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IPO案例分析
1、 持续盈利能力：业务模式、产品单一、不确定性‚重大依赖：销售、采购ƒ重大行业不确定性：太阳能、核电等
2、 独立性：同业竞争‚关联交易
3、 主体资格：历史出资：出资不实、抽逃出资、无形资产出资、国有股转让、外资‚股权不清晰，存在纠纷ƒ实际控制人问题：界定问题、没有实际控制人
4、 募集资金投向
5、 规范运作：公司治理结构‚管理：社保、环保ƒ公司财务规范、内控制度
6、 财税：财务真实性‚财务指标
7、 并购重组的方式方法
持续盈利能力案例

条件
主板
创业板

盈利要求
(净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据)

最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3,000万元，净利润以扣除非经常性损益前后较低者为计算依据；
标准一:最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于1000万元，且持续增长；
标准二: 最近一年盈利，且净利润不少于500万元，最近一年营业收入不少于5000万元，最近两年营业收入增长率均不低于30％。
最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过人民币5,000万元；或者最近3个会计年度营业收入累计超过人民币3亿元；
无现金流要求
最近一期不存在未弥补亏损；对税收优惠不存在严重依赖,没有重大偿债风险,没有重大或有事项风险

主板
创业板
资产要求
最近一期末无形资产
(扣除土地使用权、
水面养殖权和采矿权
等后)占净资产的比
例不高于20%
最近一期末净资产不少于两千万元
（无无形资产占比限制）
股本要求
发行前股本总额不少
于人民币3,000万元
企业发行后的股本总额不少于3,000
万元

重点关注发行人的资产质量和盈利能力
会计政策的一致性和适当性：报告期内相同和相似的经济业务是否采取一致的会计政策，未发生随意变更的情形，如发生变更的，应关注变更原因的合理性和对公司经营业绩的影响。
收入确认：应结合发行人所处行业特点和业务经营的具体情况分析其收入确认原则是否符合规定，尤其是对于复杂业务和分期确认收入的业务应重点关注其是否存在提前确认收入的情况，如工程类项目和技术系统建设项目。
资产减值准备记提：关注各项资产减值准备记提是否充分合理。
财务状况：根据财务结构及比率（资产负债率、流动比率、速动比率）分析公司的偿债能力；根据应收帐款、存货、经营性现金流量与主营业务收入的对比分析公司的收入和盈利质量。
毛利率：关注公司毛利率的变动情况和趋势，对毛利率大幅变动的，应关注其变动原因和合理性。
或有负债：关注公司是否存在可能影响持续经营的担保、诉讼和仲裁等重大或有事项。
对收入和利润指标刚达标的公司：重点关注有无通过关联交易、提前确认收入、虚增销售收入（关注前五名大客户的变化）、减值记提不充分、期间费用变动不正常等手段操纵收入和利润。
发行人不得有下列影响持续盈利能力的情形：
行业地位或者经营环境已经或将发生重大变化，并对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响；
最近一个会计年度的营业收入或净利润对关联方或存在重大不确定性的客户存在重大依赖；
最近一个会计年度的净利润主要来自合并财务报表范围以外的投资收益
在用的商标、专利、专有技术以及特许经营权等重要资产或技术的取得或使用存在重大不利变化的风险；
其他可能对发行人持续盈利能力构成重大不利影响的情形。
发行人依法纳税，各项税收优惠符合相关法律法规的规定。发行人的经营成果对税收优惠不存在严重依赖。
发行人应当具有持续盈利能力，不存在下列情形：
（一）发行人的经营模式、产品或服务的品种结构已经或将发生重大变化，并对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响；
(二)发行人的行业地位或发行人所处行业的经营环境已经或者将发生重大变化，并对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响；
(三)发行人在用的商标、专利、专有技术、特许经营权等重要资产或者技术的取得或者使用存在重大不利变化的风险；
(四)发行人最近一年的营业收入或净利润对关联方或者有重大不确定性的客户存在重大依赖；
(五)发行人最近一年的净利润主要来自合并财务报表范围以外的投资收益；
(六)其他可能对发行人持续盈利能力构成重大不利影响的情形。
1、公司的发展前景和核心竞争力
经营模式：是否符合行业发展方向和趋势，业务链条是否存在缺陷，是否严重受制于上下游产业或客户。
生产模式：自主生产或外协加工；自主品牌或贴牌；个性化定制或通用标准化产品；以销定产或自行安排生产。
盈利模式：是否区别于行业内其它企业，是否具有稳定性、可持续性
竞争优势：行业情况，市场竞争情况，公司行业地位，与行业平均、同行业上市公司等行业龙头对比，等。
竞争优势来源：技术优势？品牌优势？渠道优势？客户稳定优势？特许经营优势？
2、制约公司持续盈利能力的因素
经营环境变化：产业政策或其它政策变化（高耗能行业、房地产行业、人民币升值、出口退税下降）；重大突发事件（禽流感）；
技术先进性及创新能力：公司技术是否在行业内处于领先水平，其产品是否属于过渡性产品（小灵通配套产品）；公司是否具备持续自主创新能力，如关键技术是外部的，应关注其持续使用的限制；
对重要客户的依赖：主营业务和利润是否主要来源于单一或少数客户
专利保护期临近和特许经营权展期的不确定性；
对非经常性损益或税收优惠、政府补贴的依赖。

