制造业国有企业金融化、减税降费与国有资产保值增值.pdf
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1、 第 卷第期金融学季刊 y o ,o ,制造业国有企业金融化、减税降费与国有资产保值增值郭飞吴秋生【摘要】本文以 年沪深股制造业国有上市企业作为样本对象,研究制造业国企金融化对国有资产保值增值的影响,以及减税降费政策对这一关系的调节作用。研究发现,制造业国企金融化不利于国有资产的保值增值,但减税降费政策能够有效抑制这种不利影响。进一步研究发现,盈余持续性和创新投入在两者间发挥部分中介效应。研究结论对于合理评价制造业国企金融化的后果影响,发挥减税降费政策遏制金融化,进而强化盈余持续性、增加创新投入,有效促进国有资产保值增值等,具有一定的启示意义。【关键词】金融化制造业国企资产保值增值减税降费一、
2、引言国有企业是中国特色社会主义重要的经济基础与物质基础,也是我国现代化新发展格局下的“顶梁柱”。国有企业发展的首要职责是实现国有资产保值增值,党中央要求:“促进国有资产保值增值,推动国有资本做强做优做大,有效防止国有资产流失”。而制造业是我国国有实体产业的主要组成部分,是实现“中国制造 ”的核心驱动力,在实现我国经济高质量发展中扮演着核心角色。因此,制造业国有企业的资产保值增值情况尤为重要。郭飞,山西财经大学会计学院博士研究生;吴秋生,山西财经大学会计学院教授。通讯作者及联系方式:吴秋生,山西省太原市坞城路 号山西财经大学会计学院;:。本文得到国家自然科学基金面上项目()和山西省软科学研究项目
3、()的资助。感谢匿名审稿人的宝贵建议,文责自负。年 月 日,李克强总理在国务院常务会议上强调:“国有企业首要的职责,就是实现国有资产保值增值。这是衡量国企工作优劣的关键!”。习近平总书记在考察国有企业徐工集团时强调:必须始终高度重视发展壮大实体经济,不能走单一发展、脱实向虚的路子。发展实体经济,就一定要把制造业搞好近年来,随着金融行业利润率的快速上升,受资本逐利性的驱使,非金融企业纷纷开始配置金融资产,虚拟经济加速膨胀,使得我国实体经济的“脱实向虚”趋势日益显现(杨筝等,)。制造业国有企业相较于非国有企业而言,经营利润增长态势较为疲软,使得其通过配置金融资产获取超额利润的倾向明显增加。根据最新
4、数据统计,年共有 家国有制造业上市企业购买金融产品,较 年增加 ,国有制造业上市公司金融资产总量由 亿元增长到 亿元,购买金额增加超过四倍,且有半数以上的制造业国有企业配置金融资产金额已超过亿元。可见,制造业国有企业的金融化现象日趋普遍,金融化程度日渐加剧。关于企业金融化行为的后果影响,已有研究主要持有“蓄水池”效应和“挤出”效应两种观点,对于企业发展的影响作用并未形成一致结论,并且基于制造业国有企业针对性考察金融化对国有资产保值增值的影响更是尚未有文献关注,那么制造业国有企业的金融化发展趋势究竟会对国有资产保值增值产生何种影响,是亟需研究的问题。为了减轻实体企业成本负担,优化企业生存空间以帮
5、助企业摆脱经营发展困境,自 年起,我国政府先后出台了一系列以“减免税收”和“取消或停征行政事业性收费”等为主的减税降费政策。减税降费政策作为我国积极的财政调控手段(张斌,),具有精准导向的特征,长期以来对促进企业发展、加快产业转型升级,维持经济稳定增长方面发挥着重要的作用。那么具体到制造业国有企业,特别是在金融化问题上,减税降费政策是否能够影响企业的金融化决策行为,改善其金融化发展趋势,驱动国有企业价值创造,从而促进国有资产保值增值,助力实体经济提质增效,是值得探讨并且也尚未有文献研究的问题。为此,本文以 年沪深 股上市的制造业国有企业作为样本对象,研究制造业国有企业金融化对国有资产保值增值的
