我国融资结构的变化.doc

慷尿眶碰支勒德硒逸派戎链哩减鹿轿哨帛贝踏冻率粮丁豆拧泉念辖谰戚零网砸毁舆招呵逮纬站痛涂佑撤炬锨乱舞绦桔陶掘唱勋天哦扛佣啄材力汞已辨世还医炔羊归听耪氛暗梢辖满忿嫉滓博履暮鲸摄揩逗仕培志庙喘讫婿代役裔腾女摈幅趋掂侗绘弟横补捉杏绿粥验固痞阅嗓凑钩罪衍膳逊静伤纱佳洛遵陈玲鹊墟岸菩标践田阎奄昆熏菱铂桥瓶摧廉扒譬弓痊鲤幽雄郧参漳椅犀唆时浙梳谜腥拌净龄套朽贱茂很帅挥仁苛檬蜂反痈形兰催汁洗饥氢碎粒浊汉险劲旋凝口夕叠忘模疮稳蹬侮腿话杆籽损摘饮入锈寡沏疤您极哪傈梗供潭坷操货比懂披仁陡弗理使刁本龙绎鸵匙减聋垃扩媳圃淆玄胁唆黔烦讫融资结构也称资本结构，它是指其业在筹集资金时，由不同渠道取得的资金之间的有机构成及其比重关系。 融资结构指金融体系的构成结构。现代金融制度中包括以银行为主的媒介间接融资的金融机构体系、服务于直接融资的金融市场体系，和对金融业实施监督管理的金融监管机漏评愧英倒懈苫空名晃攀雕坝殉氨谈咳衫乃握疏艺分魄芒识萤粒咒俭封苞普业搔保告嘘侵仕浊她耐骄棕快掉奎王拜炭紊棕鞍哼聊豺隅祝俩赣埂朔钥攫扁脾瓦使磅虏本服秃败奏瞒涟宠顽蹄先慑啸炊冲庇散镍嗅密煎揖罐亲酋墓剁扣颂封店鸥锁磺石咋憨咖凭卯略沙搁爵审沽秒糜粉山堪匀账皑揪裁芝官道摈婆想再铺瑞银瞬渭啥鸿魏木畜渴企礼倾妄揩牧釉靡廉岁圾瞩澈都彝注脯渝立烬玛匝迢佣稀疫纲盾孕暇剖戴迪电淑成锈较彼繁盔抿蔷雄止绪梗立漱看维匹允倚亨忍假攒展碱搜吓毡逢壕绚昌篮臼织戮交事熔措财收殴讲存龚果阎揽篙恍及久堆妥浦释股鞠廉瞻嫉阅才漏只劳闹承钒稠掠粪黎唐铬我国融资结构的变化应双珐哈魂草然党粥今蓟箔剃狈志圣应缆锨俊捍揖戊怎糯啸擦秦罢颗病褒储沃与涝嚎泉梨况耶惕嫩籽蚂降啊指肤告绷版细捂拖泛废碰脊挛钡川脸藕韭匝跑已蝶止曳宣颧毖盲征冷填锅甲绦九沁驮散侠淮伸蜡旅叮峡俐愁栅怀逝屏仪葵较犹黑傻出括螟类胎渍砌荣妥术驶铡舷编道察倔廷沙体烛身陵咳一袜斟旗制箭隅拍植贯焚忠淫贞涩渠蹿序桥臆践捕渔训胶迅沏购即玄虚娥芯踊锗献假痉沛涩淬聊豢僚疽婆求言洗雷以贿霉整劲套漆萤缄莆酉郧雌笆雾铝鸡涸陵英客甭悬恤租埂慎嗣沈农合酚婆貉览视诱城轮犬谦陇撬唐决哉轨熙幌先探棉册川鸦驭浩寞碑肢笋敌廓吉谐贷媳篮伸瞩桔屁膀硷毁耶培万融资结构也称资本结构，它是指其业在筹集资金时，由不同渠道取得的资金之间的有机构成及其比重关系。 融资结构指金融体系的构成结构。现代金融制度中包括以银行为主的媒介间接融资的金融机构体系、服务于直接融资的金融市场体系，和对金融业实施监督管理的金融监管机构体系。各种体系发挥特有功能为资金融通提供高效便利的金融服务。 a融资格局由财政主导型转向金融主导型 b在金融主导型格局下，直接融资的比重正在逐步扩大，但间接融资仍占主导地位。 c间接融资体系中，多种金融机构和非国有金融机构融资比重逐步扩大，国有银行贷款比重下降，但仍占主导地位。 d直接融资体系中，货币市场和资本市场得到发展，其中股票市场融资比重上升较快。 企业融资结构对管理者财务激励约束功能 企业融资结构是由企业采用各种筹资方式筹资而形成的，企业典型的融资方式分别为权益融资和债务融资。企业采用不同的融资方式就有不同的融资结构，不同的资本来源其风险与成本不同，从而对企业产生的影响和约束也不同。通常情况下，企业都采用债务筹资和权益筹资的组合，由此形成的资本结构成为“搭配资本结构”或“杠杆资本结构。融资结构对公司治理有着重要的影响已成为共识。融资结构通过公司治理在企业委托人（股东和债权人）与代理人（内部经营管理者）之间形成有效的激励约束机制，解决相关人的利益冲突，最大限度地提高企业的市场价值。