业务模式、产品单一、不确定性
案例一：苏州恒久
2010年2月26日苏州恒久获得证监会发审委的发行许可，3月9日进行了公开发行，3月12号发行了中签号。但是3月17号上市前夕却被紧急叫停，苏州恒久18号发布公告称，接到保荐机构广发证券的通知，有关监管部门要求保荐机构等中介机构就媒体报道的专利权终止问题进行核查。
2月26日，证监会下发了《关于核准苏州恒久光电科技股份有限公司的首次公开发行股票并在创业板上市的批复》的通知，此举也表明，公司上市计划已经走完了最关键的一步。
然而，早在两天前，让苏州恒久引以为傲的几项专利已经同时被终止。2月24日，国家知识产权局的网站上就已经宣布，苏州恒久拥有的有机光导管体（1）-（4）四项外观技术专利权被终止，同时终止专利权的还有一项有机光导体管实用新型技术专利，所有申请专利技术被终止专利权的原因皆为“未缴年费专利权终止”。
对此重大事项，投资者并未在其招股说明书当中有所发现。对此，公司方面给出的解释是，因为疏忽。至此，公司涉嫌欺诈上市的呼声在市场响起。
苏州恒久对自己的描述是，公司是一家“国内激光有机光导鼓生产制造行业内技术水平最高、自主创新能力最强、生产制造规模最大的龙头企业，目前全球能够掌握激光有机光导鼓生产制造行业内一套核心技术并拥有专用设备系统集成能力的少数几家企业之一”，并且拥有5项专利技术，3项发明专利申请，1项实用新型专利申请，以及10项国际领先、国内首创或国内领先非专利技术。

