第6篇-股利政策.pptx

学习目标学习目标 了解股利政策与投资决策、筹资决策的关系；理解股利政策无关论、“一鸟在手”理论和税收差别理论的基本思想；掌握股利政策的决定因素和实务中的基本做法，了解股利支付程序与方式；掌握公司发放现金股利与股票股利的动机以及股票回购与股票分割对公司价值和投资者收益的影响。第一节第一节 股利政策的基本理论股利政策的基本理论一、股利政策与投资、筹资决策二、股利政策无关论三、“一鸟在手”理论四、差别税收理论股利政策与投资、筹资决策股利政策与投资、筹资决策 股利政策所涉及的主要是公司对其收益进行分配或留存以用于再投资的决策问题，通常用股利支付率股利支付率表示。股利支付率每股股利股利支付率每股股利每股收益每股收益投资决策既定的情况下，股利政策的选择实质上归结于公司是否用留存收益（内部筹资）或以出售新股票（外部筹资）来融通投资所需要的股权资本。公司三大财务决策公司三大财务决策投资投资、筹资筹资和和股利分配股利分配决策之间的关系决策之间的关系筹资规模、结构与成本投投 资资决决 策策投资规模、组合与收益筹资规模、结构与成本投资规模、组合与收益股利支付率 股利支付率股股 利利政政 策策筹筹 资资决决 策策分分析析 【例例】假设某公司当前的政策是：负债与股权之比为1:1；总资产收益率为15%；股利支付率为33%。公司未来有一个投资机会，需要增加资本25万元。现有四个调整方案：A：改变股利支付率，即采取剩余股利政策，将股利支付率从原来的33%下降到16.67%，以满足投资资本需要和保持资本结构不变。B：改变目标资本结构，将原来负债比率从50%提高到52%，以满足投资需要并保持股利政策不变。C：改变投资规模，将投资额削减到20万元，以保持当前的目标资本结构和股利政策不变。D：发行新股筹资，增发新的普通股2.5万元，以满足投资需要，并保持当前的目标资本结构和股利政策。图11-1投资决策、筹资决策与股利政策（单位：万元）股利政策无关论股利政策无关论v由米勒（由米勒（Miller）和莫迪格莱尼）和莫迪格莱尼(Modigliani）首次提出的。）首次提出的。v MM理论认为：理论认为：在完善资本市场，股利政策不会影响公司价值。公司价值是由公司投资决策的获利能力和风险组合决定，与公司股利分配政策无关。v MM理论的基本假设：理论的基本假设：v市场具有强式效率v不存在个人或公司所得税v不存在任何筹资费用（包括股票发行和交易费用）v公司的投资决策与股利政策相互独立公 司资 产股利支付后N股东得到N元现金，但丧失了对公司资产N元要求权。股利支付前N公 司资 产股东对公司资产具有N元的要求权vMM理论认为，在不改变投资决策和目标资本结构的条件下，无论用剩余现金理论认为，在不改变投资决策和目标资本结构的条件下，无论用剩余现金流量支付的股利是多少，都不会影响股东的财富。流量支付的股利是多少，都不会影响股东的财富。v公司拥有剩余现金发放股利（公司拥有剩余现金发放股利（若公司满足投资项目后，尚有剩余N元支付股利）公 司资 产公 司资 产N股利支付前增发新股N元股利支付后N公 司资 产支付N元股利vv公司发行新股筹资，发放现金股利公司发行新股筹资，发放现金股利公司发行新股筹资，发放现金股利公司发行新股筹资，发放现金股利v如果公司没有足够的现金支付N元股利，则需要先增发N元新股，这可以暂时地增加公司价值，股利支付后，公司价值又回到原来发行新股前的价值。股利支付前股利支付后转让M元N公 司资 产老股东拥有N元N-MN-MMMN-MN-M MM公 司资 产老股东拥有（N-M）元新股东拥有M元vv公司不发放现金股利，股东自制股利公司不发放现金股利，股东自制股利公司不发放现金股利，股东自制股利公司不发放现金股利，股东自制股利v假设公司不支付股利，现有股东为获取现金在资本市场上出售部分股票给新的投资者，结果是新老股东之间的价值转移，而公司的价值保持不变。