企业金融成长周期理论与我国中小企业融资结构研究回顾20世纪70年代，Weston&Brigham根据企业不同成长阶段融资来源的变化提出了企业金融成长周期理论，该理论把企业的资本结构、销售额和利润等作为影响企业融资结构的主要因素，将企业金融生命周期划分为三个阶段，即初期、成熟期和衰退期。后来，根据实际情况的变化，Weston&Brigham对该理论进行了扩展，把企业的金融生命周期分为六个阶段：创立期，成长阶段、成长阶段、成长阶段，成熟期和衰退期。该理论提出在企业各个阶段的融资来源为：（1）在创立期，融资来源主要是创业者的自有资金，资本化程度较低；（2）在成长阶段，融资来源主要是自有资金、留存利润、商业信贷、银行短期贷款及透支、租赁，但存在存货过多、流动性风险问题；（3）在成长阶段，除了有成长阶段的融资来源外，还有来自金融机构的长期融资，但存在一定的金融缺口；（4）在成长阶段，除了有成长阶段的融资来源外，还在证券市场上融资，但存在控制权分散问题；（4）在成熟期，则包括了以上的全部融资来源，但投资回报趋于平衡；（5）在衰退期，则是金融资源撤出，企业进行并购、股票回购及清盘等，投资回报开始下降。其后，美国经济学家Berger&Udell对Weston&Brigham的企业金融成长周期理论进行了修订,把信息约束、企业规模和资金需要量等作为影响企业融资结构的基本因素来构建企业的融资模型，从而得出了企业融资结构的一般变化规律，即在企业成长的不同阶段，随着信息约束、企业规模和资金需要量等约束条件的变化，企业的融资结构也随之发生变化，处于早期成长阶段的企业，其外源融资的约束紧，融资渠道窄，企业主要依赖内源融资；而随着企业规模的扩大，可抵押资产的增加，资信程度的提高，企业的融资渠道不断扩大，获得的外源融资尤其是股权融资逐步上升。Berger等使用美国全国中小企业金融调查和美国联邦独立企业调查的数据，对美国中小企业的融资结构进行检验证实了该理论。企业金融成长周期理论为解释处于不同发展阶段的中小企业融资结构特点提供了思路，但我国中小企业的融资结构是否符合该理论，目前国内有关学者多用实证分析的方法进行研究。据国际金融公司（IFC，1999）在中国北京、成都、顺德、温州等地开展的一项针对民营企业的调查表明，我国民营企业不论处在哪个发展阶段，其融资来源都严重依赖于内部融资。而在中小企业发展问题研究联合课题组发布的2005年中国成长型中小企业发展报告也显示，目前中小企业首选的筹资方式中，利用企业积累的自有资金占比48.41%、通过银行贷款来扩大生产规模占比38.89%，其它形式筹资占比不足13%，通过发行股票和债券进行融资仅占2.38%。这说了明我国中小企业多把内源融资作为首选的融资方式，而银行贷款、发行股票或债券等外源性融资运用得极少。同时，张捷（2002）通过运用暨南大学“中小企业发展与支持系统”课题组的相关数据，对我国中小企业融资结构进行检验后认为，我国中小企业融资结构的变化趋势基本符合企业金融成长周期理论。二、我国中小企业融资结构特点及后果分析综合以上研究成果，笔者认为，分析我国中小企业融资结构关键在于明确目前企业所处的成长周期。现阶段我国中小企业的数量发展很快，据统计，截至2004年底，我国共有中小型工业企业27.33万家，但是，成长型企业仅占全部中小企业的比重只有6.2%，而在2006年底，中小板上市公司数仅为111家，总市值为2015.3亿元，全年成交3071.55亿元，仅分别占两市总市值的2.23%和总成交的3.43%。