案例二：新疆康地种业
2011年6月17日，新疆康地种业发审会被否，疑为持续盈利能力存疑。
　　“对于种业公司来说，衡量其成长前景，主要看其是否拥有具有广泛应用前景和自主知识产权的种子品种，以及是否拥有相应的生产基地，另外，强有力的、覆盖广的市场营销网络也十分重要。”一位证券业分析师对《经济参考报》记者表示。而实际上，康地种业在上述标准上并没有十分明显的优势。
　　康地种业招股说明书显示，截至2010年12月31日，康地种业公司审定(认定)的新品种41个，其中自育品种审定的数量达到30个。事实上，审定一般分为农业部审定和各省审定，而康地种业这30个自育品种“大部分”都是在各省审定。仅有包括康地5035(玉米)和新陆早24号(棉属)在内的两个植物新品种权，而且，康地种业还表示，“由于2008年公司玉米种子业务培育已现成效，公司下半年决定退出非主业的棉花经营业务，并大幅缩减常规棉种经营。”也就是说，目前康地种业真正掌握了植物新品种权并且作为未来业务主导方向的仅有康地5035(玉米)一个品种。
　　另一方面，康地种业招股说明书称，公司经过多年的探索，形成了成熟、有效的“自主创新、特许生产销售、独家销售代理业务三方面互补发展”的业务发展模式。而从销售收入构成来看，康地种业招股说明书显示，2008-2010年，康地种业自有品种生产的销售收入分别为2819.47万元、3032.53万元和3721.93万元；种子销售总收入则分别为1.57亿元、1.33亿元和1.79亿元。2008-2010年，康地种业自有品种销售收入占比分别为17.99%、22.75%和20.77%。康地种业2010年的1.79亿元的营业收入中，来自特许生产销售品种和销售代理品种的分别达到了5406.74万元和8541.79万元，占比分别高达30.17%和48.24%，也就是说，康地种业这家号称“竞争优势主要体现在拥有较强的自主创新能力”的种业公司的营业收入构成中，有近八成来源于代理业务。
　　另外，从产品的毛利率来看，2010年，康地种业自有品种的毛利率为29.08%，相比之下，特许生产品种和代理品种的毛利率则分别达到了57.52%和44.80%。无论是从营业收入还是毛利率水平来看，康地种业的自有品种均大大落后于其代理品种。
　　除了营业收入对于代理品种过于依赖外，康地种业在营业网络上的短板也将对其未来的成长构成制约。从报告期内销售收入分布区域来看，相对于2009年，康地种业在华北地区、华中地区和西南地区2010年的销售收入几乎未见增长，在东北地区、华东地区甚至出现了下降的情形。相对于2009年，公司的销售收入增长主要来源于新疆地区和西北地区(不含新疆)。
　　而从行业情况来看，2010年，康地种业作为主营业务品种和未来发展方向的玉米种子的市场占有率仅有0.87%。相比之下，其主要竞争对手登海种业、万向德农、丰乐种业和大北农2009年的市场占有率则分别达到了6.40%、6.31%、2.16%和0.94%。
“对创业板来讲，对技术的关注程度、创新性要求很高。”一位投行业人士对《经济参考报》记者表示，如果企业的创新性不足，缺少相关专利的话，在审核时可能会遇到一定障碍。
案例三：福利企业（转自投行小兵）
1、 众和股份
纺织业，公司由于残疾人员在公司占比在50%以上，根据国家税务总局《关于民政福利企业征收流转税问题的通知》、财政部和国家税务局《关于福利企业有关税收政策问题的通知》、国务院办公厅转发民政部、财政部、国家税务总局等部门《关于加快实现社会福利化意见的通知》以及福建省人民政府《关于加快乡镇社会福利企业发展的若干意见》，经莆田市民政局、莆田市国家税务局和莆田市地方税务局逐年进行福利企业年检认定，并经莆田市国家税务局逐月审批，公司最近三年及一期享受增值税先增后返（返还全部）的税收优惠政策，收到的增值税退税款计入“补贴收入”。
同时，根据财政部、国家税务总局《关于企业所得税若干优惠政策的通知》，国务院办公厅转发民政部、财政部、国家税务总局等部门《关于加快乡镇社会福利企业发展的若干意见》和福建省人民政府《关于加快乡镇企业社会福利企业发展的若干意见》，经莆田市民政局、莆田市国家税务局和莆田市地方税务局逐年进行福利企业年检认定，并经莆田市地方税务局和福建省地方税务局审批，公司享受免征个人所得税待遇。
公司应对策略：
1、 对税收优惠给公司盈利能力造成的影响进行分析：根据财务报告，公司2003年~2005年度全面摊薄净资产收益率分别为23.95%、23.52%、20.11%，其中收受优惠政策对齐造成的影响为2.25%、1.94%、2.77%。
2、 说明国家和地方政府对福利政策在相当长一段时期内不会发生变更，同时公司将积极采取措施来维持公司的福利企业性质不变，包括扩大规模，创造更多适合残疾人的就业岗位，招受更多的残疾人进入公司，保证残疾人员占生产人员总量的50%以上。
3、 提高公司整体盈利能力，加大新产品的研发、创新、与知名企业合作等方式提高公司盈利水平，降低福利政策给公司盈利能力带来的影响比例。
2、 回天胶业

