2024年垃圾焚烧行业深度报告:焚烧下一站:出海.pdf
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1、证券研究报告|行业深度|环保 http:/ 1/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 环保 报告日期:2024 年 09 月 03 日 焚烧焚烧下一站下一站出海出海 垃圾焚烧垃圾焚烧行业深度报告行业深度报告 投资要点投资要点 我国垃圾焚烧市场已逐渐走向成熟。我国垃圾焚烧市场已逐渐走向成熟。2022 年,我国的垃圾焚烧规模已增长至 80.5 万吨/日,焚烧在无害化处理能力中的占比已上升至 73%。与此同时,全国新项目的招标规模也已从 2019 年的 14 万吨/日回落至 2023 年的 3.35 万吨/日;2024 年上半年招标规模再度下滑。我国垃圾焚烧市场已逐渐走向成熟。垃圾焚烧项目开展垃圾
2、焚烧项目开展的两大必要条件:人口密高、的两大必要条件:人口密高、政策支持政策支持。1)人口密度高:人口密度高:垃圾焚烧项目属于重资产项目,规模效应显著。如果项目所在地人口密度低,则需要覆盖更大区域以获得足够的垃圾量,影响经济效益,因此焚烧项目一般选址在人口密集区域。从实际情况来看,2022 年焚烧率高于 40%的国家或本身有较高的总人口密度,或人口集中分布于核心区域,符合上述规律。2)政策支持:政策支持:垃圾焚烧行业是典型的政策驱动型行业,利好政策的出台往往是焚烧行业发展的关键推手。回顾德国、日本、中国的垃圾焚烧行业发展历史,相关政策在其中均发挥了重要作用。焚烧出海潜在目的地:东盟五国焚烧出海
3、潜在目的地:东盟五国 1)东盟五国具备开展项目的必要条件。东盟五国具备开展项目的必要条件。菲律宾、越南、印尼、泰国、马来西亚既有较高的总人口密度,也存在人口集中分布的密集区域;且政府对垃圾焚烧项目有较为清晰的规划,越南、印尼、泰国也有明确的补贴政策支持,具备开展项目的必要条件。2)东盟五国垃圾焚烧率较低,投资空间广阔。东盟五国垃圾焚烧率较低,投资空间广阔。随着经济水平和城镇化率的提高,东盟五国的生活垃圾产量持续增长,但处理方式仍较为粗放,焚烧处理率有较大提升空间。若按 50%的目标焚烧率和 50 万元人民币/(吨/日)的投资额进行测算,东盟五国合计拥有 15.37 万吨/日的新增产能空间和 7
4、68 亿元人民币的投资空间,其中增量最大的印尼拥有的 8.55 万吨/日新增产能空间和 427 亿元人民币的投资空间。海外项目盈利能力可观,中国公司出海已取得一定进展。海外项目盈利能力可观,中国公司出海已取得一定进展。1)过去几年,以光大环境、中国天楹、三峰环境为代表的国内公司已在越南、印尼、新加坡等地收获多个项目,出海已取得一定进展。2)海外项目拥有较强的盈利能力:我们以中国天楹、瀚蓝/国投、TGE 的海外项目作为研究对象,发现除个别海外项目吨收入稍低外,其他项目的吨收入普遍在 420 元人民币/吨以上,而国内公司项目的吨收入多在 300 元人民币/吨以下,相比之下,海外项目盈利能力可观。投
5、资建议投资建议 推荐伟明环保(盈利能力领先的垃圾焚烧运营商,立足印尼,海外市场开拓可期)、瀚蓝环境(纵横一体化发展的综合运营商,焚烧业务已拓展至泰国)建议关注三峰环境(稳健的区域型运营平台,焚烧设备出海领军者)、光大环境(全球最大的垃圾发电投资运营商,焚烧出海排头兵)风险提示风险提示 出海进度不及预期;海外项目盈利不及预期 行业评级行业评级:看好看好(维持维持)分析师:谢超波分析师:谢超波 执业证书号:S1230523120002 分析师:汪磊分析师:汪磊 执业证书号:S1230524050004 相关报告相关报告 1 垃圾焚烧寻求突破,供热、出海、新材料/新能源三位布局 2024.08.26
6、 2 再提焚烧出海,部分企业已开始加速布局海外业务 2024.08.19 3 能耗双控转向碳排放双控,驶入“双碳”目标快车道 2024.08.12 行业深度 http:/ 2/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1 中国垃圾焚烧行业走向成熟中国垃圾焚烧行业走向成熟.4 2 垃圾焚烧项目开展必要条件:政策和人口密度垃圾焚烧项目开展必要条件:政策和人口密度.5 2.1 必要条件之一:较高的人口密度.5 2.2 必要条件之二:政策支持.7 2.2.1 德国:回收+焚烧.7 2.2.2 日本:焚烧率最高的国家.7 2.2.3 中国:受益于电价补贴政策,焚烧行业快速发展.8 3 东
