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移动支付对居民家庭金融资产配置的影响_董婧璇.pdf
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1、 南 开 经 济 研 究 NANKAI ECONOMIC STUDIES2022 年 第 12 期 No.12 2022 DOI:10.14116/j.nkes.2022.12.005 79 移动支付对居民家庭金融资产 配置的影响 董婧璇 臧旭恒 姚 健 摘 要:本文从家庭金融资产配置多样性和家庭金融资产配置有效性两个维度,使用2019 年中国家庭金融调查(CHFS)数据,基于移动支付的视角,探讨数字金融对居民家庭金融资产配置的影响。通过研究发现,移动支付能够显著提高家庭金融资产配置多样性和有效性程度。机制分析表明,移动支付能够通过提高金融知识水平、提高财产性收入水平及缓解流动性约束等路径优化
2、家庭金融资产配置。异质性分析表明,移动支付对家庭金融资产配置的优化作用在城镇地区、东部地区、受教育程度较高及金融知识水平较高的家庭中更加显著。得出相关结论有助于厘清数字金融作用于家庭投资行为的影响机制,有利于政府及金融机构制定相应的促进金融创新举措,提高政策精准程度,增加居民财产性收入,提升家庭福祉水平,促进国内大循环目标的实现。关键词:数字金融;移动支付;家庭金融资产配置多样性;家庭金融资产配置有效性;夏普比率 一、引 言 伴随我国经济的迅速崛起和资本市场的日益完善,居民财富和资产规模不断提升,居民家庭资产配置也由以房产、车辆等固定资产为主,进入到向风险金融资产配置加速的拐点。根据中国家庭金
3、融调查(CHFS)数据显示,20172019 年,我国家庭平均总资产由 104.57 万元增长至 114.67 万元,其中风险性金融资产增幅最大,达到15.16%。“十四五”规划明确提出,拓展居民收入增长渠道,多渠道增加城乡居民财产性收入,创新更多适应家庭财富管理需求的金融产品。居民家庭在选择金融产品时,考虑的因素主要包括资产的收益性、风险性及流动性。不同因素之间不可分离、相互制约,如风险性越高的资产收益性越高,流动性较低的资本收益性较高,如何在资产的收益性、风险性及流动性之间取得平衡以及通过金融市场实现资源跨期有效配置成为学术界和居民家庭关注的重点问题。董婧璇,山东师范大学经济学院(邮编:2
4、50358)、山东管理学院经贸学院(邮编:250358),E-mail:;臧旭恒(通讯作者),山东师范大学经济学院(邮编:250358)、山东大学经济学院(邮编:250100),E-mail:;姚 健,山东大学经济学院(邮编:250100),E-mail:yaojian0628 。本文是国家社会科学基金重大项目“中国家庭经济风险测度、成因及外溢性研究”(21&ZD088)的成果。作者感谢匿名评审专家和编辑部的宝贵意见。文责自负。董婧璇、臧旭恒、姚 健:移动支付对居民家庭金融资产配置的影响 80 值得注意的是,近年来兴起的数字金融为解决这一问题提供了可能。数字金融是一种交易成本低、信息不对称程度
5、低、支付便捷的新型金融形式。数字金融为家庭提供了更加丰富多样的金融产品,提高了家庭的风险金融市场参与程度,促使家庭进行多样化投资,优化家庭金融资产配置。作为最重要的数字金融形式,以微信、支付宝为主要媒介的移动支付已经在广大城市、农村地区得到推广。根据中国支付清算协会数据显示,20082020 年,电子支付业务的笔数和金额分别由 183.27 亿笔、633.00 万亿元增长至 2352.25 亿笔、2711.81 万亿元。2020 年共处理移动支付业务 1232.20 亿笔,业务金额为 432.16 万亿元,分别较 2019 年增长 21.48%和 24.50%。与此同时,截至2020 年底,余
6、额宝用户数量已超过 6 亿,资金规模超过 1.93 万亿元。由此可见,移动支付的迅速发展突破了地理和时间上的限制,可能对居民家庭的投资行为产生重要影响。然而,目前关注移动支付与家庭金融资产配置的相关研究并不多见,已有的文献也多集中于数字金融对家庭风险金融市场参与的影响(魏昭和宋全云,2016;路晓蒙等,2019;周雨晴和何广文,2020),忽视了数字金融对家庭金融资产配置多样性及有效性的影响。家庭金融资产配置多样性及有效性均是衡量家庭投资组合是否合理的指标。已有学者对家庭投资组合中金融资产种类数目与不确定性风险进行实证研究,发现家庭能够通过多样化配置金融资产有效降低投资组合风险,捕捉各类金融资
