财务管理基础第三章.doc

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第三章 风险与报酬

学习目标：通过本章学习，要求理解风险的含义、种类以及风险与报酬的关系，掌握期望值、方差、标准差、标准离差率和风险报酬的衡量，了解投资组合的期望值、投资组合的风险衡量以及资本资产定价模型。

§3－1 风险与报酬的关系

一、风险的含义
1．概念
风险：是指一定条件下、一定时期内，某一项行动具有多种可能但结果不确定。
2．风险产生的原因
缺乏信息和决策者不能控制未来事物的发展过程。
3．风险的特点：
风险具有多样性和不确定性，可以事先估计采取某种行动可能导致的各种结果，以及每种结果出现的可能性大小，但无法确定最终结果是什么。
4．风险和不确定性、损失和危险的联系与区别
（1）风险与不确定性：
l 不确定性：是指对于某种行动，人们知道可能出现的各种结果，但不知道每种结果出现的概率，或者可能出现的各种结果及每种结果出现的概率都不知道，只能作出粗略的估计。
l 风险问题出现的各种结果的概率一般可事先估计和测算，只是不准确而已。如果对不确定性问题先估计一个大致的概率，则不确定性问题就转化为风险性问题了。在实务中，风险可能是指风险本身，也可能指不确定性问题。
（2）风险与损失
l 损失是事件发生最终结果不利状态的代表。
l 风险只是损失的可能，或是潜在的损失，并不等于损失的本身。
l 风险不仅可能带来预期的损失，而且也可能带来预期的报酬。
（3）风险与危险
l 风险是指结果的不确定性或损失发生的可能性。
l 危险一般是指损失事件更易于发生或损失事件一旦发生会使损失更加严重的环境。
l 危险是影响风险的一种环境性因素，是导致风险水平增加的原因。

二、风险的类型
风险主要两种：
1．市场风险
市场风险：是指影响所有企业的风险。它由企业的外部因素引起，企业无法控制、无法分散，涉及到所有的投资对象，又称系统风险或不可分散风险。
如：战争、自然灾害、利率的变化、经济周期的变化等。

2．企业特有风险
（1）定义：
企业特有风险：是指个别企业的特有事件造成的风险。它是随机发生的，只与个别企业和个别投资项目有关，不涉及所有企业和所有项目，可以分散，又称非系统风险和可分散风险。
如：产品开发失败、销售份额减少、工人罢工、没有争取到重要合同、诉讼失败等。

（2）分类：
经营风险（商业风险）——指由于企业生产经营条件的变化对企业收益带来的不确定性。
风险来源：企业内部、或企业外部。
按风险形成的原因分为 如：顾客购买力发生变化、竞争对手增加、
政策变化、产品生产方向不对路、生产组织不合理等。

财务风险（筹资风险）——指由于企业举债而给财务成果带来的不确定性。
若借入资金比重大，风险程度就高；若借入资金比重小，风险程度就低。因此，必须确定合理的资金结构，既提高资金盈利能力，又防止财务风险加大。

三、风险和报酬的关系
风险和报酬之间存在密切的对应关系，高风险的项目必然有高报酬，低风险的项目必然低报酬，因此，风险报酬是投资报酬的组成部分。
1．风险报酬
（1）概念
风险报酬：是指投资者冒着风险进行投资而获得的超过货币时间价值的那部分额外收益，是对人们所遇到的风险的一种价值补偿，也称风险价值。
（2）表现形式
可以是风险报酬额或风险报酬率。在实务中一般以风险报酬率来表示。

2．投资报酬率
如果不考虑通货膨胀，投资者冒着风险进行投资所希望得到的投资报酬率是无风险报酬率与风险报酬率之和。即：
投资报酬率 = 无风险报酬率 + 风险报酬率
无风险报酬率就是资金的时间价值，是在没有风险状态下的投资报酬率。
风险报酬率是风险价值，是超过资金时间价值的额外报酬，具有预期报酬的不确定性，与风险程度和风险报酬斜率的大小有关，并成正比关系。

【例3－1】 资金的时间价值为5%，某项投资的风险报酬率为10%。
要求：在不考虑通货膨胀时，计算投资报酬率。
解： 投资报酬率=无风险报酬率+风险报酬率
=5%+10%=15%
§3－2 单项投资风险报酬的衡量

一、概述
1．单项投资风险
单项投资风险：是指某一项投资方案实施后，将会出现各种投资结果的概率。
2．单项投资风险报酬率
单项投资风险报酬率：是指因承担单项投资风险而获得的风险报酬率。

