工程机械行业投资策略研究.docx

LORD ABBETT CHINA

工程机械行业
2007年投资策略研究

投资研究部 胡志伟

研究结论

固定资产投资增速是投资工程机械板块的主要矛盾
固定资产投资增速在20%－25%之间，是工程机械板块风险最小的区间
固定资产投资增速在25%－30%之间，应结合信贷等其他宏观指标，考虑规避风
险
固定资产投资增速在30%以上，可能招致严厉的调控措施，将对工程机械板块
形成整体性的打击

估值
建议以06年20倍、07年15倍作为基准估值

重点关注线索
产品结构良好的公司：旋挖钻机、挖掘机
出口份额大、增长快的公司

风险因素
宏观调控
全球经济增长减速和贸易保护

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2

目


录

2007年的主要影响因素分析
决定性的因素：国内需求
其他因素：出口

估值讨论

重点公司

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3

决定性因素：国内需求

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4

工程机械行业销售收入与固定资产投资关系密切

资料来源：天相投资顾问

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5

投资有可能保持较快的增长

重点项目、各级政府的投资冲动

银行的放贷压力

企业自有资金

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6

“十一五”期间的基建投入巨大：铁路

“十一五”铁路投资1.25万亿，年均2500亿元；

铁路“十一五”9000公里高速铁路建设计划45%涉及桥梁隧道施工；－混凝土设备、汽车起
重机、旋挖转机

“十一五”铁路建设2万公里。－混凝土设备、汽车起重机

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7

“十一五”期间的基建投入巨大：新农村

新农村建设基础建设部分主要包括：农村公路（投
入、大型灌区续建配套改造和中部四省大型排涝站改
造

土建项目比重较大，拉动铲土运输机械

“十五”建设规模


“十一五”规划规模 投入

期末公路网总里程（万公里）
期末高速公路总里程（万公里）
新改建农村公路（万公里）
期末农村公路总里程（万公里）

资料来源：诺德基金研究整理
192
4.1
30
63

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230
6.5
120 200亿/年
310


8

“十一五”期间的基建投入巨大：城市轨道交通

城市


上海 广州


北京 天津 南京 深圳 成都 杭州 沈阳 哈尔滨 青岛 西安


合计

2010年规划里程（km）
400 255
270 76 119 220 16 82 40 14 16 50
1558

现有里程（km）
123 111
114 26 22 104 0 0 0 0 0 0
500

新建里程（km）
277 144
156 50 97 116 16 82 40 14 16 50
1058

资料来源：诺德基金研究整理

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9

固定资产投资增长的2个场景

场景1：高－高－低－低

场景2：持续25%左右

最大的风险在于投资增速过快导致的紧缩措施出台，建议时刻关注投资增长数据，
30%以上为红区，25%-30%为黄区。

比较理想的是政府在07年初采取预防性的措施，有助于保证投资高速稳定增长。

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10

07年行业整体增速可能放缓

2004-2006年装载机月度销量

资料来源：天相投资顾问


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2004-2006年液压挖掘机月度销量


11

主要产品增长空间（不出台严厉调控措施前提下）

2003年


2004年


2005年


2006年E


2007年E


2008年E


应用领域


行业格局

公路、铁路等的桥梁施工、 国内品牌发展迅速，目前已占

旋挖钻机
n.a.
n.a.
n.a.
80.0%
50.0%
30.0%
市政建设、地下连续墙、水 70%市场；三一重工占40%市场份

利工程
额
进口品牌占80%份额，民族品牌

挖掘机

66.0%

-15.5%

5.0%

50.0%

30.0%

20.0%
公路、铁路、水利建设、市
政工程、建筑施工
质量已达到韩日产品水平，市场
接受程度有望提高，大中吨位柳
工、三一及山推合资公司，小吨

位玉柴、山河智能领先

叉车

40.0%

25.2%

18.0%

40.0%

25.0%

25.0%
物料搬运主要设备，应用广
泛
进口品牌林德、TCM占据高端，
杭叉、合力占据中低端

混凝土机械
0.0%
40.0%
20.0%
15.0%
水利、公路、铁路、港口、
码头、市政等
集中度较高、三一、中联份额占
70%

徐重（徐工集团）和浦沅（中联

汽车起重机
51.3%