【例例6-1】ACC公司目前有2000元现金既可用于项目投资（净现值为1000元），也可用于支付股利。假设该公司的投资决策和资本结构保持不变，那么，股利政策对公司价值会产生什么影响？为讨论方便，假设该公司面临两种选择：（1）不发放现金股利，直接用2000元进行项目投资；（2）发放现金股利，然后发行新股筹资2000元用于项目投资。表6-1ACC公司资产负债表（不发放股利不发放股利）金额单位:元资产负债及股东权益现金（用于项目投资）2000固定资产9000未来投资项目的NPV1000（投资额2000元）资产总额12000公司债0股东权益12000（1000股）公司价值12000表6-2ACC公司资产负债表（发放股利发放股利）金额单位:元资产负债及股东权益现金（发行新股筹资）2000固定资产9000未来投资项目的NPV1000（投资额2000元）资产总额12000公司债0新股东权益2000老股东权益10000公司价值12000 “一鸟在手一鸟在手”理论理论 v主要代表人物M.Gordon 和 D.Durandv基本思想基本思想基本思想基本思想：股票投资收益包括股利收入和资本利得两种，即v 股票投资收益率股利收益率股票投资收益率股利收益率（风险小）资本利得资本利得（风险大）v由于大部分投资者都是风险厌恶型，他们宁愿要相对可靠的股利收入而不愿意要未来不确定的资本利得，因此公司应维持较高的股利支付率维持较高的股利支付率，即：“双鸟在林，不如一鸟在手”。差别税收理论差别税收理论v差别税收理论是由Litzenberger 和 Ramaswamy 于1979年提出的。v基本思想基本思想基本思想基本思想：由于股利收入所得税率高于资本利得所得税率，这样，公司留存收益比支付股利对投资者更有利。v由于资本利得税要递延递延到股票真正售出的时候才会发生，同时考虑到货币的时间价值和风险价值，即使股利和资本利得这两种收入所征收的税率相同，实际的资本利得税也比股利收入税率要低。因此支付股利的股票必须比具有同等风险但不支付股利的股票提供一个更高的预期税前收益率，才能补偿纳税义务给股东造成的价值损失。【例例6-2】假设股利所得税税率为40%，资本利得的所得税税率为零。现有A、B两个公司，有关资料如下：A公司当前股票价格为100元，不支付股利，投资者期望一年后其股票价格为112.5元。因此股东期望的资本利得为每股12.5元。则股东税前、税后期望收益率均为12.5%。B公司除在当年年末支付10元的现金股利外，其他情况与A公司相同。扣除股利后的价格为102.5元（112.510）。由于B公司股票与A公司股票风险相同，B公司的股票也应当或能够提供12.5%的税后收益率。在股利纳税、资本利得不纳税的情况下，B公司的股票价格应为多少？在股利所得税税率为40%的情况下，股利税后所得为：1060%6（元）B公司股东每股拥有的价值为：102.5+6108.5（元)为提供12.5%的收益率，B公司现在每股价值应为预期未来价值的现值，即B公司股票的税前收益率为：第二节第二节 股利政策的实施股利政策的实施一、影响股利政策的因素二、股利政策的实施 一、影响股利政策的因素一、影响股利政策的因素 (1)资本保全资本保全 (2)公司积累公司积累 (3)净收益净收益 (4)偿债能力偿债能力 (5)超额累计利润超额累计利润法 律 因 素公司法公司法证券法证券法 限制性条款限制性条款（1）未来的股利只能以签订合同后的收益来发放；（2）营运资金低于某一特定金额时不得发放股利；（3）将利润的一部分以偿债基金的形式留存下来；（4）利息保障倍数低于一定水平时不得支付股利。