美联储加息对中国宏观经济的溢出效应——基于VAR模型的实证研究.pdf
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1、郑志伟:美联储加息对中国宏观经济的溢出效应宏观经济美联储加息对中国宏观经济的溢出效应基于VAR模型的实证研究郑志伟(暨南大学国际商学院,广东珠海519 0 0 0)摘要:美联储作为主要经济体,其加息会对全球经济体间接产生溢出效应,对新兴经济体的影响则更加明显。文章选取我国宏观经济指标数据,构建VAR向量自回归模型,分析美联储加息的溢出效应程度,通过脉冲响应和方差分解实证检验美联储加息政策对我国的影响,最后用格兰杰因果关系检验进一步确认。研究表明:美联储加息对我国经济波动具有显著的溢出效应,主要体现为国际资本流入和股市下跌。关键词:美联储加息;宏观经济;VAR模型;溢出效应;汇率中图分类号:F0
2、15DOl:10.13939/ki.zgsc.2024.03.0021引言2023年6 月,美国通货膨胀高达9.1%。为给40年来最热通胀降温,美联储持续加息,同时以前所未有的速度缩减资产负债表、收回市场流动性。美联储2023年已经五度加息,分别在3月加息2 5个基点、5月加息50 个基点、6 月加息7 5个基点、7 月加息7 5个基点以及9 月加息7 5个基点。目前已经将利率上调至3%,创下美联储40 多年最快加息纪录。其中,6月及之后的7 5个基点的加息幅度为19 9 4年11月以来最大单次加息幅度。而离岸人民币汇率也随着美联储加息,从6.3升至7.2,最高达7.3,为历史汇率最高点。美联
3、储主席鲍威尔在新闻发布会上表示,为了将通胀率拉回2%并保持稳定,将致力于提高利率并将利率保持在高位,直到通胀率下降。出于制通胀、稳定本币汇率等考虑,世界多国央行纷纷宣布加息,全球掀起新一轮“加息潮”。对此,世界银行警告称,全球范围的“加息潮”将把全球经济推向衰退,尤其是发展中国家将面临一连串的金融危机风险和“持久伤害”。就我国而言,将可能面临人民币贬值、资本外流、A股承压等一系列问题!。因此,文章研究的重点是美联储历史性加息对我国宏观经济会产生怎样的影响。2文献回顾国外学者Maggiori和Gabaix(2 0 15)2 在分析国际金融市场的实证研究中发现,发达国家央行对新兴市场货币施加压力推
4、动了大规模全球资本总额流动。这文献标识码:A文章编号:10 0 5-6 432(2 0 2 4)0 3-0 0 0 7-0 5也导致外债国货币对全球金融冲击的脆弱性增加,包括美联储货币政策加息决定和美联储政策的不确定性。Aizenman 和 Binici(2 0 16)3,Ei c h e n g r e e n 和 Gupta(2 0 15)4,R a i、Su c h a n e k(2 0 14)和Fratzscher 等人(2 0 13)研究美联储缩减计划对新兴市场金融指标(如资本流动,利率和股市回报)的影响。国内学者则集中研究美联储加息对中国的影响。例如:邓道才和查芬(2 0 2 2
5、)构建TVPV A R模型,分析美联储加息的溢出效应,从金融变量和经济变量两个维度比较溢出效应程度,研究表明:美联储加息对金砖五国经济具有显著的溢出效应,且存在时变特征和结构性变动。肖卫国和兰晓梅(2 0 17)利用时变参数向量自回归模型研究美联储加息、缩减资产负债规模通过资本流动渠道、汇率渠道以及利率渠道对我国物价、产出、房价以及股价均产生了显著影响。3理论框架美联储加息吸引外资,导致美元升值,人民币兑美元汇率上升至历史新水平。对新兴经济体国家产生资金外流、货币贬值、经济增长放缓等压力。我国作为全球经济规模最大的新兴经济体国家,美国加息引发的国际金融动荡必定也将波及我国。4计量模型通过VAR
6、向量自回归,估计通货膨胀、跨境资本流动、产出、股票价格指数、短期货币利率、短期债券利率、预期和美国联邦基金利率之间的动态关系。CM72024.1宏观经济商品市场跨境资本流动产出增速图1美联储加息对中国宏观经济的传导效应假设Y.,Y.,,Y n(n=1,2,8)之间存在关系,采用联立的形式,建立8 个变量Yn(n=1,2,8)之间的关系。VAR模型的结构与两个参数有关,一个是所含变量个数N,另一个是最大滞后阶数k。公式如下:Y,=+II,Y,-I+I,Y,-2+.+II,Y,-+u,u,IID(0,2)其中:Y,=(y.2.ye)(.us)儿=u,=(u1,uz.,T11.jT12.jT21.j