27.7%
-12.2%
25.0%
20.0%
20.0%
铁路、水利建设、市政工程 重工）销售量占全国销售量将近

70%

推土机
58.6%
-24.7%
-14.3%
20.0%
15.0%
15.0%
公路、铁路、水利建设、市
政工程、建筑施工
山推市场份额约为45%

装载机

61.2%

25.3%

18.0%

14.0%

12.0%

10.0%
煤炭、矿石等物料装卸，公
铁路水利基础设施建设、市
政工程、建筑施工
国内品牌主导，柳工、龙工份额
领先，均为18%左右

资料来源：

诺德基金，2006

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12

主要产品受宏观调控影响分析（出台调控措施）

汽车起重机

装载机

叉车

挖掘机

推土机


2004年 度 主 要 产 品 销 量 增 长 情 况


装载机

叉车

挖掘机

汽车起重机

推土机


2005年 度 主 要 产 品 销 量 增 长 情 况

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

-20%

-10%

0%

10%

20%

资料来源：中金公司

总体而言，装载机、叉车增长确定性较高，受调控影响较小

推土机受调控影响较大，且自然增长比较缓慢

挖掘机从调控影响中迅速复苏，显示出比较强劲的自然需求

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13

主要公司产品结构

主要产品

000157
000425
000528
000680
000923
002097
600031
600262

600335

600375
600710
600761
中联重科
徐工科技
柳工
山推股份
河北宣工
山河智能
三一重工
北方股份

鼎盛天工

星马汽车
常林股份
安徽合力
起重机械50%、混凝土机械36%、环卫机械6%、路面机械4%
铲运机械50%、压实机械25%、路面机械8%
装载机80%、挖掘机10%、压路机
推土机45%、机械配件36%、挖掘机16%、压路机
推土机85%、挖掘机、装载机、松土器
压桩机40%、挖掘机37%、旋挖钻机20%、潜孔钻机2%、配件及阀门
混凝土机械70%、路面机械7%、履带起重机5%
矿用车80%、备件10%、挖掘机9%
筑路机械72%（平地机44%压路机7%摊铺机20%厂拌设备1%）、路面养护机械1%（铣刨机）、工程机械
6%（装载机3%推土机2%转运车1%）液力机械9%
混凝土搅拌车75%、散装水泥车20%、混凝土泵车
装载机70%、压路机5%、平地机5%、工业性作业17%
叉车80%

600815
600835
600984
厦工股份
上海机电 电梯及自动扶梯67%、印刷包装机械9%、焊接器材9%、人造板8%、工程机械4%
建设机械 摊铺机64%、架桥机23%

资料来源：诺德基金研究整理

如果出台严厉的宏观调控措施，对于整个工程机械板块都会是沉重的打击，但产品结构相对较好
的企业当能领先反弹。

深色背景部分表示公司的产品结构对于宏观调控措施相对不敏感。

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14

其他因素: 出口

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15

出口

05年出口金额/占主 06年上半年出口/占主
营收入比例 营收入比例

国际市场开拓与出口体系建设

000157
中联重科
0.62亿/2%
0.71亿/3%
签约向印度出口66台起重机，价值约1亿元。出口增长有望加速。

000425
徐工科技
3.16亿/19.6% 2.6亿/16.1%

目前出口主要集中在印度、中东、非洲、东南亚、俄罗斯、摩洛哥（100多台，50%市

000528
柳工
2.6亿/9.5% 2.31亿/8.4%
场）；欧洲、北美尚未大规模开发，美国今年实现40-50台销售，欧美市场或要2-3年才

会出现明显效果。已超越卡特彼勒成为印度第一大装载机供应商。
主要出口市场包括俄罗斯、非洲（北非、中非、南非的销售占主营收入的10%）、以

000680
山推股份
2.7亿/17.3% 1.79亿/11.5%
及中东（主要是两伊，沙特传统上是卡特彼勒的市场）。公司在阿尔及利亚和伊朗

有两家代理商。07年推土机出口有望增长30%。

000923
河北宣工
0.79亿/18.5% 0.60亿/23.8%

05年与意大利H&P公司、奥地利Bet公司、International Tractor等公司签署独家代理协

002097
山河智能
0.56亿/16%
0.37亿/12%
议，在欧洲、美洲等地区销售小型液压挖掘机，目前最大出口目的地为意大利，其他为
澳大利亚、瑞典、美国、新西兰和奥地利。对于非成熟市场，如中东、中亚和东南亚，

公司拟进行直接开拓。

600031
三一重工
1.84亿/7.3% 2.28亿/10.4%
在170多个国家实现销售。印度是出口重点，06年股份公司对印度出口1亿元；公司已着
手在印度建设组装厂。

600262
北方股份
1.16亿/18.6% 0.38亿/11.7%
主要通过第二大股东Terex公司进行。

600335
鼎盛天工
1.3亿/29.2% 5.42亿/26.6%

600375
星马汽车
n.a.
n.a.