3、 万马电缆
4、 帝龙新材
5、 海亮股份
6、 鸿博股份
7、 双箭股份
案例四：江西西林科
江西西林科也是一个悲剧行企业，或者是一个注定要悲剧的企业。2011年3月15日，江西西林科顺利通过发审委的审核，成为一家“准上市公司”。但是悲剧的是，它被举报了！举报者很明显很清楚行业状况，西林科主要产品MMT在未来可能因为环保问题被淘汰，是一个正在下降的产业而非招股书中所说的处于成长期的行业。未来盈利能力存在很大不确定性。
今年3月15日，由招商证券(13.14,-0.01,-0.08%)保荐，江西西林科股份有限公司首次上会通过发审会审核，后来却因行业知情人士向监管部门举报，以及舆论对西林科技术独立性、核心技术前景质疑，最终未能顺利登陆创业板。
　　其间拖至7月1日，二度上会的西林科被2011年第42次发行审核委员会工作会议延期审核，7月29日，发审委在“首发会后事项审核”中将该项目否决。该项目成为继广发证券(34.06,-0.46,-1.33%)保荐的苏州恒久、平安证券保荐的胜景山河之后，第三家被发审委“枪毙”的公司。
　　举报材料称，西林科主导产品MMT市场正遭受环保标准严峻考验，目前在北京、上海、广东等一线城市应用量锐减，3年后全国市场也将大幅缩小，中国证监会此后决定让西林科再次上会。
　　而由保荐机构招商证券负责完成的西林科招股说明书中，引用了一份具名北京工业大学防爆剂课题组完成的《汽油抗爆剂MMT的行业发展展望》来证明西林科MMT前景广阔。
　　另据《第一财经日报》记者调查获知：其一，北京工业大学校办和三个重点学院院办都证实该校不存在防爆剂课题组；其二国家石油和化工网承认《汽油抗爆剂MMT的行业发展展望》一文是相关人员付费提供刊登的内容；其三，经查证 “中国学术期刊网络出版总库”，不存在该论文。
　　种种迹象表明，西林科证明MMT市场前景的最重要文件是彻头彻尾的造假。
　　一份洋洋洒洒公布了19项风险提示的招股说明书，为何不对主导产品市场风险进行重点提示？对于MMT市场前景的材料明目张胆地造假，这个主意是谁想出的？又是谁在操作？责任谁来承担？
　　在收到本报记者提供的详尽采访提纲后，招商证券投行部各级机构在经过两天的协商后，最终的回复是“无可奉告”。西林科董秘则只称：“MMT市场前景是很好的，国际市场前景更可观。”
　　西林科举报者说
　　资料显示，西林科主导产品MMT是一种锰基类汽油抗爆添加剂，主要应用于炼油企业。MMT的作用是提高汽油辛烷值，满足汽车对于高标号汽油的需求。
　　西林科在招股说明书中称，有三大理由支撑MMT今后市场需求：其一，国内炼油工业以催化裂化装置为主，这种装置生产的汽油辛烷值偏低：其二，高辛烷值的石脑油优先发展化工产业，汽油辛烷值缺口大；其三，汽油质量进一步清洁化升级，生产时辛烷值损失加剧。
　　最终的结论是，西林科称，MMT产品在中国属于成长阶段，预计国内到2013年有6035吨需求量，海外预计为1万吨。西林科上市后拟募集资金3.14亿元用于年产1000吨MMT扩产项目和研发中心建设项目。
　　然而，西林科公布的MMT数千吨、上万吨需求，在环保部公布的汽车尾气排放标准面前，最后被证实，一切都是浮云。
　　据西林科举报者对本报记者透露，国内正逐步加强对MMT使用的限制。国标对于MMT的限制是通过锰元素添加量来进行的，已经从最初的0.018g/L，降低到目前的0.016g/L。在这个限定范围内，MMT有较大效用范围，获得较好发展。但是按照目前已经制定的国四标准，锰含量将不能大于0.008g/L，MMT效应将大为降低，炼油企业的需求将大幅减小。
　　国家环保部则已公布，国四标准将于2014年1月1日起在全国执行。目前，北京、上海、广东、江苏等地实施的地方标准，车用汽油的锰含量已经达到或严于国四标准的水平，比如北京、上海要求锰含量不大于0.006g/L。
　　张先生表示，如果国四标准全面实施，MMT使用量至少将减少60%以上。目前国五标准已经制定，车用汽油锰含量不大于0.002g/L。在国五标准内，MMT将无法发挥作用，也就是说在国五标准下，MMT将会全线消亡。目前国五标准实施时间未定，不排除部分先进地区先行尝试。
　　为了适应新的环保标准，国内多家炼油企业都在抓紧进行装置更新，力图直接炼化出高辛烷值汽油，而不是通过催化剂来提升辛烷值。
　　据一名参与过中海油惠州项目建设的石化业资深人士介绍，中石化所属的镇海炼化、高桥石化、青岛石化，中石油(10.45,0.00,0.00%)所属的广西石化、大连石化、四川石化，中海油旗下的惠州炼化等最近几年新建的项目已经基本不再在汽油中添加MMT了。
　　有炼油厂党办人士介绍，目前珠三角、长三角、环渤海区域的炼油厂基本上都停用或大幅减少MMT用量。