二、单项投资风险报酬率的评估方法
风险是可能值对期望值的偏离，因此利用概率分布、期望值和标准差来计算与衡量风险的大小，是一种最常用的方法。
（一）概率及其分布
1．概念
随机事件：指在完全相同的条件下，某一事件可能发生也可能不发生，可能出现这种结果也可能出现另外一种结果的事件。
概率：就是用来反映随机事件发生的可能性大小的数值。

2．表现形式
Ø 一般用X表示随机事件，Xi表示随机事件的第i种结果，Pi表示第i种结果出现的概率。
Ø 一般随机事件的概率在0与1之间，即0≤Pi≤1，Pi 越大，表示该事件发生的可能性越大，反之，Pi越小，表示该事件发生的可能性越小。
Ø 所有可能的结果出现的概率之和一定为1，即 。肯定发生的事件概率为1，肯定不发生的事件概率为0

【例3-2】某企业投资生产了一种新产品，在不同市场情况下，各种可能收益及概率如下：
市场情况
年收益Xi（万元）
概率Pi
繁荣
200
0.3
正常
100
0.5
疲软
50
0.2
解：从上表中可见，所有的Pi均在0和1之间，且P1+P2+P3=0.3+0.5+0.2=1。

（3）概率分布
概率分布：将该企业年收益的各种可能结果及相应的各种结果出现的概率，按一定规则排列出来所构成的分布图。一般用坐标图来反映。
① 概率分布图：横坐标表示某一事件的结果，纵坐标表示每一结果相应的概率。
② 概率分布有两种类型：

Pi 离散型概率分布 Pi 连续型概率分布
0.5 　　　　　　　　　　　　　　　 0.5
0.4 　　　 0.4
0.3 0.3
0.2 　 0.2
0.1 0.1
0 50 100 200 Xi 0 50 100 200 Xi

离散型概率分布特点：是各种可能结果只有有限个值，概率分布在各个特定点上，是不连续图象。
连续型概率分布特点：是各种可能结果有无数个值，概率分布在连续图象上的两点之间的区间上。

（二）期望值
期望值：是指可能发生的结果与各自概率之积的加权平均值，反映投资者的合理预期，用E表示。
根据概率统计知识，一个随机变量的期望值为：

【例3-3】 利用【例3-2】中的资料
要求： 计算预期年收益的期望值。
解： E=200×0.3+100×0.5+50×0.2=120(万元)

【例3-4】有项目A和项目B，两个项目的投资报酬率及其概率分布情况如下表所示，试计算两个项目的期望值报酬率。
A、B项目投资报酬率及其概率分布表
项目实施情况
该种情况出现的概率
投资报酬率
项目A
项目B
项目A
项目B
好
0.2
0.3
15%
20%
一般
0.6
0.4
10%
15%
差
0.2
0.3
0
-10%
解：（1）项目A的期望投资报酬率为:
=0.2×0.15+0.6×0.1+0.2×0
=9%
（2）项目B的期望投资报酬率为:
=0.3×0.2+0.4×0.15+0.3×(-0.1)
=9%
结论：期望投资报酬率仅仅是反映一个“重心”的位置，并没有考虑“重心”两边的各种后果的分布情况，因此需要了解概率分布的离散情况，即计算标准离差和标准离差率。

（三）风险衡量
1．方差
（1）概念：
方差：是各种可能的结果偏离期望值的综合差异，是反映离散程度的一种量度。
：方差； ：第i个可能结果；
：第i个可能结果出现的概率；
n ：可能结果的总数。

（2）计算公式：

l 方差越大，说明各实际可能结果偏离期望值的程度越大，反之则说明各实际可能结果偏离期望值的程度较小。
l 对于只有一种可能发生的结果的确定情况来说，实际可能结果即为期望值，方差为零。

2．标准离差
（1）概念
标准离差：是用来衡量概率分布中各种可能值对期望值的偏离程度，反映风险的大小,标准离差用σ表示。
（2）计算公式：

v 标准差用来反映决策方案的风险，是一个绝对数。
v 在n个方案的情况下，若期望值相同，则标准差越大，表明各种可能值偏离期望值的幅度越大，结果的不确定性越大，风险也越大；反之，标准差越小，表明各种可能值偏离期望值的幅度越小，结果的不确定越小，则风险也越小。
v 只适用于在期望值相同条件下风险程度的比较。

（3）举例：教材P54 【例3-5】、【例3-6】

3．标准离差率
（1）概念：
标准离差率：是指标准差与期望值的比值，也称离散系数，用q表示。
（2）计算公式：
：标准离差率；：标准离差；E：期望值(期望投资报酬率)。