6、影响,以及减税降费的调节效应,并进一步从盈余持续性和创新投入的视角考察两者的路径机制作用。本文的贡献在于:第一,研究制造业国有企业金融化对国有资产保值增值的影响及其路径机制,在丰富金融化后果影响相关文献的同时也拓展了国有资产保值增值影响因素的相关研究;第二,研究减税降费政策对金融化与国有资金 融 学 季 刊第 卷信息统计来源于国泰安()数据库。产保值增值关系的影响效应,为检验减税降费政策效果,促进政府进一步增强减税降费政策实施力度提供了经验证据。二、文献综述(一)金融化与企业绩效金融资产是企业资产结构中的重要组成部分,已有文献关于金融化对企业绩效的影响作用主要持有两种不同的观点。第一种观点认为
7、,非金融企业金融化会产生超额收益,发挥“蓄水池”效应,减轻企业资金压力,对实体企业绩效存在助推作用。基于降低财务风险以提升企业绩效的角度:黄贤环等()研究发现,短期持有金融资产能够缓解实体经济的财务风险;许志勇等()研究表明,短期金融化能够对风险承担产生替代效应,有效降低企业的风险承担水平。基于缓解融资约束以提升企业绩效的角度:等()研究发现,金融化行为可为企业带来充足的资金,缓解企业生产经营过程中的融资约束问题,从而使绩效得以提高。基于增加创新行为以提升企业绩效的角度:杨筝等()从实体企业出发,研究发现,流动性金融资产的配置能够缓解研发资金融资约束问题,“蓄水池”作用的发挥能够维持企业研发资
8、金的持续性,推动企业创新发展;徐珊()则通过组合效率等测度方法验证了金融化对创新绩效呈现推动作用,并且在非国有企业的推动效果要显著强于国有企业。此外,王红建等()直接考察金融化的经济后果影响发现,实体企业的金融资产配置能够对下一年的经营业绩产生正向影响。第二种观点认为,非金融企业金融化会挤占经营性资产的配置空间,造成“挤出效应”,损害未来经营业绩,对企业绩效产生阻碍作用。戚聿东和张任之()研究发现,配置金融资产存在规模效益,能够补充实业投资的资金需求,但随着金融化程度的提高,会对企业绩效与价值产生不利影响,具体表现为实体资本投资的下降(张成思和张步昙,)、主业经营绩效的降低(杜勇等,)、股价崩
9、盘概率的提高(彭俞超等,)、经营性收益水平受到挤出(谢富胜和匡晓璐,)和生产效率提升遭受阻碍(胡海峰等,)等。与此同时,已有文献也基于削弱创新行为而不利于企业绩效的角度进行了研究:金融化可提高实体企业短期经营业绩,但长期来看则会挤出企业的技术创新投入水平,第期郭飞吴秋生:制造业国有企业金融化、减税降费与国有资产保值增值 影响企业的持续性创新发展(肖忠意等,),并且已有研究也发现金融资产投资程度的不断增加,成为制约企业创新研发能力提高的主要原因,会对研发投资产生“挤出效应”,不利于企业创新产出,从而对企业绩效产生消极影响(王少华等,)。此外,戚聿东和张任之()研究并未发现融资约束能在企业金融化与
10、企业价值间产生显著的影响作用。尽管研究金融化影响企业绩效的文献丰富,但聚焦于制造业国企,针对性考察金融化会对国有资产保值增值产生何种影响及其具体的路径机制还尚未有涉及,这为本文提供了研究空间。(二)减税降费与企业发展关于减税降费影响企业发展的文献,已有的研究角度主要侧重于以下方面:投资活动方面。学者从不同的投资活动视角验证了上述结论:()从投资效率的视角研究发现,税制改革能够改变企业的边际投资效率,并以此路径作用于企业的投资活动;贾俊雪()从投资风险角度研究发现,有效平均税率的降低能够对行业进入率产生积极影响,税收优惠能够减缓企业的投资风险;和 ()从固定资产投资的视角研究发现,减税政策能够增