　　西林科董秘肖忠民接受本报记者采访时称：“目前，许多大型炼油厂号称不用MMT是对记者‘讲客气’的说法，高辛烷值汽油优先满足一线城市需求，其他区域汽油辛烷值缺口更大，目前MMT国内需求量还在快速增长。今后，MMT还有提效空间，即使国四标准实施后，也大有用武之地。”
　　张先生称：“MMT是一个阶段性产品，且发展期只剩下两年多。西林科对于这个重大风险不作披露，属于恶意隐瞒，是彻头彻尾地想欺骗上市，是第二个‘绿大地(16.01,-0.06,-0.37%)’。”
　　涉嫌伪造的三年增长77%
　　那么，西林科董事会和保荐机构招商证券又是如何描绘MMT今后的市场空间？
　　由招商证券保荐代表人郑勇和涂军涛负责的西林科招股说明书中，在国内市场容量章节，只引用了一份资料来介绍今后市场容量。
　　该资料显示，自2007年以来，MMT国内市场从1720吨增长到2010年的3406吨，增加近一倍。该资料预测2011～2013年，MMT国内市场分别将达到4073吨、4923吨、6035吨。三年内，MMT市场增幅将达到77%，年均复合增长率在20%以上。从图表上看，其增长曲线越来越陡峭，也就是说时间越往后，市场容量将出现加速增长态势。
　　而对于一份招股说明书中最重要的内容之一——主导产品的市场前景，西林科则引用了由北京工业大学防爆剂课题组完成，标题为《汽油抗爆剂MMT的行业发展展望》，来自国家石油和化工网的研究资料。
　　经多方寻找，本报记者试图联系到北京工业大学防爆剂课题组，然而，北京工业大学校办老师却表示，“不知道，没听说过”。
　　北方工业大学环境与能源工程学院院办人士说：“没有这个课题组。”材料科学与工程学院、循环经济研究院等也称没有防爆剂课题组。另一位北方工业大学的教师称：“北工大以前有一位老师曾研究过汽油添加剂这个领域，几年前他已经转岗到行政部门，现在不做研究了。”
　　追溯至国家石油和化工网，该网站编辑部一位女士在电话中告诉本报记者：“这个稿子我有印象。当时有人主动联系我们说要提供一篇文章供刊登，编辑部审核后觉得内容还可以，就刊登了。记得他是用QQ传稿件过来的，没有亲自过来。”
　　“主动给你们网站提供稿件来刊登，要不要收钱，怎么收钱？”本报记者追问。“一般是500元一篇。”该女士回答。
　　一个课题组发表论文，一般会在论文搜索系统留下证据。本报记者在多个网络论文搜索系统搜寻过《汽油抗爆剂MMT的行业发展展望》，包括权威的“中国学术期刊网络出版总库”，不存在该论文。本报记者请求招商证券、西林科方面帮助联系所谓的“北京工业大学防爆剂课题组”，没有获得答复。
　　至此，一个粗略的招股说明书“造假”轮廓渐渐清晰。
　　这其中，并不排除保荐团队自己或找枪手捏造一篇文章的可能——找网站或其他媒体刊登文章，再引用回招股说明书当作重要的证据，以此言之凿凿地证明产品市场空间很大，公司盈利前景灿烂
　　如此造假是公司还是保荐机构的主意，具体操作又是谁在完成？针对上述质疑，招商证券收到本报记者关于上述问题的采访提纲后，经投行部内部讨论两天，最终的回复是“无可奉告”。
　　保荐机构或将遭重罚
　　西林科在“首发会后事项再审核”中落马已经尘埃落定，监管部门对于保荐机构招商证券和保荐代表人郑勇和涂军涛责任的厘清还有待进一步公布。
　　据证监会公布的《证券发行上市保荐制度暂行办法》，该办法第六十五条明确规定：发行人出现下列情形之一的，中国证监会自确认之日起三个月内不再受理保荐机构的推荐，将相关保荐代表人从名单中去除：(一) 公开发行募集文件等申请文件存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏；(二) 证券上市当年即亏损；(三) 持续督导期间信息披露文件存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。
　　“以我的经验判断，西林科保荐机构的责任从轻讲至少是涉嫌重大遗漏；从重讲就是协助造假，欺诈上市。其性质应该比苏州恒久保荐机构更恶劣。”一名从业十多年的投行部总经理说。
　　而此前，苏州恒久由于专利数量披露不实，中国证监会开出了对投行最为严厉的“罚单”，同时，并对其保荐机构广发证券采取出具警示函的监管措施。此外，证监会还对两名签字保荐代表人进行监管谈话、出具警示函，并在12个月内不受理其签名的与证券发行相关的文件。
案例五：

‚重大依赖：销售、采购
《首发办法》和《创业板首发办法》从发行人持续盈利能力角度出发，均规定了“发行人不存在最近1个会计年度的营业收入或净利润对存在重大不确定性的客户存在重大依赖”。从实务角度看，有很多项目因为客户或供应商较为集中被否决，但是还有更多项目被放行，甚至单一客户集中度达到90%的情形。
对于客户或供应商集中度较高的情况，究竟应当从哪些角度来分析并判断是否存在重大依赖呢？欢迎讨论。
以下是我整理的案例：
一、客户集中并过会案例：
1、实益达；2、川大智胜；3、中海油服；4、润邦股份；
二、客户集中但未过会案例：
1、联明机械；2、盛路通信；3、神州泰岳（第一次）
三、供应商集中但过会案例：
1、方圆支承；
四、供应商集中但未过会案例：
1、远洋东泽；
案例一：湖北凯龙IPO被否
证监会回复：湖北省内炸药生产、经营企业通过合资成立湖北联兴公司对省内工业炸药的供销进行管制。发行人作为湖北省内第一大炸药生产企业，也是湖北联兴持股13%的第一大股东。报告期内申请人关联销售金额及比重较大，2008、2009、2010年发行人37%、45%、43%的销售收入通过湖北联兴事项，难以判断此种模式对申请人持续盈利能力的影响。
鉴于上述情形，申请人本次申请公开发行股票并上市不符合《首次公开发行股票并上市管理办法》第三十七条规定。
ƒ重大行业不确定性：太阳能、核电等
案例一：上海超日太阳能第一次上会被否
上海超日上会被否内情：募投项目产能扩张过快
　　上海超日太阳能主要业务为太阳能电池产品的生产和销售，拟募集资金60089万元全部投入年产100MW多晶硅太阳能电池一个项目。

