“国企混改”与企业现金流——基于内部控制的中介效应.pdf
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1、渤海大学学报二二三年第四期渤海大学学报引言自改革开放以来,我国的经济发展战略一直围绕着国有企业改革稳步进行,国有企业是国家经济的“顶梁柱”,发挥着举足轻重的作用。国有企业改革从最初的“放权让利”,给予企业一定的自主经营权但其产权结构未发生任何变化,到随后的“抓大放小”,改变产权结构,给予一部分控制权,到现在党的二十大提出要积极稳妥深入推进混合所有制改革,激发国有企业活力,健全市场化经营机制,加快发展混合所有制经济。国有企业混合所有制改革在经济发展中的作用极其重要。之所以对国有企业改革,是因为相比于民营企业,国有企业虽是国家经济的“中流砥柱”,但一直存在经营效率低下的问题。首先,国有企业的股东名
2、义上是国家资本,会出现“廉价投股权”导致的“所有者缺位”,进而出现“内部控制人”的问题,使得企业经理人的权力过大,企业经理人会更多地为自身牟利,导致企业经营效率低下(郑志刚,2018;张维迎,2005)。其次,国有企业中,国有资本处于“一家独大”的“寡头”地位,其他资本无出其右,使得国有企业容易产生政府过度干预的问题。在取得利润的同时,要更多地承担稳定就业、增加税收等一系列的社会责任而产生的政策性负担。其决策很多就会体现政府意志,在过度干预情况下易产生债务性隐形契约,导致衡量时很难判断企业的亏损是经营性还是政策性导致,不利于管理层业绩的评定,增强了管理层的道德风险(蔡贵龙等,2018)。最后,
3、由于国有企业经理 人 与 董 事 很 多 来 自 政 府 委 派(Bradshaw,2019),不完全具备专业能力,其决策更多倾向于经理层,使得董事会形同虚设,难以很好地发挥作用。其决策还会倾向于政治绩效的追求,会产生损害股东权益的问题。综上所述,“国企混改”目的是提高企业经营效率。国有企业作为我国经济顶梁柱,效率的提高为实现我国经济“高质量发展”提供了动力,所以本文致力于研究“国企混改”如何通过内控制度的完善,提升企业现金流状况,促进企业经营效率的提高。本文以内部控制视角作为切入点,探究“国企混改”收稿日期:2022-11-15基金项目:国家社会科学基金一般项目“数字经济领域反垄断对企业创新
4、的影响机制与效应研究”阶段性成果(项目编号:21BGL120)作者简介:刘博(1973),男,博士,安徽财经大学会计学院教授,会计学专业硕士生导师,从事资本市场财务与审计研究。“国企混改”与企业现金流基于内部控制的中介效应刘博王文倩孙国萍(安徽财经大学 会计学院,安徽 蚌埠233030)摘要:以 20082021 年沪深 A 股国有上市公司为研究样本,基于内部控制质量中介效应的视角,实证检验混合所有制改革对国有企业现金持有量的影响作用及影响机制。研究结果表明:国有企业混合所有制改革允许非国有股东加入,使股权多元化,但多元化并未对公司治理产生显著影响。而随着非国有股东委派董事占比的提高,使得混改
5、深化,对内控质量产生显著正向影响,进而改善公司治理结构,使得现金持有量显著增加,进一步分析发现,该效应在国有控股企业和非重污染企业中更为显著。从企业微观层面揭示了“国企混改”的作用机理,为我国坚持混合所有制改革,以及推动混合所有制经济发展提供了理论基础和实践启示。关键词:混合所有制改革;现金持有量;内部控制质量;中介效应中图分类号:F27:F23文献标识码:A文章编号:1672-8254(2023)04-0073-07073渤海大学学报哲学社会科学版渤海大学学报哲学社会科学版是否通过提高企业的内部控制质量改善企业的投资决策机制,减少企业过度投资的问题,从而使得企业现金持有量提高。本文的边际贡献