7、产的投资机会,优化金融资产配置,是不确定情况下家庭最理性的选择(Fama,1976)。近年来,受益于投资组合指数替代法的引进和微观调查数据的丰富完善,部分学者根据市场指数的历史收益和波动情况及家庭持有各类风险金融资产的比重,构造加权平均夏普比率,以替代家庭的投资账户数据(吴卫星等,2015;杜朝运和丁超,2016)。夏普比率综合考虑了家庭持有投资组合的收益及风险,能够衡量家庭投资组合的优化程度。作为最重要的数字金融形式,移动支付能否影响家庭金融资产配置的多样性及有效性,其具体影响和作用机制究竟如何,对此需要进行严谨的实证分析。研究和关注该问题,在微观层面上,有助于家庭根据金融资产的持有情况实现
8、投资组合的有效合理配置和家庭财富的积累增值;在宏观层面上,有助于政府及金融机构完善多层次资本市场体系,制定相应的促进金融创新举措,健全有益于释放内需潜力的金融健康发展环境,实现国内大循环的目标。基于以上背景,本文采用 2019 年中国家庭金融调查(CHFS)数据,评估了移动支付对家庭金融资产配置行为的影响与机制。结果表明,移动支付对家庭金融资产配置的多样性及有效性均具有显著正向影响。机制分析表明,移动支付主要通过提高家庭金融知识水平、增加家庭财产性收入及缓解家庭流动性约束路径来优化家庭金融资产配置。异质性分析显示,移动支付对家庭投资组合的优化作用在城镇地区、东部地区、受教育程度较高及金融知识水
9、平较高的家庭中更加显著。同时,本文还为金融创新举措的制定和完善提供了有益启示,应加大数字普惠金融的服务力度,推动政策向服务 电子支付业务包括网上支付、电话支付、手机支付、ATM 业务、POS 业务和其他电子支付等 6 种业务 类型。数据来源:中国支付清算协会官网数据。南 开 经 济 研 究 NANKAI ECONOMIC STUDIES2022 年 第 12 期 No.12 2022 81 弱势群体倾斜,发挥数字金融在优化家庭金融资产配置中的重要作用,最终提升居民家庭的财富水平和福祉水平,进而激发居民家庭的消费热情。二、相关文献综述 关于家庭金融资产配置的研究,传统的家庭资产选择理论指出,当构
10、建投资组合时,为实现给定风险下的期望收益最大化,家庭应将财富按照一定比例投资于所有的风险资产(Markowitz,1952)。然而,现有研究发现,现实中家庭的风险金融市场参与程度远低于理论预测,仅有少部分家庭投资风险金融资产(Campbell,2006),且风险金融资产占总资产比例较低,这也被称为“有限参与之谜”(Rooij 等,2011)。年龄(Guiso等,2004;王聪等,2017)、人力资本(Zagorsky,2007;张号栋和尹志超,2016)、流动性约束(Cardak 和 Wilkins,2009)及社会制度(宗庆庆等,2015;卢亚娟等,2019)等因素可能是家庭有限参与风险金融
11、市场的原因。近年来,数字金融的迅速发展对家庭经济、金融行为产生了重要影响。一些学者开始探究数字金融对居民家庭金融资产配置的影响,多数相关学者认为数字金融发展有助于提高家庭参与风险金融市场的概率(魏昭和宋全云,2016;路晓蒙等,2019;周雨晴和何广文,2020)。关于家庭金融资产配置的多样性,已有文献多集中于对股票投资组合多样性的研究,揭示了家庭构建股票投资组合时存在严重的多样化不足问题。Kelly(1995)分析美国消费者金融调查数据发现,位于中位数的股东仅拥有一种股票,且其所持股票大多属于雇主公司。Calvet 等(2007)提出,家庭持有投资组合效率低下的重要原因分别是家庭不参与风险金
12、融市场及家庭持有风险金融资产的多样化程度极低。Dimmock 等(2016)发现,当投资者面临不确定性风险时,更倾向于持有雇主公司的股票,而不持有国外公司的股票,持有投资组合的分散化程度显著降低。此外,金融素养(Guiso 和Jappelli,2010)、风险态度(李雅君等,2015)及交易成本(Nieuwerburgh 和 Veldkamp,2009)等因素可能也是影响家庭金融资产配置多样性的重要因素。也有学者研究发现,房产对居民家庭金融资产配置多样性具有负面影响,对于年轻人而言,在尚未偿还住房贷款前,住房资产等非流动性资产使其面临较大的流动性约束,挤出了股票、基金等风险性金融资产的投资,降