7、盟:焚烧出海潜在目的地东盟:焚烧出海潜在目的地.9 3.1 东盟各国固废处理情况概览:管理粗放,焚烧占比低.9 3.2 东盟各国是否具备项目开展的必要条件?.9 3.2.1 开展项目的必要条件之一:人口密度高.10 3.2.2 发展项目的必要条件之二:政策支持.10 3.3 东盟五国垃圾焚烧市场投资空间测算:七百亿市场静待开启.12 3.3.1 菲律宾:投资空间约 122 亿元人民币.12 3.3.2 越南:投资空间约 66 亿元人民币.13 3.3.3 印尼:投资空间约 427 亿元人民币.13 3.3.4 泰国:投资空间约 70 亿元人民币.14 3.3.5 马来西亚:投资空间约 83 亿
8、元人民币.14 4 中国公司出海进展中国公司出海进展.15 4.1 光大环境:已于越南收获三个焚烧项目.16 4.2 中国天楹:海外业务持续拓展.17 4.3 三峰环境:设备出海领先企业.18 4.4 海外项目盈利能力几何?.19 4.4.1 海外项目情况梳理.19 4.4.2 海外项目单吨收入较高,盈利能力较强.20 5 投资建议投资建议.20 6 风险提示风险提示.21 行业深度 http:/ 3/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录图表目录 图 1:2003-2022 年我国垃圾焚烧处理及其他无害化处理能力.4 图 2:2017-2023 年新中标的垃圾焚烧项目规模.4 图
9、3:2019-2023 年瀚蓝环境已投运/未投运项目规模情况.5 图 4:2019-2023 年三峰环境已投运/未投运项目规模情况.5 图 5:2020-2023 年旺能环境已投运/未投运项目规模情况.5 图 6:2019-2023 年绿色动力已投运/未投运项目规模情况.5 图 7:2016-2050 年东盟各国固废产生量.9 图 8:2017 年东盟各国的固废处理方式占比.9 图 9:东盟五国新增产能及投资空间.15 图 10:越南芹苴项目.16 图 11:越南顺化项目.16 图 12:岘港项目效果图.17 图 13:越南河内项目.18 表 1:2024 年 1-6 月各地垃圾焚烧发电项目中
10、标情况一览表.4 表 2:2022 年部分国家垃圾处理情况汇总.6 表 3:日本废物管理相关政策一览.8 表 4:我国垃圾焚烧补贴政策一览.8 表 5:东盟国家人口密度一览.10 表 6:菲律宾废物能源化相关政策.10 表 7:2022 年泰国垃圾焚烧发电项目售电电价.11 表 8:菲律宾废物能源化项目.12 表 9:菲律宾垃圾焚烧市场投资空间测算(单位为人民币).12 表 10:越南垃圾焚烧发电项目一览.13 表 11:越南垃圾焚烧市场投资空间测算(单位为人民币).13 表 12:印尼垃圾焚烧市场投资空间测算(单位为人民币).14 表 13:泰国垃圾焚烧市场投资空间测算(单位为人民币).14
11、 表 14:马来西亚垃圾焚烧市场投资空间测算(单位为人民币).14 表 15:国内垃圾发电企业海外项目汇总.15 表 16:光大环境越南垃圾焚烧项目汇总.17 表 17:中国天楹东盟垃圾焚烧项目汇总.18 表 18:三峰环境东盟垃圾焚烧项目.19 表 19:TGE 公司垃圾焚烧项目信息表.19 表 20:海内外项目单吨收入对比(单位:元人民币/吨).20 行业深度 http:/ 4/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 中国垃圾焚烧中国垃圾焚烧行业走向成熟行业走向成熟 2003-2022 年,我国的垃圾焚烧规模已从 1.5 万吨/日增长至 80.5 万吨/日,无害化处理能力中焚烧占比已从
12、 7%上升至 73%,焚烧处理能力的增速开始趋稳;于此同时,每年新项目的招标规模也出现明显回落,2019 年,全国新项目的招标规模合计达到 14 万吨/日,而2023 年仅为 3.35 万吨/日。图1:2003-2022 年我国垃圾焚烧处理及其他无害化处理能力 图2:2017-2023 年新中标的垃圾焚烧项目规模 资料来源:Wind,浙商证券研究所 资料来源:北极星固废网,中国采招网,浙商证券研究所 2024 年上半年,新中标的垃圾焚烧发电项目规模继续下滑。根据北极星固废网统计,2024 年 1-6 月,垃圾焚烧发电特许经营共开标 10 个,处理规模均在 500 吨/日以下,累计新增产能 0.