6、在于:(1)丰富了有关“国企混改”的研究文献。(2)丰富了“国企混改”的经济后果研究。现有文献多从全要素生产率(李晓庆和李萌菡,2022)、企业财务绩效(丁华和杨莹,2022)、突破式创新(牛彪和王建新,2022)等角度,探究“国企混改”对这些方面的促进作用,本文以内部控制质量为桥梁,探究了“国企混改”对企业现金持有量的影响,看是否通过混改改善了企业投资效率低下的问题。(3)由于企业异质性的不同,企业原本的异质性特征会导致企业混改的效果产生一定的差异。本文进一步以国有控股和非国有控股,以及重污染企业和非重污染企业分别检验了“国企混改”的影响,为改善企业投资决策效率及改善混改效果提供政策启示。一
7、、文献综述(一)“国企混改”的经济后果“国企混改”从提出以来一直是学术界热议的话题,对于其所带来的经济后果的研究集中在如下几个方面。首先,是对于企业创新的影响研究。“国企混改”通过非国有股东的参与、通过缓解代理冲突与融资约束提升了公司的创新能力(Runsen Yuan et al.,2022),特别是当企业的外部创新环境即产权保护水平好的时候,引入非国有资本会提高企业内部的组织管理水平,从而降低管理成本,提高企业的创新能力(杨运杰等,2020)。牛彪与王建新(2022)以企业超额雇员为切入点,认为国有企业超额雇员问题抑制了企业的突破式创新,而国有企业的混合所有制改革可以从一定程度上缓解该类问题
8、。其次,是对于企业效率的影响研究。李晓庆与李萌菡(2022)研究了“国企混改”对于企业全要素生产率的影响,文章发现“国企混改”通过对高管实施货币性薪酬及股权的双激励措施,提高了企业的全要素生产率。许多学者研究发现,“国企混改”在于其股权改革的“深度”而并非是“广度”,国有企业在“减负效应”与“治理效应”齐头并进的影响下,优化了多元化经营行为,提升了企业的经营效率(杨兴全等,2020)。众所周知,企业的四大经营活动包括投资、筹资、经营及分配,投资效率对于企业的经营至关重要,“国企混改”通过引入非国有股本,使企业内部的股权分配比例达到理想状态,从而完善企业的治理结构,通过抑制企业原有的过度投资问题
9、来提高国有企业的投资效率。研究发现,“国企混改”改善企业投资效率并非通过缓解投资不足而是抑制过度投资达成(许晨曦等,2020)。也有一些学者基于内部控制这一中介效应的视角来探讨国有企业改革的作用。有些学者认为,“国企混改”非国有资本的进入自带天然的“逐利”属性会使企业的目标更倾向股东牟利,会减少对于企业原本社会责任的承担;但是,RongwuZhang et al.(2022)的研究发现,“国企混改”会通过内控这一中介效应使企业的社会责任绩效不降反增。丁华与杨莹(2022)研究发现,混合所有制改革对于企业的财务绩效有明显的正向促进作用,该作用是通过内控质量的中介效应传导,混改改善了企业原有的委托
10、代理问题与所有者缺位和内部控制人问题,显著提升了企业的内部控制质量,从而使企业的财务绩效提高。也有学者质疑“国企混改”是否会加剧非国有股东的掏空动机,使得非国有资本基于短期获利的目的进入国有资本。曹越与孙丽(2021)研究发现,非国有股东由于其逐利性,会产生掏空国有资本的动机,国有的控制权转让是否会使非国有控股股东的动机由监督转变为掏空,但当企业的内部控制质量提高会显著抑制其掏空动机,内控质量的提高来源于外部法律环境与内部股权制衡程度的提高。还有一些学者分别探讨了政府放权程度、股权融合度,以及控制权转移视角下的国有企业改革。蔡贵龙等(2018)基于政府放权意愿的视角研究“国企混改”的效果,对于
11、非垄断,以及地方国有企业影响显著,由于政府放权意愿的提升,使非国有委派董监高的人数占比更高,发挥治理作用提效,混改效果就更显著。(二)企业现金流的影响因素对于企业现金流的影响因素研究大部分从宏观与微观两个层面进行,具体从企业的微观层面及企业所在环境的宏观层面铺开。从企业治理层面来看,杨兴全与孙杰(2007)实证检验了现金持有量与企业财务杠杆、净营运资本及银行性债务负相关,而与国有股、董事会规模及经营者持股正相关,验证了融资优序理论与权074渤海大学学报二二三年第四期渤海大学学报衡理论。徐光伟等(2012)从上市公司终极控制人的角度出发,以国有控股与民营企业划分,发现国有最终控制人现金持有比例显