7、T22.jT28.ji=L81.j82.j.88.jJj=1,2,k。其中h为最大滞后阶数1。u,为白噪声序列,不存在自相关。5数据说明文章重点分析了美联储加息措施对商品市场、货币市场、债券市场、股票市场、外汇市场、银行信贷市场以及预期等宏观经济因素的影响(见表1)。基于美联储在2 0 16 一2 0 19 年多次连续加息,故选取近7年指标数据进行分析。表1样本指标概览变量指标名称GDP产出增速CM82024.1中国市场2 0 2 4年第3期(总第117 4期)续表美国短期货币利率货币债券希场帝场通货膨胀通胀预期变量CPI-PPI股票市场短期利率债券收益率中国宏观经济与金融市场s,t)18.j
8、7频率数据来源季Datayes指标名称通货膨胀消费者景气指数_CCI信心指数美国_ 有效联邦USA.OLR基金利率股票价格同业拆借加权CHN.OLR利率二合计质押式回购_ 加权Bond平均利率_ 合计收盘价上海证券Stock交易所综合指数国际收支总差额CA(人民币)6计量方法文章对变量 Y:G D P,C PI-PPI,C C I,U SA.O LR,CHN.OLR,Bo n d,St o c k,C A 构建一阶滞后项VAR向量自回归模型。6.1估算出参数值的模型建立VAR模型之前需要对各时间序列变量进行平稳性检验。若各时间序列均是平稳序列,则可建立VAR模型;否则得到的向量自回归模型是伪回
9、归。若各数据不满足平稳性,但通过了协整检验,也可建立向量自回归模型;不同滞后阶数的比较,可根据不同滞后阶数的各信息准则结果,找到一个较优的滞后阶数;建立VAR模型并对参数进行估计;之后需要对模型进行稳定性检验,在检验通过后,才能进行脉冲响应分析和方差分解。6.2 对所研究的经济体系内潜在的相互关系进行结构分析利用偏微分原理进行比较静态分析,即对模型的两个均衡点进行对比:一个是原来达到的均衡点,另一个是当只有一个内生变量或结构参数(冲击变量)的数值发生变化而其他情况不变时,模型达到的新均衡点,两点对比可以看出内生变量或参数值变化时对其他内生变量产生多大影响,以便了解和解释有关的经济现象。即美联储
10、没有加息前中国宏观经济达到的均衡点和美联储加息(冲击变量)后中国宏观经济再次达到的均衡点,两者均衡点进行比较,得出对中国宏观经济各项指标(受冲击变量)的影响。6.3预测用已经估算出系数值的简化式进行,因为简化式的因变量都是受冲击变量,自变量都是冲击变量,把频率季季季季中国外汇交易中心季中国外汇交易中心季上海证券交易所季国家外汇管理局数据来源Datayes国家统计局圣路易斯联邦储备银行郑志伟:美联储加息对中国宏观经济的溢出效应宏观经济预期将来某时期冲击变量可能达到的数值代人简化式,就可以得到有关的受冲击变量在将来同时期的预测值。或者进行方差分解,看每一个内生变量对其中一个变量标准差的贡献程度,来
11、推测主要影响因子并作出预测。6.4规划政策把代表各种政策方案的冲击变量(又称政策变量,如加息)在将来某时期的各种不同数值代入模型,然后计算作为因变量的受冲击变量(即政策目标,如国民收入)的各种相应预测值,以便对比,实际上是一种以政策变量的给定数值为条件的预测。7回归结果7.1输出结果1表2 ADF检验临界值变量tCCI-0.199USA.OLR(3.870.002*CPI-PPI_2.1880.210GDP-2.456CA2.52Stock-2.232CHN.OLR3.150.023*Bond-1.7520.405注:*、*分别代表1%、5%的显著性水平。表2 说明:上表格包括变量、T检验结果
12、、AIC值等,用于检验时间序列是否平稳。若P0.05,则说明序列是非平稳序列。滞后阶数logL0676.1491530.984如表2 所示,美国有效联邦基金利率和同业拆借加权利率合计的显著性P值分别为0.0 0 2*和0.023*,水平上呈现显著性,拒绝原假设,该序列为平稳的时间序列。其他变量指标的P值则均大于0.05,水平上不呈现显著性,不能拒绝原假设,为非平稳的时间序列。说明该序列存在多个非平稳的时间序列,为避免得到的向量自回归模型是伪回归,需进行协整检验,得到各变量变化序列。7.2输出结果2通过ADF检验后,文章采用JohansenCointegra-tion Test对输出结果1中的非
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