契约性约束长期借款协议、债券契约、优先股协议、租赁合约等 （1 1）变现能力）变现能力 （2 2）举债能力）举债能力 （3 3）盈利能力）盈利能力 （4 4）投资机会）投资机会 （5 5）资本成本）资本成本公司因素 （1 1）稳定收入）稳定收入 （2 2）股权稀释）股权稀释 （3 3）税赋）税赋 股东因素二、股利政策的实施二、股利政策的实施 确定最佳资本支出水平确定最佳资本支出水平（根据资本投资计划和加权平均资本成本）如果满足后有剩余，则发放股利 设定目标资本结构设定目标资本结构（股东权益资本/债务资本）债债 务务数数 额额 股东权股东权 益数额益数额留留 存存收收 益益 如果留存收益不足，需发行新股 最大限度满足股东权益数的需要vv剩余股利政策剩余股利政策剩余股利政策剩余股利政策v公司的收益首先应满足盈利性投资项目的需要，在满足了盈利性投资项目的需要后，若有剩余，则公司可将剩余部分作为股利发放给股东。确定最佳资本支出水平 120120万元万元 满足后剩余：1508466（万元）股利发放额：66万元 股利支付率（66150）100%44%设定目标资本结构（股东权益资本70%70%，债务资本30%30%）债 务数 额 股东权 益数额8484万元万元留留 存存收收 益益150150万元万元 最大限度满足股东权益数的需要12070%【例例6-3】某公司现有利润150万元，可用于发放股利，也可留存，用于再投资。假设该公司的最佳资本结构为30%的负债和70%的股东权益。根据公司加权平均的边际资本成本和投资机会计划决定的最佳资本支出为120万元。资本支出预算200200万元万元300300万元万元现有留存收益 资本预算所需要的股东权益资本 股利发放额 股利支付率150140（20070%）10 6.67%150210（30070%）此时，现存的收益（150万元）满足不了资本预算对股权资本的需要量（210万元），不能发放股利，需要发行新普通股60(210150)万元，以弥补股权资本的不足。【例例】承【例例6-3】假设资本支出预算分别为200万元和300万元，则采取剩余股利政策，该公司的股利发放额和股利支付率为：vv剩余股利政策评价剩余股利政策评价剩余股利政策评价剩余股利政策评价v按照剩余股利政策，股利发放额每年随投资机会和盈利水平的变动而变动。v在盈利水平不变的情况下，股利将与投资机会的多少呈反方向变动，投资机会越多，股利越少。反之，投资机会越少股利发放越多。v在投资机会不变的情况下，股利的多少随着每年收益的多少而变动。vv固定股利政策固定股利政策固定股利政策固定股利政策v将每年发放的每股股利定在某一特定的水平上，然后在一段时期内维持不变，只有当公司认为未来收益的增加足以使它能够将股利维持到一个更高水平时，公司才会提高股利的发放额。图图6-2 固定股利固定股利vv固定股利政策评价固定股利政策评价固定股利政策评价固定股利政策评价v优点优点：有利于股票价格的稳定，投资者风险较小。v缺点缺点：股利支付不能很好地与盈利情况配合，盈利降低时也固定不变地支付股利，可能会出现资金短缺，财务状况恶化的后果；在投资需要大量资金的时候还会影响到投资所需的现金流。vv固定股利支付率固定股利支付率固定股利支付率固定股利支付率v公司从其收益中提取固定的百分比，以作为股利发放给股东。v在这种情况下，公司每年所发放的股利会随着公司收益的变动而变动，从而使公司的股利支付极不稳定，由此导致股票市价上下波动，很难使公司的价值达到最大。图图6-3 固定股利支付率（固定股利支付率为固定股利支付率（固定股利支付率为50%）vv固定股利支付率政策评价固定股利支付率政策评价固定股利支付率政策评价固定股利支付率政策评价v优点优点：公司的盈余与股利的支付能够很好的配合。v缺点缺点：不利于股票价格的稳定，有时候还不能满足投资的需求。vv低正常股利加额外股利政策低正常股利加额外股利政策低正常股利加额外股利政策低正常股利加额外股利政策v公司每年只支付数额较低的正常股利，只有在公司繁荣时期向股东发放额外股利。公司每年只支付数额较低的正常股利，只有在公司繁荣时期向股东发放额外股利。