×100%

v 标准差系数是一个相对数，适用期望值不同的决策方案比较；
v 在期望值不同时，标准差系数越大，表明可能值与期望值偏离程度越大，结果的不确定性越大，风险也越大；反之 ，标准差系数越小，表明可能值与期望值偏离程度越小，结果的不确定性越小，风险也越小。
v 对单个方案，可将标准离差（率）与设定的可接受的此项指标最高限值比较病进行选择；对于多个方案，选择标准离差（率）低、期望值高的方案。

（3）举例：教材P55 【例3-7】、【例3-8】

三、单项投资的风险报酬的衡量
（一）风险报酬系数
RR：风险报酬率； b：风险报酬系数； q：标准离差率。

RR = bq

（二）投资的总报酬率
1．计算公式：
在不考虑通货膨胀因素的影响时，投资的总报酬率为：
R：投资报酬率；　 RF——无风险报酬率。

R＝ RF+RR = RF+bq

2．图示：
投资报酬率（R）

R=RF+bq

b
RF
风险程度（q）

l RF可用加上通货膨胀溢价的时间价值来确定，实务中一般为短期政府债券的（如短期国库券）的报酬率；
l b可通过对历史资料的分析、统计回归、专家评议获得，或者由政府部门公布。

3．举例：教材P56 【例3-9】

（三）项目投资决策
1．单个项目决策时，只需要保证其预期的投资报酬率大于其必要报酬率即可。
2．多个投资项目同时进行比较，首要保证每个投资项目都是可行的（即它们的预期投资报酬率都是高于必要报酬率），然后通过风险与报酬关系的权衡，从可行的项目中选择更优者。
Ø 若预期报酬率相同，则选择其风险（）较小者；
Ø 若风险（）相同，则选择预期投资报酬率较高者；
Ø 若其中一个项目的预期报酬率高于另一个，且其风险（）小于另一个项目，当然选择该项目；
Ø 若其中一个项目的预期报酬率和风险（）均高于另一个项目，则需视投资者的风险偏好做出决策。

§3－3 投资组合风险报酬的衡量

一、投资组合的期望报酬
1．概念：
投资组合的期望报酬率：是指组成投资组合的各种投资项目的期望报酬率的加权平均数，其权数是各种投资项目在整个投资组合总额中所占的比例。
：投资组合的期望报酬率
Wi：投资于i资产的资金占总投资额的比例
：资产i的期望报酬率
n：投资资产组合中不同投资项目的总数

2．计算公式：

3．举例
【例3-10】某投资组合由两种权重相同的证券组成，这两种证券的期望报酬率和标准离差如下表所示。请计算该投资组合的期望报酬率。
A、B证券期望报酬率和标准离差表
证券名称
期望报酬率
标准离差
A证券
15%
12.1
B证券
10%
10.7
解：投资组合的期望报酬率为:
= 15%×50%+10%×50%=12.5%

二、投资组合风险的衡量
（一）协方差
1．概念：
协方差：是一个测量投资组合中一个投资项目相对于其他投资项目风险的统计量。从本质上讲，组合内各投资项目相互变化的方式影响着投资组合的整体方差，从而影响其风险。
2．计算公式：
，：股票1和股票2的平均报酬率 ，：股票1和股票2在第i年的报酬率

Cov(R1,R2)=
3．实际意义：
协方差的正负显示了两个投资项目之间报酬率变动的方向。
² 协方差为正表示两种资产的报酬率呈同方向变动；
² 协方差为负值表示两种资产的报酬率呈相反方向变化；
² 协方差的绝对值越大，则这两种资产报酬率的关系越密切；
² 协方差的绝对值越小，则这两种资产报酬率的关系越疏远。

（二）相关系数
1．概念
相关系数：将协方差除以两个投资方案投资报酬率的标准差之积，得出一个与协方差具有相同性质但却没有量化的数。
2．计算公式
﹣1≤≤﹢1
3．实际意义
D 相关系数为正值，表示两种资产报酬率呈同方向变化；
D 相关系数为负值，则表示两种资产报酬率呈反方向变化。
D 相关系数为﹣1.0时代表完全负相关，为+1.0时代表完全正相关，为0时则表示不相关。

（三）投资组合的风险衡量
1．衡量指标
（1）投资组合报酬率的方差
投资组合的风险（方差）：是它包含各项资产的方差的加权平均数，再加上各种资产之间协方差的加权平均数的倍数。

：组合期望报酬率的方差 ：在第i种经济状态下组合的报酬率
：资产i期望报酬率的方差 ：第i种经济状态出现的概率
：资产i、j在总投资额中所占的比重 ：组合的期望报酬率
：资产i和资产j期望报酬率的协方差