　　发审委和汉鼎咨询资料显示，上海超日未能过会原因为募投项目产能扩张过快，与其营销能力不匹配；股权转让存在瑕疵。

　　上海超日招股书显示，其2008年太阳能电池组件产能为60MW，销量为42.59MW。募投项目达产后，将新增100MW产能，产能扩张幅度过快，与其营销能力并不匹配，市场可能无法消化，存在较大市场风险，发审委认为不符合《管理办法》第三十九条的规定。

　　第三十九条规定,募集资金数额和投资项目应当与发行人现有生产经营规模、财务状况、技术水平和管理能力等相适应。

　　另一方面，上海超日行业前景也不明朗，募投项目单一且存在较大的市场风险。2008年整个太阳能市场就在下滑，上海超日的部分财务数据也体现了这一点，2006年和2007年,该公司的净利润同比分别增长了474.68%和394.8%,而2008只有4.13%的增幅,远低于前两年。公司2006年到2008年的净资产收益率(加权平均)为48.67%、63.46%和33.09%,2008年最低。

　　受金融危机影响,2009年太阳能市场一直没有复苏。2009年上半年不少太阳能电池组件制造商的实际产能利用率都不到50%,而且因担心太阳能电池需求的不足,不少电池片及组件生产商都停止扩产或减慢了扩产速度

　　但上海超日仍然在扩张。拟通过IPO募集资金,用于下属子公司洛阳超日100兆瓦太阳能电池片的生产上,该项目总投资额为6.5089亿元，现已进入试生产阶段。按照上海超日的说法,洛阳超日将利用自有资金5000万元进行此项目的前期投资。公司表示,随着自身太阳能电池生产线的陆续投产,不仅可以解决太阳能组件的原料供应问题,而且公司的产品毛利率水平也将获得稳步提升(2008年毛利率为13.13%)。但是在上述太阳能市场前景如此不确定的形势下，其项目建成后销售根本无法保证。

　　此外，上海超日股权转让也存在瑕疵。据招股说明书披露，从2005年设立以来，共经历了四次股权转让。2006年4月，上海超日7位股东将所持的共计54%股权以每股1元转让给了实际控制人倪开禄，而2006年末其每股净资产为1.81元。根据规定，涉及股权转让定价方面，以低于当时每股净资产转让的，均要说明更详细的原因并加以核查。但在上海超日的招股书中并未看到。

（4）其他：独立性案例
关联交易
同业竞争
同业竞争专题案例评析
王力
同业竞争问题一直是证监会在IPO审核中关注的一个重点问题，招股说明书中也有专门的一章拿出来分析企业的同业竞争与关联交易问题。证监会现在对于同业竞争的态度正在趋于更加谨慎的原则，因此，我们务必要引起在思想上的重视。
同业竞争问题在现实中是一个非常复杂、难以判别的问题，涉及到多方面的问题，因此在针对具体案例进行判别的时候，就会产生了差异。
从某一方面来说，同业竞争问题是一个仁者见仁，智者见智的问题：
首先，对于明显的同业竞争，证监会一般要求会坚决清理，即使清理不完全，证监会也坚持发行人必须披露真实状况，并给出明确的解决方案和时间，且对于该方案的执行，一般要求拟上市公司又有解决该问题的主动权、决定权，保证同业竞争问题能够得到清理。
其次，更多的现实中的同业竞争是隐形的或者是情形复杂而无法准确定义是否属于同业竞争的。针对这种情况，我的理解是把握实质重于形式的原则，在处理上尽量严格把关，比如，非控股股东的同业竞争问题，能清理的尽量清理，不能清理的要说明理由给出承诺。
再次，在同业竞争问题上，大型国有企业和民营企业享受着不同的待遇，如果公司属于民营企业，请不要抱有侥幸的态度，虽然说有很多企业，比如说万科、海南橡胶等，存在着同业竞争的嫌疑但是仍然能够过会的案例，但是一般来说，对民营企业不能构成参考价值，背景能量不同，这方面民营企业是无法比较的。
不同的企业具有独特的情形，不能够一概而论，相对而言，同业竞争是一个可以沟通的问题，如果能够在股东之间、与证监会之间沟通到位，可以避免走一些不必要的弯路。