vv评价评价评价评价：该股利政策具有较大的灵活性，既可以使公司保持固定股利的稳定记录，又可以使股东分享公司繁荣的好处，使灵活性与稳定性较好地结合起来。但如果公司经常连续支付额外股利，那么它就失去了原有的目的，额外股利就变成了一种期望回报。第三节第三节 股利支付方式股利支付方式一、利润分配的顺序二、股利支付程序三、股利支付方式一、一、利润分配的顺序利润分配的顺序vv利润分配项目利润分配项目利润分配项目利润分配项目v按我国公司法公司法规定，公司利润分配的项目包括以下三个部分：vv盈余公积金盈余公积金盈余公积金盈余公积金v从税后净利润中提取的，用于弥补公司亏损、扩大公司生产经营或转增公司资本资金。vv注注注注：当年盈余公积金累计额达到公司注册资本50%时，可不再提取。盈余公积金法定盈余公积金任意盈余公积金税后利润10%由股东会根据需要决定vv公益金公益金公益金公益金v从净利润中提取，专门用于职工集体福利。vv股利股利股利股利v股利（利润）的分配应以各股东持有股份的数额为依据，每一股东取得的股利与其持有的股份数成正比。v股份有限公司原则上应从累计盈利中分派，无盈利不得支付股利，即所谓“无利不分”原则。但若公司用盈余公积金抵补亏损后，为维持其股票信誉，经股东大会特别决议，也可用盈余公积金支付股利，不过留存的法定公积金不得低于注册资本的25%。按税后利润的5%10%的比例提取vv税后利润分配顺序税后利润分配顺序税后利润分配顺序税后利润分配顺序v弥补亏损 v计提法定盈余公积金 v计提公益金 v计提任意盈余公积金v向普通股股东（投资者）支付股利（分配利润）二、股利支付程序二、股利支付程序图图6-4 股利支付程序股利支付程序董事会宣告发放股利的日期确定股东是否有资格领取股利的截止日期领取股利的权利与股票彼此分开的那一日企业向股东发放股利的日期三、股利支付方式三、股利支付方式 通常，公司的股利支付方式主要有以下几种：现金股利 股票股利 财产股利 负债股利股票回购股票分割vv股票股利与股票分割股票股利与股票分割股票股利与股票分割股票股利与股票分割vv股票股利股票股利股票股利股票股利v公司将应分给投资者的股利以股票的形式发放。v从会计的角度看，股票股利使资本在股东权益账户之间的转移，即将资本从留存收益（或资本公积）账户转移到其他股东权益账户。v股票股利一般会使发行在外的股数增加股数增加、每股价格降低每股价格降低，但它并未改变每位它并未改变每位股东的股东的股权比例股权比例，也不增加，也不增加公司资产公司资产。表6-4资产负债表金额单位：万元发放股票股利前的资产负债表发放股票股利前的资产负债表 资产1000资产总计1000负债300普通股(1000000股，每股1元)100资本公积100留存收益500股东权益合计700负债和股东权益总计1 000发放股票股利后的资产负债表发放股票股利后的资产负债表资产1000资产总计1000负债300普通股(1100000股，每股1元)110资本公积190留存收益400股东权益合计 700负债和股东权益总计1 000 【例例6-4】某公司发放10%股票股利前后的资产负债表如表6-4所示。表11-5投资者股利支付前后的收益金额单位：元随着股票总数的增加，股票的市场价格下跌。发放前股票市场价格：每股10元【例例】假设某股东持有上述公司的股票100000股，公司最近的收益为2000000元，且在近期内不会发生变动，则股票股利支付后对该股东的影响见表6-5所示项目发放前发放后每股收益（EPS）（元）持股比例持股收益（元）2000000/1000000=2100000/1000000=10%1000002=200 0002000000/1100000=1.818110000/1100000=10%1100001.818=200 000vv管理当局发放股票股利的动机和目的：管理当局发放股票股利的动机和目的：管理当局发放股票股利的动机和目的：管理当局发放股票股利的动机和目的：v 在盈利和现金股利预期不会增加的情况下，股票股利的发放可以有效地降低每股价格，由此可提高投资者的投资兴趣。