13、低了家庭金融资产配置多样性程度(Sinai 和 Souleles,2005)。对于家庭金融资产配置有效性,由于家庭持有的投资组合差异巨大,无法用统一的效用函数衡量,许多学者使用夏普比率衡量家庭金融资产配置有效性问题。Gourieroux 和 Monfort(2005)证实了夏普比率与期望效用有关,能够衡量家庭投资组合有效性问题。Calvet 等(2007)发现,大多数分散化配置资产的家庭也实现了国际多元化配置,并且他们持有投资组合的夏普比率高于国内股市的夏普比率。Pelizzon 和Weber(2008)使用指数替代的方式计算意大利居民家庭的夏普比率,并考察其投资组合有效性。Grinblatt
14、 等(2011)发现,智商更高的家庭拥有更高的夏普比率,也更倾向于 董婧璇、臧旭恒、姚 健:移动支付对居民家庭金融资产配置的影响 82 参与股票市场。国内一些学者也采用加权平均夏普比率作为衡量家庭金融资产配置优劣的标准(吴卫星等,2015;杜朝运和丁超,2016;柴时军,2017;周聪,2021),以探究家庭金融资产配置有效性的影响因素问题,但多集中于生命周期、社会资本、金融素养、风险态度等维度。鲜有文献从移动支付视角研究数字金融对家庭金融资产配置多样性及有效性的影响。理论上讲,移动支付可能从降低交易成本、提高家庭金融知识水平、增加家庭财产性收入及缓解家庭流动性约束等路径提高家庭金融资产配置多
15、样性程度,优化家庭金融资产配置。第一,家庭投资组合理论指出,交易成本是家庭金融资产配置低效的重要原因。按照交易成本的来源,可以从两个角度进行考虑。其一是配置金融资产所需的即时性成本,在金融制度不够完善的背景下,过高的交易成本会产生金融排斥(星焱,2015),使低收入群体难以进入正规金融市场,数字金融拓宽了时间和空间的限制,降低了金融市场的准入门槛,帮助家庭匹配到适合自身风险特征的金融产品。相较于现金支付,移动支付加快了资金的流通速度,使金融交易变得简单便捷,即时交易成本降低。其二是由信息不对称造成的交易成本,根据移动支付交易记录,能够完善征信系统,增加信息披露和市场透明度,弱化逆向选择风险和道
16、德风险,节省信息搜寻成本和市场摩擦成本(周广肃和梁琪,2018),提高家庭金融资产配置多样性,促进家庭理性投资。第二,移动支付可能通过提高家庭金融知识水平机制来提升家庭金融资产配置的多样性和有效性。吴雨等(2021)利用中国家庭金融调查数据发现,数字普惠金融能够提升家庭对经济、金融信息的关注度,促进家庭对金融信息的获取,而家庭金融信息的获取在提升家庭金融资产配置效率方面发挥着关键作用。微信、支付宝等第三方支付平台对于信息和知识的传播具有很大的便利性和普惠性(朱卫国等,2020),为居民家庭提供知识分享和资源交流的平台,提高家庭对投资理财相关信息的关注程度,增强家庭的投资意识,使投资理财成为家庭
17、的日常生活方式,进而优化家庭的投资决策。第三,多数学者证实了数字金融能够缓解家庭流动性约束问题(易行健和周利,2018;张勋等,2020)。在信贷市场存在摩擦的情况下,受到流动性约束的投资者无法通过借贷实现跨期平滑消费,抑制家庭的投资需求。微信、支付宝等提供的微粒贷、借呗等信贷功能能够帮助家庭缓解流动性约束和自身资源约束,有助于家庭进行有效借贷和金融资产的合理配置,实现帕累托最优状态,提高家庭投资组合多样性和有效性程度。第四,相较于传统银行储蓄,微信的理财通、支付宝的余额宝等互联网理财产品兼具高收益性和高流动性等特点,将资金量小但是数量大的移动支付用户聚集起来,使用户能够利用零散资金和时间进行
18、理财,为家庭提供更加多元化的选择,贴近家庭的理财需求,加速财富的积累增长,优化家庭的金融资产配置。本文基于移动支付视角,对家庭金融资产配置多样性及家庭金融资产配置有效性的影响因素做出新的解释,以期为数字金融理论和家庭金融资产选择理论提供可能的补充,并力图在以下几个方面有所创新。第一,本文补充了家庭金融资产选择领域和数字金融领域的理论文献,为厘清数字金融作用于家庭投资行为的影响机制提供了微观证据。第二,分别采用家庭配置金融资产的种类数目和加权平均夏普比率衡量家庭金 南 开 经 济 研 究 NANKAI ECONOMIC STUDIES2022 年 第 12 期 No.12 2022 83 融资产
19、配置多样性及有效性,研究移动支付与家庭投资决策行为的关系。第三,综合考虑了移动支付对股票、理财产品、债券、贵金属、金融衍生品和非人民币资产等多种风险性金融资产的影响。第四,从提高家庭金融知识水平、增加家庭财产性收入及缓解家庭流动性约束角度探讨移动支付影响家庭金融资产配置行为的微观机制,并进行相关实证检验。第五,从城乡区域、东中西地区、受教育程度及金融知识水平等维度探讨移动支付影响家庭金融资产配置的异质性问题。三、数据来源、计量模型与变量设定 (一)数据来源及计量模型 本文数据来源于西南财经大学 2019 年中国家庭金融调查(CHFS)数据库,该调查涵盖了全国 29 个省(自治区、直辖市)、34