同业竞争
狭义的同业竞争：上市公司的控股股东、实际控制人及其一致行动人及其控制的其他企业的业务跟上市公司构成或可能构成直接的或间接的竞争关系。
广义的同业竞争：上市公司的关联方所从事的业务与上市公司构成或可能构成直接的或间接的竞争关系。

相关法规
根据中国证监会《首次公开发行并上市管理办法》（中国证监会令[2006]第32 号，以下称“《首发管理办法》”）和其他相关法律、法规和规范性文件的规定，拟上市公司的业务应当独立于控股股东、实际控制人及其控制的其他企业，拟上市公司与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不得有同业竞争。不存在同业竞争是拟上市公司 IPO 的前提条件。
　　为确保拟上市公司不存在同业竞争的要求得到贯彻落实，证券发行监管部门还在 IPO 制度中的募集资金投向、中介机构行为规范、IPO 申报材料和发行审核人员审核工作要求等方面作出了有关避免同业竞争的规定：
　　在 IPO 的募集资金投向方面：《首发管理办法》第四十二条明确规定，拟上市公司募集资金投资项目实施后，不会产生同业竞争或者对拟上市公司的独立性产生不利影响。
　　在中介机构行为规范方面：（1）根据《公开发行证券公司信息披露的编报规则第 12 号——公开发行证券的法律意见书和律师工作报告》（以下称“12 号信息披露规则”）的规定，律师须对拟上市公司同业竞争的以下方面发表法律意见：发行人与关联方之间是否存在同业竞争；如存在，说明同业竞争的性质；有关方面是否已采取有效措施或承诺采取有效措施避免同业竞争；拟上市公司是否对有关解决同业竞争的承诺或措施进行了充分披露，以及有无重大遗漏或重大隐瞒，如存在，说明对本次发行上市的影响；募集资金项目用于哪些项目，是否会导致同业竞争。（2）根据《保荐人尽职调查工作准则》(证监发行字[2006]15 号)的规定，保荐人要取得拟上市公司改制方案，分析拟上市公司、控股股东或实际控制人及其控制的企业的财务报告及主营业务构成等相关数据，必要时取得上述单位相关生产、库存、销售等资料，并通过询问拟上市公司及其控股股东或实际控制人、实地走访生产或销售部门等方法，调查拟上市公司控股股东或实际控制人及其控制的企业实际业务范围、业务性质、客户对象、与拟上市公司产品的可替代性等情况，判断是否构成同业竞争，并核查拟上市公司控股股东或实际控制人是否对避免同业竞争做出承诺以及承诺的履行情况。
　　在 IPO 申报材料方面：除前述 12 号信息披露规则对法律意见书和律师工作报告的规定外，对招股书的编报工作也有明确要求。根据中国证监会《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第 1 号――招股说明书（2006 年修订）》的规定，拟上市公司应在招股说明书中披露是否存在与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业从事相同、相似业务的情况；对存在相同、相似业务的，拟上市公司应对是否存在同业竞争作出合理解释。
在发行审核人员的审核工作要求方面：根据《中国证券监督管理委员会股票发行审核委员会审核工作指导意见》（证监法律[2004]9 号）的规定，股票发行审核委员会委员审核拟上市公司股票发行申请时，应关注拟上市公司与实际控制人及其所属企业之间的同业竞争情况及对拟上市公司的生产经营的影响。
发行监管部门不仅在 IPO 制度中要求拟上市公司坚决避免同业竞争，而且在已上市公司的规范运作和再融资等活动中继续贯彻避免同业竞争的原则和要求。
在上市公司治理方面：根据《上市公司治理准则》（证监发〔2002〕1 号）的规定，上市公司业务应完全独立于控股股东。控股股东及其下属的其他单位不应从事与上市公司相同或相近的业务。控股股东应采取有效措施避免同业竞争。
　　在上市公司证券发行方面：根据《上市公司证券发行管理办法》（中国证监会令[2006]第 32 号）的规定，要求上市公司募集资金投资项目实施后，不会与控股股东或实际控制人产生同业竞争或影响公司生产经营的独立性。根据《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第 11 号― ―上市公司公开发行证券募集说明书》（证监发行字[2006]2 号）的规定，上市公司公开发行证券，必须在募集说明书中披露是否存在与控股股东、实际控制人及其控制的企业从事相同、相似业务的情况；对存在相同、相似业务的，发行人应对是否存在同业竞争做出合理解释；对于已存在或可能存在的同业竞争，发行人应披露解决同业竞争的具体措施；应披露独立董事对发行人是否存在同业竞争和避免同业竞争有关措施的有效性所发表的意见。
　　在上市公司收购方面：根据《上市公司收购管理办法》（2008 年 8 月修订）的规定，收购人及其关联方与被收购公司存在同业竞争的,应当向中国证监会提供避免同业竞争等利益冲突、保持被收购公司经营独立性的书面说明。上市公司收购中涉及详式权益变动报告书和要约收购报告书的，也必须披露该投资者、一致行动人及其关联方或收购人所从事的业务与上市公司的业务是否存在同业竞争或者潜在的同业竞争；存在同业竞争的，该投资者、一致行动人及其关联方或收购人需已作出相应的安排，确保与上市公司之间避免同业竞争以及保持上市公司的独立性。
在上市公司重大资产重组方面：根据中国证监会《上市公司重大资产重组管理办法》（2008 年中国证监会令第 53 号）的规定，上市公司发行股份购买资产，应当有利于提高上市公司资产质量、改善公司财务状况和增强持续盈利能力；有利于上市公司减少关联交易和避免同业竞争，增强独立性。