（2）投资组合的标准离差
投资组合的标准离差：是指投资组合方差的平方根。

：组合期望报酬率的方差
：资产A和资产B期望报酬率的方差
：资产A、B在总投资额中所占的比重
：资产A和资产B期望报酬率的协方差。

2．投资组合策略
说明：
图中每个×号字形代表与每一种证券组合有关的期望报酬和风险。

×××××
C· ×× × × ×××
RP D· ·E

×× ××××
B· ×××××××
A· ×××××
0 σP
N种证券有效区域图

D ABCDE上的组合为最优组合，AE被称为效率边界或有效边界。
D 若投资者追求的目标是RP最大，愿意承担风险，则可选择靠近E点的组合；
D 若其追求的目标是投资风险（σP）最小，则可选择靠近A点的组合。

三、投资组合风险报酬的衡量：资本资产定价模型
（一）资本资产定价模型（CAPM）的假设
1．概念：
资本资产定价模型（CAPM）：是1990年度诺贝尔经济学奖获得者威廉·夏普于20世纪60年代提出的。该模型主要研究证券市场上价格如何决定的问题，其重点在于探索风险资产报酬与其风险的数量关系。
2．假设条件：
（1）所有投资者均追求单期财富的期望效用最大化，并以各备选组合的期望报酬和标准差为基础进行组合选择；
（2）所有投资者均可以以无风险利率（RF）、无数额限制地借入或贷出资金，并且在任何资产上都没有卖空限制；
（3）所有投资者拥有同样预期，即对所有资产报酬的均值、方差和协方差等，投资者均有完全相同的主观估计；
（4）所有的资产均可被完全细分，拥有充分的流动性且没有交易成本；
（5）没有税金；
（6）所有投资者均为价格接受者，即任何一个投资者的买卖行为都不会对股票价格产生影响；
（7）所有资产的数量是给定的和固定不变的。

（二）资本市场线
1．概念：
资本市场线：是在以预期投资组合报酬率和标准离差为坐标轴的图上，表示风险资产的有效组合与一种风险资产再组合的有效率的组合线。
2．有效率的组合
指的是这样一种状态：没有其他的组合能够在同风险（方差）的情况下获得更高的报酬率（均值），或者能够在获得相同的报酬率（均值）的情况下承担更低的风险（方差）。

RP
E CML
Rm M B
C D N
RF RM-RF
A

0 σm σP
资本市场线

D M点是由RF 发出的射线与有效边界的切点，为风险资产的组合。
D 直线RF M是所有投资者的资产有效组合，通常称为“资本市场线”（CML）。

3．CML的计算
“资本市场线”（CML），它表明资产投资组合报酬率是其标准差的线性函数。

， ：分别表示投资组合的预期报酬和标准差
：代表风险资产组合的标准离差
， ------ 分别是风险资产组合的预期报酬率和无风险资产的预期报酬率

※ 公式诠释：
任意有效投资组合的期望报酬率等于无风险报酬率与风险报酬率之和，该风险报酬率等于资本市场线的斜率与该投资组合标准差的乘积，斜率表示单位风险所产生的报酬。

4．策略
（1）风险规避的投资者，可选择靠近的点，在M线段上，将一部分资产投资于无风险债券，剩余一部分投资于风险证券。
（2）风险偏好的投资者，可选择ME线段上的点所代表的投资组合，不仅将其所有资金都投入到风险证券上，并且还借贷一部分无风险债券将所得资金也投入到风险证券上。

（三）证券市场线与资本资产定价模型
1．证券市场线
（1）概念
证券市场线：主要用来说明投资组合报酬率与系统风险程度β系数之间的线性关系，充分体现了高风险高报酬的原则。
（2）图示

SML
高风险报酬
平均风险报酬
低风险报酬
无风险报酬率
0 0.5 1 1.5
2．资本资产定价模型
：第i个股票或第i种投资组合的的必要报酬率
：第i个股票或第i种投资组合的β系数值
：无风险报酬率
：市场组合的平均报酬率

SML：

该模型表明任何一只证券的预期报酬率都等于无风险债券利率加上风险报酬，即风险补偿。

3．投资组合的风险报酬率

β系数：是对各个股票或投资组合不可分散风险的一种度量，也称为系统风险的指数。它主要是用来衡量某股票或投资组合的报酬率随着市场组合的报酬率的变化而有规律地变化的程度。
（1）单个股票的β系数