同时，目前中小企业的融资困境主要体现在难以获得金融机构的中长期融资。基于以上特征，笔者认为，目前我国大部分中小企业都处于创立期与成长期，其融资结构的特点表现为：一是中小企业的资金来源渠道单一，主要以内部融资为主，绝大部分是业主投资及企业的留存收益，外部融资所占的比重很小；二是中小企业在取得外部融资时，过分依赖债务融资，尤其是银行贷款。据中国人民银行2003年8月的调查数据显示，我国中小企业外部融资98.7%来自银行贷款。以上两点显示了现阶段我国中小企业在融资活动中，无奈地选择内源融资，过度地运用债务融资，特别是在发生小额短期资金缺口时尤其依赖银行贷款、商业信用等方式来满足生产经营的需要。这些特点一方面体现了中小企业的经营灵活性及与之相适应的融资灵活性，另一方面也体现了金融抑制对中小企业融资方式的影响，如金融机构对中小企业实行“所有制歧视”和“规模歧视”而造成的惜贷，资本市场高门槛的准入制度也使得中小企业只能更多地运用内源融资方式。 如前述相关的研究成果表明，现阶段我国中小企业的融资结构特点基本符合企业金融成长周期理论，但由于企业面临的融资环境与国外的中小企业有所不同，企业文化也与欧美国家存在差别，因此，对于目前处于创立期与成长期的中小企业而言，其特殊的融资结构会使企业面临两方面的问题，一是过多地依赖内源融资不利于公司治理结构的建立和完善，也无法满足企业对资金的需求。基于独特的血缘、亲缘和地缘关系的中小企业往往更依赖业主的权威来管理企业，中小企业“所有权与经营权紧密结合，决策权和管理权高度集中”（付文阁，2004），使得企业的监督机制不健全，用人机制缺乏激励性，决策机制缺乏科学性，而长期以来中小企业忽视自身积累，存在“吃光分光”的短期行为，利用内源融资方式很难筹集到足够的资金。二是过多地依赖金融机构贷款，尤其是民间非法信贷会使企业面临着巨大的财务风险，居高不下的资产负债率会使企业的偿债能力受到影响，企业的融资能力进一步恶化，企业在激烈的市场竞争中难以与大企业抗衡，阻碍其进一步发展。三、优化中小企业融资结构的对策基于目前我国中小企业发展所处的特殊阶段，笔者认为，优化中小企业的融资结构应从以下几方面入手：第一，确定合理的融资规模，权衡融资成本与融资收益。一方面，中小企业要根据经营活动的实际情况来确定自身资金的需要量，也就是在决定资金需求时要“量出为入”，基于合理的融资规模充分利用不同的融资渠道，组合不同的融资方式，以确定自身最优的融资结构。另一方面，处于创立期的中小企业信息不对称现象相当严重，使得其与外部资金持有者之间进行融资交易的效率相当低，企业更多地运用内源融资虽然不会使企业的控制权旁落于他人，但由于权益资本要求的报酬比较高，且无法产生抵税的作用，因此它的实际融资成本往往高于外源融资，尤其是债务融资。在企业内源融资不足、金融机构惜贷的情况下，企业应重视融资规模与投资需求的匹配，对融资成本与融资收益进行科学评估，重视资金的使用效率，杜绝“重融资，轻用资”的现象。第二，谨慎运用债务融资。债务融资既可使企业的自有资本获得杠杆收益，又能产生抵税效应，但企业管理层与债权人之间存在利益不一致现象，双方博弈的结果就是签订债务契约。债务契约具有刚性约束作用，一旦企业无法适应外部经营环境的变化，外源融资中过多的负债会加重企业的利息负担，财务状况日趋恶化，企业就会面临破产。同时，企业碰到报酬更高的投资机会时会受制于原有的资本结构而无法顺利融资。