20、3 个县(区、县级市),包括 34643 户家庭的人口统计学特征、支出与收入、资产与负债等信息,为本文研究移动支付对家庭金融资产配置的影响提供数据支持。由于问卷中某些家庭的总收入、总资产及总消费数据存在异常值,因而本文进行 5%的双边截尾处理,同时剔除关键变量缺失的样本,最终获得有效样本 24698 个。为分析移动支付对居民家庭金融资产配置的影响,本文设定基准计量模型如下:iciciccicDiversitypayX=+(1)*1(0)icicRiskfinRiskfin=(2)*iciciccicRiskfinpayX=+(3),1_,0=icicicRisfinSharpratioRisf
21、in可观测不可观测(4)_=+iciciciccicSharpratiopayX(5),_0_0,_0+=iciccicicicicpayXif SharpratioSharpratioif Sharpratio (6)icpay是我们关注的解释变量,即家庭是否使用移动支付;icX是控制变量,包括家庭层面的控制变量及户主层面的控制变量;c为城市固定效应;ic为残差项,2(0,)icN。式(1)分析了移动支付对家庭金融资产配置多样性的影响,icDiversity表示家庭金融资产配置多样性,即家庭配置金融资产的种类数目,能够反映家庭配置金融资产的分散化程度。式(2)至式(6)分析了移动支付对家庭金
22、融资产配置有效性的影响,_icSharpratio表示加权平均夏普比率,同时考虑了家庭持有投资组合的收益性和风险性,能够很好地反映家庭金融资产配置的优化程度。由于金融市场存在有限参与现象,本文参照吴卫星等(2015)的做法,采用 Heckman 两步估计法解决样本选择偏差问题。家庭投资组合夏普比率是否可以被观测到取决于家庭是否参与风险金融市场,因此第一阶段运用 Probit 模型估计参与决策方程,并计算逆米尔斯比率,如式(2)和式 董婧璇、臧旭恒、姚 健:移动支付对居民家庭金融资产配置的影响 84 (3)所示,icRiskfin是二值因变量,取 1 时表示家庭参与风险金融市场,取 0 时表示家
23、庭不参与风险金融市场,icRiskfin的取值取决于潜变量*icRiskfin。第二阶段估计移动支付对家庭金融资产配置有效性的影响,设定模型如式(4)和式(5)所示。式(4)表示家庭是否参与风险金融市场对金融资产配置有效性产生了样本选择偏差,如果家庭参与风险金融市场,则金融资产配置有效性可以被观测到;否则,金融资产配置有效性不可以被观测到。公式(5)中,将第一阶段计算得到的逆米尔斯比率ic作为解释变量加入到回归方程中,若逆米尔斯比率ic的估计系数显著不等于零,则表示采用 OLS 估计会产生样本选择偏差问题,应采用 Heckman 两步法进行估计。此外,由于是截断数据,本文参考杜朝运和丁超(20
24、16)的方法,采用 Tobit 模型进行估计,如式(6)所示,以此来证明结果的稳健性。(二)变量设定 1.解释变量 CHFS2019 问卷中有关“家庭是否使用移动支付”的问题是“目前,您家是否开通支付宝、微信支付、京东网银钱包、百度钱包等第三方支付账户?1.是;2.否”。本文将选择“是”选项的家庭视为使用移动支付家庭,取值为 1;选择“否”选项的家庭视为未使用移动支付家庭,取值为 0。2.被解释变量 CHFS 数据库提供了丰富的有关家庭金融资产的相关信息,参照尹志超等(2015)的做法,本文将家庭金融资产划分为风险性金融资产和无风险性金融资产。风险性金融资产包括:股票、基金、互联网理财产品、金
25、融理财产品、金融衍生品、贵金属、金融债券、企业债券及非人民币资产。无风险性金融资产包括:现金、股票账户现金、活期存款、定期存款及政府债券。本文关注的被解释变量分别为家庭金融资产配置多样性和家庭金融资产配置有效性。采用家庭配置金融资产的种类数目衡量家庭金融资产配置多样性,家庭配置金融资产的种类数目越多,代表家庭投资组合越分散。另外,采用加权平均夏普比率作为家庭金融资产配置有效性的代理变量,由于缺乏家庭投资账户的具体数据,参照 Pelizzon 和 Weber(2008)、Grinblatt 等(2011)和吴卫星等(2015)的方法,使用市场指数替代的方式计算不同类型金融资产的收益率和波动率,进
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