同业竞争的判别
同业竞争最基本的方式就是从控股股东及实际控制人方面进行考虑，根据《首发管理办法》，不存在同业竞争是公司上市的前提条件。而同业竞争在判别的时候，不仅需要考虑股权的问题，还要同时考虑业务、地域、客户、销售渠道等各方面的因素来进行判别。
案例一：华润超市与万佳百货不属于同业竞争的解释——细分行业解释
华润集团下的华润超市和深万科下的万佳百货，一个是立足于生活小区的小型超市，一个是综合性的商场，从市场定位、客户对象等还是有区别的，并且华润集团和深万科一直以来就在各自的商品零售业发展，无论要谁兼并谁都有一定的困难，因此深万科在公告中这样表述：“华润万方和万佳业务虽然同处零售行业，但因双方业态和经营模式及商品种类存在很大差异，并没有构成直接对立的利益冲突。华润将按照有利于万科长远发展和有利于万科中小股东利益的原则避免在零售业务方面与万佳发生冲突,并将就零售业务的发展，与万科探讨多种合作的可行性”。
案例评析：超市和百货都属于零售业，且都属于超市，从行业角度来说，存在着明显的同业竞争，但是从细分领域来说，一个属于综合性的商场，另一个属于生活区的小型超市，存在着客户群体、经营业态的差别，以此来解释不属于同业竞争虽有牵强附会的嫌疑，但是作为成功被证监会认可的案例，还是具备一定的参考价值。但是同时我们要注意到，该案例是比较早期的案例，现在证监会对于同业竞争的审核理念已经跟当初有了很大区别，审核的严格程度大大增加了，在最新以此保荐代表人培训上，证监会表示不接受太过细分的行业解释，因此，该案例对于现在的参考价值值得考究。
案例二：晋亿实业——划分市场解释不属于同业竞争
　　发行前，公司实际控制人先后在中国台湾、马来西亚和中国大陆分别设立了晋禾企业、晋纬控股和晋亿股份三家紧固件生产企业。晋亿实业产品销售市场以中国大陆、美国、日本为主；晋纬控股产品销售市场以马来西亚等东南亚国家、欧洲为主；晋禾企业产品销售市场主要以美国、中国台湾及欧洲为主。发行人与晋禾企业在美洲市场存在交叉，本公司与晋纬控股、晋禾企业在欧洲市场存在交叉，同业竞争显而易见。
　　公司对策主要体现在以下三个方面：
　　①协议：为避免三家公司的同业竞争，基于各自的实际销售市场，三方共同签订了《避免同业竞争市场分割协议》及《避免同业竞争市场分割补充协议》，对三家企业紧固件产品的国际销售市场进行了划分。发行人独占中国大陆、韩国、日本市场；在美洲市场，发行人销售除晋禾企业现有的高强度螺栓（钢结构大六角螺栓、TC扭剪螺栓和内六角螺栓）外的紧固件产品；在欧洲、澳洲、非洲、亚洲部分市场，发行人销售螺栓、螺母须征得晋纬控股或晋禾企业的同意。
　　②解释A：2004年，北美市场、欧洲市场、亚洲市场总需求量分别达135亿美元、111亿美元、135亿美元，晋亿实业销售收入约1．35亿美元，晋亿实业、晋禾企业、晋纬控股三家企业紧固件销售收入合计不到3亿美元，尚不足三个市场容量的1%，预计2009年三个市场总需求量将分别增加到166亿美元、140亿美元、192亿美元。由此可见，三家企业各自可发展的空间非常广阔。因此，公司在欧洲等地区销售受到一定的限制并不会对公司的业绩形成实质性的不利影响。
　　③解释B：从实际控制人设立3家企业的历程看，美洲高强度紧固件市场是晋禾企业的固有市场，而欧洲市场则是晋纬控股的固有市场，晋禾企业、晋纬控股均先于晋亿实业分别进入美洲、欧洲市场。但在美洲