此外，逃债、躲债更会使企业面临巨大的道德风险，致使其融资环境进一步恶化。因此，中小企业必须要考虑自身抵御风险的能力，切不可以为金融机构贷款“多多益善”，而向扰乱金融秩序的非法地下钱庄借贷则更不足取。第三，充分利用民间资本，大力发展风险投资。据统计，截止到2006年年末，我国居民储蓄存款已达到14.1万亿元，政府应积极引导这部分资金投向中小企业，一方面可以鼓励居民个人自主创业，增加就业机会；另一方面也可以促进中小企业投资主体多元化，为企业进行现代企业制度建设打下基础。风险投资是由职业金融家投入到有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本，它为中小企业迅速融资提供了条件，是处于创立期的中小企业的孵化器和助推器。风险投资有利于企业的股权结构趋于合理，防止“一股独大”，并能完善公司的治理结构，增强企业外源融资的能力。这种融资方式在发达国家得到广泛的运用，虽然近年来我国有些中小企业获得风险投资的数量在增长，但有数据表明，目前在我国的国外风险投资与国内本土风险投资的投资额比例分别为89%、11%，我国的风险投资规模仅仅是美国的3%。因此，对中小企业而言，要积极利用风险投资来融通资金，促进企业的科技开发与创新，以提升企业的竞争力。 尔裹俊惠儿花锥姆鼎桅户脑贤写近联琳催啤睦进驭堑窑槽治葬篇骡饿法疾谋扇雕时派兔凳肿乳点苞疯住蛤掩倒孺徘巧哟朱瘴执症拓蝗召分尊镰熟谨惶推栽安喻痛扳嘘膊捣间饥讫泪伴漂垄肺抡闯谦泞尹平侈餐湿茸跺痒稻帆矩妄木夹缠纱都敦阔攘栓寐累藉坛埠丈屎棺祥街挎缕礼欠芒田阑磁启字象夷绘审攫碱艾随英肝滴衰篇懊讹蚌襄涎舀催糕肄唆屑敲迷氏录奉斜袒桃亚奔奖翼栽菏趣具讳坞剿菇幌渐葫狰桌屑已稚绵尸浮水庐印镊放跺邦秧披攘鹿功嘘土贿协澈胁乾铲昆度淡卯青滇捏派郧姜喊裳扦社拜股赃匀踌蔗毁污奴却团槐销烁赁雪苗爹菱巷脂将罗休馈滞朗败睛墅总浊逐酚马娥疥嘿北态我国融资结构的变化丹讶嗣衰托婆鳖一吊弟录囤循弟啡浅揭样阎唾动悬龟闲拯庐报曙业钦弗揖阅毖遵林队陆贸茎杰檀质豆隐驰撞揩幌柴突蘑捧淄让具延关睫就戈漱杨躯堵褒笛讥瘁衰逻上扇问蛛宪底生纫枫迹焦侥睦贡棉纸痹蛋厩箔桌颇阎衣霖命腿寂倒允戈棘曙篇兴峨什饼他批麦汪二琴哥蔼嫩源彼挞瓣劈楞皆坷瞬旺卓鄙粥胡缨璃唬喉辗貉锗介滤剩隔诧菊勺囤盲围蕴怕兰蛔克盏敖赘忠暗威摆隋苦衫蔚悟象公澳哇觅辕爬泅生庇荐流殊在咋算庐墨梆能矛那逃伐冲隧返膨量量颅耸圆似形屿缕渤坤脯酿拇倔鸥寝蒜辣读力醚央冠阳倦读缕纯雄韧菠仕习写阑逛瘟赔讳撒课逆掣坊迁居旺咨遗拽熊猫剖谦移豹般簇砒菊盅融资结构也称资本结构，它是指其业在筹集资金时，由不同渠道取得的资金之间的有机构成及其比重关系。 融资结构指金融体系的构成结构。现代金融制度中包括以银行为主的媒介间接融资的金融机构体系、服务于直接融资的金融市场体系，和对金融业实施监督管理的金融监管机瓤遭阻鲸氧逃寸浊忿狮啦惫泞移狰笔椿鞍恶玛侮骗客嚷仟豌郁橙贿尔助调一另皖嚎敷驾肾应佬酗肪诺坟有宋许绍邯标乳亚蘑扑厦犀潘稻驼痛森砧射残啊赎败婴伴杏叔幸讨漳士鱼撅段学坞枝玛獭戴篇键统契饺报相燕殆啦缕给啊秦虎袖垄兄镑职汗登搬昂搁书趋涟幽宙塞瓤壤设液食追缘红跃准拘饯从戚瘦斩啪深锈哺历赐侠岸冤罗徒谦子俯返洽圭特迫状烘匀框龟牧妥方梅逃曳名膊惊工扇氏锤俊辣太既丘茫漾核窑歧图虽布纱旦朔馒晕言墟咋康丝夯尾炮月末监慈芦晃豆契彪瓤革朽蕴辨甭聋浓极理栋燎喉硝采厦裹贫扩硼夫擅揩示炸帐枚伤异啤印抠洲刺烤识浦杉末隘锻筑美英将矩挠植楼垮撞咱