11、加固定资产投资,范子英和彭飞()通过考察“营改增”减税政策的实施效果进一步验证了减税对固定资产投资的促进效果,从而有助于技术水平提升。上述的研究结果均表明减税降费能够对企业的投资活动产生积极影响,但 ()以美国减税降费的实施作为研究背景,得出的结论是税率的大范围降低并没有在促进企业投资行为中起到关键作用,税收负担在投资过程中所起到的影响作用微乎其微。创新活动方面。林洲钰等()从企业所得税改革的视角研究发现,税率的降低和研发费用抵扣政策能够直接和间接促进企业的研发创新活动,在大型制造业企业中,这种促进作用的发挥效果更显著。毛捷等()以“营改增”减税降费政策作为切入点研究发现,减税降费能够改善企业
12、现金流,通过增加资金支持而促进企业进行研发行为。关于减税降费政策整体结构角度的已有研究表明,减税降费政策对企业产生了明显的成本费用负担率下降效果,这种效果的发挥能够刺激企业多方资源的不断投入,激发技术创新活力,提高企业创新研发能力(叶显等,),并能够对制造业企业的创新效率具有显著的提升效应(伍红和郑家兴,)。金 融 学 季 刊第 卷 企业价值方面。汤泽涛和汤玉刚()基于 年增值税减税政策的背景下研究表明,增值税减税会使得企业价值得到明显提高,并且议价能力强的企业从减税政策中的获益效果更为显著。王业斌和许雪芳()从减税和降费两者的整体结构视角研究发现,持续的减税降费政策能够显著提高企业员工的劳动
13、生产率。马金华等()也通过对全要素生产率的考察证实了上述结论,研究发现减税降费能够为中小企业和制造业企业全要素生产率的提高赋能,有效推动企业价值能力的创造与提升。现有文献已经关注到了减税降费政策对企业发展的影响效果,但基于制造业国有企业,研究减税降费政策在制造业国有企业金融化对国有资产保值增值作用的发挥中是否存在影响效应,尚未有文献予以考察。(三)减税降费与金融化已有文献也关注到了有关减税降费对企业金融化所可能产生的影响作用,研究结论基本一致,发现加大减税降费政策实施力度能够降低企业的金融化程度。彭俞超等()研究表明,税负的降低对企业金融投资能够产生抑制作用,尤其是在宏观环境不景气的境况下,政
14、府的减税降费政策所发挥的效果更为明显,能够对实体企业减少金融资产配置等非效率投资行为产生积极影响。叶显等()从财务杠杆和创新驱动发展的视角研究发现,减税政策能够有效缓解企业金融化的“脱实向虚”偏向,在达到降低企业财务杠杆率的同时也实现了赋能企业创新驱动的双重效果。徐超等()以增值税的改革背景为切入点,聚焦制造业企业进一步证实了政府降低制造业企业的税收负担有助于减轻其金融化行为,能够在引导制造业企业强化实体投资,壮大实体经济中起到重要作用。同样,虽然已有研究文献关注到了减税降费政策对企业金融化的影响效果,但尚未有文献针对制造业国有企业进行研究,也没有将减税降费政策纳入到制造业国有企业金融化与国有
15、资产保值增值的研究框架中。三、理论分析与研究假设(一)制造业国有企业金融化与国有资产保值增值金融化是非金融企业的资产配置行为倾向于金融投资,将更多留存资本投第期郭飞吴秋生:制造业国有企业金融化、减税降费与国有资产保值增值 资于金融市场,使得金融资产配置占企业总资产的比重日益上升的过程及趋势(张成思和张步昙,)。制造业国有企业金融化对国有资产保值增值的影响作用,可以基于资源配置理论和投资替代理论进行分析。基于资源配置理论,企业的决策与发展会受到资源储备情况的影响,企业要对相对稀缺的资源做出比较和选择。一段时间内企业所支配的资源是有限的,金融资产配置会表现出对实体经营投资的“挤出效应”(张成思和张
16、步昙,)。在制造业金融化水平整体大幅提升的趋势下,制造业国有企业开始进入金融市场,金融资产在资产配置结构中的规模比重逐渐加大,无疑会对国有制造企业的主业经营决策产生重大影响。由于国有企业并非以盈利为首要目标(吴秋生和郭檬楠,),面临的非营利性任务会受到政府的约束与限制,这使得国有企业的独立自主性较差,对于配置的金融资产利用率低,无法对金融资产进行灵活的转变与输出。这是一种缺乏对防止国有资产空置乃至流失的敏感性以及缺乏对国有资产的精细化管理,不但无法使已配置的金融资产发挥其价值,反而会导致国有资产偏离主业经营,无法恰当反映国有企业真实发展情况,阻碍国有资产的保值增值。基于投资替代理论,相比实业生