13、36 万吨/日,与 2023 年上半年同期(新增 1.57 万吨/日)相比下滑 77%。且从中标企业来看,行业内实力较强的上市公司的参与意愿已经明显减弱,原因在于这些公司已积累了规模更大、经济效益更高的项目;新招标项目规模较小,位置偏远,吸引力较弱。随着新随着新开标项目规模的开标项目规模的持续持续下降,我国垃圾焚烧行业下降,我国垃圾焚烧行业已已逐渐走向成熟。逐渐走向成熟。表1:2024 年 1-6 月各地垃圾焚烧发电项目中标情况一览表 序号 项目名称 中标企业 中标单价(元/吨)投资金额(万元)建设规模(吨/日)省份 1 清镇市生活垃圾焚烧发电特许经营项目 安徽海创绿能环保集团股份有限公司 7
14、2 34000 500 贵州 2 岷县生活垃圾焚烧发电特许经营权项目 武汉天源环保股份有限公司 128 29000 400 甘肃 3 祁东县生活垃圾焚烧发电厂工程 EPC+O 中建三局、中国恩菲、背景控股环境集团联合体-26594.53 400 湖南 4 新民市垃圾焚烧发电项目特许经营 上海康恒环境股份有限公司联合体 87.5 35478.62 500 辽宁 5 富源县生活垃圾焚烧发电项目特许经营 富源建设投资集团有限公司 88 20000 300 云南 6 乌审旗生活垃圾处理一体化特许经营权采购项目 乌审旗国联环境治理有限公司-15000 300 内蒙古 7 西林县城乡环境卫生综合治理项目特
15、许经营 盛达环保科技有限公司-12373.3 130 广西 0.020.040.060.080.0100.0120.020032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022垃圾焚烧处理能力其他无害化处理能力(万吨/日)0.05.010.015.02017201820192020202120222023新中标项目规模(万吨/日)行业深度 http:/ 5/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 沿河县生活垃圾焚烧发电项目特许经营 桂林恒瑞环保科技股份有限公司-24268.88 400 贵
16、州 9 庄浪县生活垃圾焚烧发电项目特许经营 安徽海创绿能环保集团股份有限公司 70、65、65 35000 400 甘肃 10 柞水县生活垃圾焚烧发电BOT 项目 陕西嘉兴产投管理有限公司联合体 169.5 29300 300 陕西 资料来源:北极星环保网,浙商证券研究所 与行业发展节奏相似,垃圾焚烧上市公司的在手项目建设也与行业发展节奏相似,垃圾焚烧上市公司的在手项目建设也逐渐降速逐渐降速,项目,项目总总规模规模逐渐逐渐趋稳趋稳。截至 2023 年底,瀚蓝环境已投运项目规模总计 2.98 万吨/日,未投运 0.60 万吨/日;三峰环境已投运 4.00 万吨/日,未投运 0.43 万吨/日;旺
17、能环境已投运 2.19 万吨/日,未投运0.10 万吨/日;绿色动力已投运 3.95 万吨/日,未投运 1.27 万吨/日。图3:2019-2023 年瀚蓝环境已投运/未投运项目规模情况 图4:2019-2023 年三峰环境已投运/未投运项目规模情况 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 注:2020、2021 年公司未披露未投运的全资/控股项目规模 图5:2020-2023 年旺能环境已投运/未投运项目规模情况 图6:2019-2023 年绿色动力已投运/未投运项目规模情况 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 资料来源:公司公告,浙商证券研究所 2 垃圾焚烧
18、垃圾焚烧项目开展必要条件:项目开展必要条件:政策政策和人口密度和人口密度 2.1 必要条件之一:必要条件之一:较高的较高的人口密度人口密度 1.18 1.73 2.56 2.81 2.98 1.31 1.02 0.81 0.77 0.60 0.001.002.003.004.0020192020202120222023已投运未投运(万吨/日)2.10 2.30 3.34 3.76 4.00 1.64 0.49 0.43 0.001.002.003.004.005.0020192020202120222023已投运未投运(万吨/日)1.96 2.29 2.16 2.19 0.57 0.25 0.