D β系数一般不由投资者自己计算，而由一些机构定期计算并公布。
D β系数可以为正值也可以为负值。
D 若β=1，表明该股票的报酬率与市场平均报酬率呈相同比例的变化，其风险情况与市场组合的风险情况一致；
D 若β＞1，说明该股票的风险大于整个市场组合的风险；
D 若β＜1，说明该股票的风险程度小于整个市场组合的风险。

：投资组合的β系数 ：第i种证券的β系数
： 第i种证券在投资组合中所占的比重

（2）投资组合的β系数

【例3-11】某公司持有A，B，C三种股票组成的投资组合，权重分别为：20%，30%和50%，三种股票的β系数分别为2.5,1.2,0.5。市场平均报酬率为10%，无风险报酬率为5%。请计算该投资组合的风险报酬率。
解：（1）确定投资组合的β系数

＝20％×2.5+30％×1.2+50％×0.5 ＝1.11
（2）计算投资组合的风险报酬率

＝1.11×（10％－5％）＝5.55％

【例3-12】2003年证券市场的无风险报酬率为6%，A股票的β系数为1.5,市场证券平均报酬率为12%,则该种股票所要求的报酬率为多少?
解: ∵
∴ = 6%+1.5×(12%-6%)= 15%

3、通过活动，使学生养成博览群书的好习惯。
B比率分析法和比较分析法不能测算出各因素的影响程度。√
C采用约当产量比例法，分配原材料费用与分配加工费用所用的完工率都是一致的。Ｘ
C采用直接分配法分配辅助生产费用时，应考虑各辅助生产车间之间相互提供产品或劳务的情况。错
C产品的实际生产成本包括废品损失和停工损失。√
C成本报表是对外报告的会计报表。×
C成本分析的首要程序是发现问题、分析原因。×
C成本会计的对象是指成本核算。×
C成本计算的辅助方法一般应与基本方法结合使用而不单独使用。√
C成本计算方法中的最基本的方法是分步法。X
D当车间生产多种产品时，“废品损失”、“停工损失”的借方余额，月末均直接记入该产品的产品成本
中。×
D定额法是为了简化成本计算而采用的一种成本计算方法。×
F“废品损失”账户月末没有余额。√
F废品损失是指在生产过程中发现和入库后发现的不可修复废品的生产成本和可修复废品的修复费用。Ｘ
F分步法的一个重要特点是各步骤之间要进行成本结转。(√)
G各月末在产品数量变化不大的产品，可不计算月末在产品成本。错
G工资费用就是成本项目。(×)
G归集在基本生产车间的制造费用最后均应分配计入产品成本中。对
J计算计时工资费用，应以考勤记录中的工作时间记录为依据。(√)
J简化的分批法就是不计算在产品成本的分批法。(×)
J简化分批法是不分批计算在产品成本的方法。对
J加班加点工资既可能是直接计人费用，又可能是间接计人费用。√
J接生产工艺过程的特点，工业企业的生产可分为大量生产、成批生产和单件生产三种，X
K可修复废品是指技术上可以修复使用的废品。错
K可修复废品是指经过修理可以使用，而不管修复费用在经济上是否合算的废品。Ｘ
P品种法只适用于大量大批的单步骤生产的企业。×
Q企业的制造费用一定要通过“制造费用”科目核算。Ｘ
Q企业职工的医药费、医务部门、职工浴室等部门职工的工资，均应通过“应付工资”科目核算。Ｘ
S生产车间耗用的材料，全部计入“直接材料”成本项目。Ｘ
S适应生产特点和管理要求，采用适当的成本计算方法，是成本核算的基础工作。(×)
W完工产品费用等于月初在产品费用加本月生产费用减月末在产品费用。对
Y“预提费用”可能出现借方余额，其性质属于资产，实际上是待摊费用。对
Y引起资产和负债同时减少的支出是费用性支出。X
Y以应付票据去偿付购买材料的费用，是成本性支出。X
Y原材料分工序一次投入与原材料在每道工序陆续投入，其完工率的计算方法是完全一致的。Ｘ
Y运用连环替代法进行分析，即使随意改变各构成因素的替换顺序，各因素的影响结果加总后仍等于指标的总差异，因此更换各因索替换顺序，不会影响分析的结果。(×)
Z在产品品种规格繁多的情况下，应该采用分类法计算产品成本。对
Z直接生产费用就是直接计人费用。X
Z逐步结转分步法也称为计列半成品分步法。√

A按年度计划分配率分配制造费用，“制造费用”账户月末(可能有月末余额/可能有借方余额/可能有贷方余额/可能无月末余额)。
A按年度计划分配率分配制造费用的方法适用于(季节性生产企业)

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