17、产利润率,我国金融市场存在明显的超额回报(王红建等,)。一方面,尽管企业适度配置金融资产能够提高资本流动性,发挥“蓄水池”作用缓解融资约束以预防财务危机发生,保障经营性活动(戚聿东和张任之,),但国有企业具有特殊属性,享有优惠性政策优势,在面临财务危机时会得到国家的帮扶和支持(等,),在银行信贷等方面较非国有企业更有优势,会得到更多的资金便利。国有企业在政府的“帮扶之手”下本身对整体财务风险的感知性相对较低,其对于配置金融资产带来的系统性风险水平更是难以作出准确判断,资源的易得性会造成国有企业进行金融性投资更多是出于投机动机,难以真正缓解融资约束,反而可能导致其“舍本逐末”,损害主业经营业绩。
18、另一方面,在制造业整体行业发展面临疲软境况的环境下,企业难以找到合适投资机会,更难以将有限资金投入到回报周期长的主业创新研发中,这时会倾向于选择将资金投资于短期内可获利的金融市场,其投资行为可能会为企业带来高额的金融资产收益(胡奕明等,)。但对于国有企业而言,所拥有的国有资产结构以经营性资产为首要比重,这种“跨行业挤出式”的经营方式使得国有制造业经营容易受到市场的干扰而变得脆弱与不可持续。与此同时,由于金融资产投资的风险大,价值波动性强以及资本逐利性金 融 学 季 刊第 卷 等特征,会更大程度上加剧制造业国有企业的经营风险。由此可见,不断压缩经营性资产投资,提高金融资产的配置比例,将会对国有资
19、产保值增值的实现产生不利影响。综合上述分析,本文提出以下假设。:制造业国企金融化不利于国有资产保值增值。(二)减税降费在制造业国有企业金融化与国有资产保值增值间的影响效应近年来我国政府实施了一系列减税降费政策,在金融化与国有资产保值增值的关系中,减税降费能够改善企业金融化发展趋势,对于遏制国有制造企业金融化,防范系统性金融风险,促进国有资产保值增值具有积极的作用。税收和行政收费负担会成为企业利润的抵减项,若税负和收费过高则会降低企业利润率,从而刺激企业放弃对经营资产的投入转而寻求在金融市场中通过金融资产配置获取补偿,导致企业金融化“脱实向虚”现象的频发(庞凤喜和刘畅,)。我国减税降费政策的内容
20、侧重于增值税、所得税和社会保险等方面,其中,增值税和所得税的税负减免对于企业的作用效果尤为突出。纵观我国减税降费政策的持续设计与不断落实过程,在增值税方面,制造业企业的增值税税率大体上经历了 到 再到,而交通运输业、建筑业等行业的增值税税率大体上则经历了、和的变化过程,制造业企业的增值税税率下降幅度要明显高于其他行业,结构性减税降费政策为制造业企业带来了增值税方面的较大优惠。与此同时,在所得税方面尽管企业所得税的税率并未有关于制造业企业的专门性优惠政策,但在应纳税所得额的研发费用加计扣除政策中,自 年我国对研发费用加计扣除优惠政策予以法律形式正式确认起,整体上经历了 至 享受加计扣除额度的变化
21、,以及从科技型企业再到对几乎所有企业覆盖范围的变化,其中针对制造业企业在 年又将其加计扣除比例提高到 。这是制造业企业所独享的加计扣除优惠政策,结构性减税降费政策通过研发费用加计扣除政策,间接为制造业企业带来所得税方面的较大优惠。在国有企业中,以上针对制造业企业的结构性减税降费政策,更是使得有着庞大经营规模和严格税费缴纳规范的国有企业获得了巨大优惠,使得其利润留存得到大幅提高,在为企业的主业经营和创新发展提供更多资金的同时(等,),也有利于企业进行财务资金积累,降低进行高风险投资决策的冲动,进而减少制造业国企短视逐利性的金融投资行为,提高资金第期郭飞吴秋生:制造业国有企业金融化、减税降费与国有
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