19、17 0.10 0.000.501.001.502.002.503.002020202120222023已投运未投运(万吨/日)1.96 2.70 3.40 3.50 3.95 2.69 2.52 1.82 1.72 1.27 0.001.002.003.004.005.006.0020192020202120222023已投运未投运(万吨/日)行业深度 http:/ 6/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 垃圾焚烧项目属于典型的重资产项目,垃圾焚烧项目属于典型的重资产项目,有较为显著的有较为显著的规模效应。规模效应。如果项目所在地人口密度低,项目就需要覆盖更大的范围以获得足够的垃圾量。但
20、跨区域的垃圾清运处理方式不具备经济性,垃圾收运难度、项目的建设及运输成本都会随着覆盖范围的增加而增加。因此,一个垃圾焚烧项目的覆盖半径通常有限,人口密集区域更适合项目的开展。Sensoneo 对 38 个国家在 2022 年的垃圾处理情况进行了统计,我们将数据按照焚烧率降序排列,呈现在下表。焚烧率超过 40%的国家共 11 个,其中仅有 5 个国家人口密度超过140 人/平方千米,瑞典、芬兰、挪威、爱沙尼亚、爱尔兰人口密度均低于 80 人/平方千米,事实上,这些国家的人口事实上,这些国家的人口分布非常分布非常集中集中,如瑞典的松德比贝里、斯德哥尔摩、索尔纳的人口密度均超过 4000 人/平方千
21、米,约 34%的人口集中在人口密度超过 200 人/平方千米的区域;芬兰的赫尔辛基、于韦斯屈莱、坦佩雷、图尔库地区集中了全国近 40%的人口,面积仅占全国的 0.4%,人口密度超过 1500 人/平方千米;挪威的奥斯陆、斯塔万格、卑尔根、特隆赫姆集中了全国约 25%的人口,人口密度超过 800 人/平方千米;爱沙尼亚的城市区域集中了全国 61%的人口,面积仅占 1%,人口密度超过 1684 人/平方千米;爱尔兰的都柏林郡集中了全国近 30%的人口,人口密度超过 1580 人/平方千米。因此,因此,尽管这些尽管这些国家的总人口密度国家的总人口密度不不高高,但核心区域人口占比高且足够稠密,但核心区
22、域人口占比高且足够稠密,具备开展焚烧项目的必要条件。具备开展焚烧项目的必要条件。表2:2022 年部分国家垃圾处理情况汇总 国家 人均垃圾产生量(kg)回收量(kg)焚烧量(kg)填埋量(kg)回收率 焚烧率焚烧率 填埋率 人口密度人口密度(人人/平方千米平方千米)日本 336 66 268 3 19.6%79.8%0.9%344.81 瑞典 431 87 259 3 20.2%60.1%0.7%25.57 芬兰 596 168 345 3 28.2%57.9%0.5%18.23 瑞士 706 210 333 0 29.7%47.2%0.0%220.31 挪威 726 256 337 17 3
23、5.3%46.4%2.3%14.85 爱沙尼亚 369 104 167 64 28.2%45.3%17.3%31.13 丹麦 845 300 382 7 35.5%45.2%0.8%146.42 比利时 416 147 179 5 35.3%43.0%1.2%382.64 爱尔兰 598 175 255 86 29.3%42.6%14.4%73.06 荷兰 535 148 224 7 27.7%41.9%1.3%520.73 英国 463 126 190 69 27.2%41.0%14.9%277.05 奥地利 588 154 226 12 26.2%38.4%2.0%108.53 法国 53
24、7 121 204 97 22.5%38.0%18.1%123.76 卢森堡 790 232 257 31 29.4%32.5%3.9%248.62 德国 632 302 204 5 47.8%32.3%0.8%238.12 澳大利亚 559 150 152 288 26.8%27.2%51.5%3.34 韩国 400 243 88 46 60.8%22.0%11.5%530.43 波兰 346 92 74 138 26.6%21.4%39.9%123.32 意大利 503 151 99 105 30.0%19.7%20.9%199.97 葡萄牙 513 65 93 243 12.7%18.1
25、%47.4%113.11 匈牙利 364 81 62 182 22.3%17.0%50.0%106.40 捷克 499 110 76 231 22.0%15.2%46.3%136.11 立陶宛 472 130 70 102 27.5%14.8%21.6%44.73 斯洛文尼亚 487 219 64 33 45.0%13.1%6.8%104.69 美国 811 190 95 402 23.4%11.7%49.6%36.30 行业深度 http:/ 7/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 西班牙 455 86 53 236 18.9%11.6%51.9%94.88 斯洛伐克 433 124 3
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