12、著低于民营,且国有大部分不存在控制权与现金流分离的现象,该特征不显著影响现金持有量,而民营存在分离现象,分离程度越高,现金持有比例越低。从外部宏观环境的影响看,现有文献从行业、政策环境等影响因素展开研究。处于行业竞争越激烈的企业往往有更大的动机持有更多的现金(杨兴全和孙杰,2007),而结合宏观大环境来看,谢梦等(2018)在金融去杠杆化的背景下研究了现金持有量的影响因素,在金融去杠杆背景下代理问题能增加企业的现金持有,是影响企业现金持有的决定因素,治理水平好的企业对超额现金的使用更能为企业带来收益。还有学者基于国内外数据,综合分析了宏观微观的影响,发现杠杆率、分红及企业规模对企业现金流有着最
13、显著的影响,制度环境对企业现金持有决策的影响也很显著,特别体现在对于股东权利保护差的国家,企业更加倾向持有更多的现金(刘璐和 Gary Shea,2014)。(三)“国企混改”与企业现金流从“国企混改”影响企业现金持有水平的视角出发,一般来说,国有企业由于有政府兜底,会存在预算软约束的问题,而混改后随着非国有资本的加入,会让企业的预算约束硬化,可能会强化公司的融资约束;但是另一方面,随着非国有股东的加入,使国有企业股权多元化,也有可能使公司治理结构优化,从而缓解融资约束。杨兴全和尹兴强(2018)研究发现,“国企混改”最终会通过企业股权混合度提升而增加企业的现金持有水平,显著提升企业价值。现有
14、文献多从上述角度出发,在宏观的层面,对政策影响,以及行业溢出效应等展开了实证研究;在微观层面,从企业内部治理结构,比如,对超额雇员、内部控制体系、全要素生产率、投资效率、企业财务绩效等方面展开了详细的研究,为稳步推进“国企混改”提供了支撑依据。但现有文献在研究混改效果对现金持有量行为影响时,在揭示其具体的影响路径方面有所欠缺。本文认为,一方面,由于企业内控完善时,其投资决策效率会更高,治理结构会更加严谨,就有可能减少企业过度投资行为,提高企业的现金持有量;另一方面,当企业内部控制完善的时候,代理问题会削弱,管理层为自己牟利的动机会相对减少,现金持有增加不会加剧委托代理问题,企业会倾向持有更多的
15、现金以备日后投资。所以,本文意在验证“国企混改”是否会通过提高内部控制质量这一路径使企业现金持有量提高。二、理论分析与研究假设基于代理理论,国有企业所有权与经营权分离造成了代理人与委托人之间因为信息不对称,以及目标函数不一致产生高额代理成本,代理人通常由政府直接指派,“一家独大”容易变成“一言堂”,为了兼顾社会效益等一系列政治因素,会导致过度投资问题,使企业的现金流量不足,投资效率低下(姜付秀等,2009);同时,企业代理人可能会基于自身权益而非追求股东利益最大化,易造成机会主义与高额在职消费行为,加剧管理层道德风险问题(林毅夫和李志赟,2004),加剧企业现金流量不足。引入非国有资本之后,非
16、国有股东指派的董事会成员会起到一定的分权制衡作用,非国有资本的天然“逐利”属性会减少一部分不必要的社会政策性投入,将注意力转移至可获利项目上,有利于企业投资效率的提高(许晨曦等,2020)。此外,股权间的相互制约,可以使企业现金持有保持在一个相对充足合理的水平(杨兴全和尹兴强,2018)。基于以上分析,我们提出假设 1。假设 1:非国有资本的加入会提高企业的现金持有水平。基于信息不对称理论,“国企混改”之前,其产权性质单一,控制权在国家手上,管理者也是由政府直接委派(江轩宇,2016),企业的内部信息掌握在高管手中,其余投资者接触不到完全的信息。在“国企混改”后,非国有股东的加入,可以破除一些
17、行业限制并且获取政府政策优惠,内部信息对其决策至关重要,非国有股东会委派董事进入董事会,以降低信息不对称,董事会可以充分发挥其职能,提升国有企业经营治理效率(郑志刚,2015),企业的内控制度得以提升而不是“名存实亡”。内控提升(丁华和杨莹,2022),自我监督手段完善,可以减少企业高管的在职消费及牟利的行为,有利于企业资产的保全,企业管理者为了保证有足够的资金用于075渤海大学学报哲学社会科学版渤海大学学报哲学社会科学版表 1控制变量定义变量符号变量定义变量解释说明Size公司规模期末资产总额的自然对数Lev资产负债率期末负债总额/期末资产总额Growth营业收入增长率(当年营业收入原上年营