600710
常林股份
1.43亿/10% 1.2亿/14.3%

600761
安徽合力
3.6亿/20.1% 3.3亿/26.6%

600815
厦工股份
0.2亿/1%
0.08亿/4%

600835
上海机电
4.2亿/6%
1.9亿/5.6%

600984
建设机械
n.a.
n.a.
公司与上海英格索兰贸易有限公司签订OEM协议，在07-11年间独家向该公司供应8620型
和7620型摊铺机，其中第一年至少购买80台。

资料来源：诺德基金研究整理

2006年1-9月，出口增长最快的工程机械产品依次是：履带挖掘机、装载机、塔式起重机、混凝土泵。

深色背景部分提示出口可能对公司形成实质性影响。

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估值讨论

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17

国际公司估值

资料来源：Bloomberg，申万证券研究所

国际公司估值水平大致是：06年15倍，07年13倍

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2006年12月22日估值水平

证券代码


证券简称


收盘价
[交易日期] 06年12
月22日


每股收益(EPS)
[报告期] 2005年年报


预测每股收益中值
[年度] 2006


预测每股收益中值
[年度] 2007


05年业绩对 06年业绩对 07年业绩对
应PE 应PE 应PE

000157
中联重科
18.53
0.61
0.95
1.20 30.26 19.49 15.45

000425
S徐工
6.79
(0.24)
(0.11)
0.11
61.73

000528
000680
000923
002097
600031
600262
600335
600375
600710
600761
600815
600835
600984
柳工
山推股份
S宣工
山河智能
三一重工
北方股份
鼎盛天工
星马汽车
常林股份
安徽合力
厦工股份
上海机电
建设机械
15.10
7.14
5.30
27.07
28.33
8.80
4.82
4.30
4.15
21.38
4.23
9.58
3.80
0.44
0.18
(0.26)
0.57
0.45
0.17
0.04
0.17
0.02
0.47
0.07
0.19
(0.35)
0.69
0.41
(0.05)
0.61
0.99
0.27
0.06
0.23
0.11
0.67
0.15
0.41
0.07
0.83 34.32 21.88 18.19
0.50 39.67 17.41 14.28

0.95 47.49 44.49 28.54
1.36 62.96 28.66 20.77
0.57 51.76 32.59 15.58
0.08 130.27 84.12 59.00
0.31 24.86 19.06 13.90
0.19 234.46 39.04 22.43
0.85 45.49 31.91 25.15
0.14 57.16 28.91 30.21
0.65 51.23 23.37 14.77
58.46

资料来源：万得资讯

建议的基准估值：06年PE20倍，07年PE15倍。

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重点公司

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20

重点公司07年主要增长点

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证券代码
证券简称
07年主要看点
000157
中联重科
1、泉塘工业园扩建有望07年上半年完成，增加3500台汽车起重机、250台履带起重机生产能力，对应销售收入为43亿元，届时大吨
位起重机优势加强、瓶颈打破；2、按揭销售06年上半年完成6.17亿元；3、曲线MBO完成，事业部整合完成，有望提高效率。
000528
柳工
1、桥、箱、液压件技改07年初完成，装载机产品除发动机外均自行生产；2、轻便、小吨位产品06年9月推出，07年有望销售3000
台，08年5-6000台；3、挖掘机国内及出口市场增长迅速，06年国内销售1300台，出口100台，07年有望销售2000台以上，挖掘机采
用康明斯发动机、川崎液压件；
000680
山推股份
1、进入叉车、路面机械领域；2、成立山推研究院；3、大力发展配件业务，除发动机外购外，其余均可自产。
002097
山河智能
募集资金建设项目扩大产能一倍以上，预计07年下半年开始逐渐产生效益。
600031
三一重工
1、旋挖钻资产注入有望明显增厚利润（约0.26元）；2、履带式起重机05年下半年正式进入市场，处于快速成长期，06年实现销售
收入2亿元，07年有望实现5亿以上。
600761
安徽合力
1、3.5吨以上中大型叉车达产；2、堆高机产销量增加；3、出口持续增长
600835
上海机电
集团公司持续的资产注入

重点公司（1）：山推股份

投资要点
按照06年12月22日收盘价7.14元计算，06年PE17倍左右，07年低于15倍，在工
程机械板块中属于最低之列
推土机业务国内外销售平稳增长
挖掘机业务有望高速增长
零配件业务有望取得突破

主要风险
推土机业务对宏观调控比较敏感
挖掘机业务在合资公司，股份公司占30%股份，对合资公司没有完全的控制力

触媒
零配件业务突破性发展
06年业绩高于预期（预期0.40元）

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重点公司（2）：中联重科

投资要点
按照06年12月22日收盘价18.53元计算，06年PE19.5倍，07年15倍左右，在工程
机械板块中属于较低水平
泉塘工业园完工突破产能瓶颈
06年三季度起泵车自制底盘开始试用，若接受程度较高，有望大规模应用提高
毛利率
出口业务有望取得突破

主要风险
自制泵车底盘应用不理想
宏观调控风险

触媒
出口持续增长
06业绩高于预期（预期0.95元）
持有土地增值计入07年利润（增厚0.20元）

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长期关注公司（1）

三一重工

安徽合力

山河智能

柳工

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长期关注公司（2）

徐工科技
关注凯雷收购后对公司进行的整合和给公司带来的资源

建设机械
关注公司与英格索兰的长期合同进展和可能的深入合作

宣工股份
关注员工控股后带来的变化

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25

风险因素

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26

风险因素

宏观调控
紧缩政策或对行业造成冲击

全球经济增长趋缓和贸易保护
可能引发出口增长受限

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27

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谢谢！

一诺千金厚德载物

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