v 股票股利的发放是让股东分享公司的收益而无须分配现金，由此可以将更多的现金留存下来，用于再投资，有利于公司的长期健康、稳定的发展。vv股票分割股票分割股票分割股票分割v将一面额较高的股票交换成数股面额较低的股票的行为。v股票分割不属于某种股利，但其所产生的效果与发放股票股利十分相近。v从会计的角度看，股票分割对公司的财务结构不会产生任何影响，一般只会使发行在外的股数增加股数增加、每股面值降低每股面值降低，并由此使每股市价下跌每股市价下跌，而资产负债表中股东权益各账户的余额股东权益各账户的余额都保持不变，都保持不变，股东权益合计数股东权益合计数也维持不变。也维持不变。vv公司管理当局实行股票分割的主要目的和动机公司管理当局实行股票分割的主要目的和动机公司管理当局实行股票分割的主要目的和动机公司管理当局实行股票分割的主要目的和动机v 降低股票市价v 为新股发行做准备v 有助于公司兼并、合并政策的实施股票分割前股票分割后普通股（1000000股，每股1元）100资本公积100留存收益500股东权益合计700普通股（2000000股，每股0.5元）100资本公积100留存收益500股东权益合计700表6-6股票分割前后的股东权益金额单位：万元 【例例】承【例例6-4】假设上述公司决定实施两股换一股的股票分割计划以代替10%的股票股利，股票的市场公平价格从每股1元降到每股0.5元，每一位股东都会收到新的股票。股票分割前后的资本结构如表6-6。股票股利和股票分割的比较股票股利和股票分割的比较项项 目目股票股利股票股利股票分割股票分割股东的现金流量普通股股数股票市场价格股东权益总额股东权益结构收益限制程度不增加增加下降不变变化有限制不增加增加下降不变不变无限制vv股票回购与现金股利股票回购与现金股利股票回购与现金股利股票回购与现金股利v公司出资购回其本身发行的流通在外的股票。被购回的股票通常称为库藏股库藏股票票，如果需要也可重新出售。vv股票回购股票回购股票回购股票回购v实际上是现金股利的一种替代形式，股票回购一般会改变公司的资本结构，减少流通在外的普通股股数，提高财务杠杆比率。vv现金股利现金股利现金股利现金股利 v表明公司获利能力强，经营现金充足；但有时也可能暗示公司缺少良好的投资机会。与股票回购后股票价格保持不变相比，现金股利后股票价格通常会下降。资产负债和股东权益 A 股利分配前资产负债表股利分配前资产负债表现金150000其他资产850000合计1000000流通在外普通股股数：100000股每股市价=1000000/100000=10负债0股东权益1000000合计1000000表6-7股票回购与现金股利金额单位：元【例例】股票回购前后及发放现金股利后的资产负债表如表6-7。资产负债和股东权益B 发放现金股利后资产负债表发放现金股利后资产负债表（每股发放一元现金股利）（每股发放一元现金股利）现金50000其他资产850000合计900000流通在外普通股股数：100000股每股市价=900000/100000=9 负债0股东权益900000合计900000C 股票回购后资产负债表股票回购后资产负债表（以每（以每10元的价格回购股票）元的价格回购股票）现金50000其他资产850000合计900000流通在外普通股股数：90000股每股市价=900000/90000=10负债0股东权益900000合计900000 公司管理当局采取股票回购方式的主要目的和动机公司管理当局采取股票回购方式的主要目的和动机公司管理当局采取股票回购方式的主要目的和动机公司管理当局采取股票回购方式的主要目的和动机 用于公司兼并或收购 满足可转换条款和有助于认股权的行使 改善公司的资本结构 分配公司的超额现