18、业收入)/上年营业收入ROA总资产净利润率净利润/总资产平均余额TobinQ托宾 Q 值(流通股市值+非流通股股份数伊每股净资产+负债账面值)/总资产Big4审计是否为四大会计师事务所审计单位是否为四大会计师事务所,取值是为 1,否为 0企业的投资及扩张活动,会在一定程度上提升企业的现金流量水平(杨兴全和尹兴强,2018)。基于以上分析,我们提出假设 2。假设 2:非国有资本的加入通过改善企业内部控制提高了企业的现金持有水平。三、研究设计(一)样本选择与数据来源本文选择 20082021 年沪深 A 股国有上市公司为样本,依据研究惯例对初始样本进行了如下处理:(1)在样本中剔除了金融行业上市公
19、司及 ST、*ST 公司样本;(2)对所有变量进行1%的缩尾处理,最终得到 14 481 个观测值的面板数据。使用 stata17.0 进行主要数据分析,相关数据来自 CSMAR 数据库,内控数据来自 DIB数据库,上市国有企业改革数据来自经管之家与部分手工收集。(二)变量定义与说明1.非国有股东参与度(NSSP)采取非国有股东指派董事会人数在总董事会人数中所占比重来衡量非国有股东在进入后的实际参与度水平。2.现金持有量(Cash)参考已有研究(陆正飞,2013),将现金持有定义为(货币资金垣交易性金融资产)/(总资产-现金及现金等价物)。3.内部控制质量(IC)借鉴逯东等(2014)的做法,
20、本文采用深圳DIB 数据库披露的“内部控制指数”,IC=内部控制指数/100。该指标数值越大,表示公司内部控制质量越高,当该指标为 0,表示公司内控制度出现重大问题。4.控制变量为了控制其他因素对研究的影响,借鉴田利军和刘熙(2019)、曹越和孙丽(2021)等的研究,本文主要选取了如下的控制变量,具体定义见表 1。(三)模型构建Cash=酌0+琢1NSSP+琢2IFP+controls+移IND+移Year+着(1)本回归模型中,NSSP 表示非国有股东参与度,用以衡量混改深度,IFP 用以衡量混改广度。Cash=酌0+琢3NSSP+controls+移IND+移Year+着(2)IC=酌0
21、+琢4NSSP+controls+移IND+移Year+着(3)Cash=酌0+琢5IC+琢6NSSP+controls+移IND+移Year+着(4)借鉴温忠麟(2007)三步法检验,通过构建中介效应模型(2)(4),进一步探讨内部控制在混合所有制改革非国有资本的投入对于企业现金持有量影响中发挥的中介效应。模型中 酌0为代表与解释变量无关的常数项,琢1至 琢6为各变量的回归系数,着 代表与各变量无关的随机误差项。四、实证结果分析(一)描述性统计全样本的描述性统计结果见表 2,企业内控质量(IC)的中位数为 6.71,标准差较大,说明各样本之间的内部控制质量参差不齐且最大值是 9.95,最小值
22、是 0,波动较大。最大值与最小值之间差距大,说明内控质量两极分化比较严重。非国有股东委派董事人数除以董事会总人数(NSSP)均值为 5.5%,说明大部分非国有股东委派董事人数占总董事人数的 5.5%,而且最大值为 0.86,最小值是 0,说明最多的情况下由非国有委派董事占了总董事人数的 85.7%,最少的情况下有非国有股东参与投资却没有委派董076渤海大学学报二二三年第四期渤海大学学报表 2主要变量的描述性统计结果变量名称NMeanSDMinMedianMaxCash14 8811.82158.830.000.1719 372.64IC14 8816.341.680.006.719.95NSS
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