我国上市公司资本结构:现状、问题与对策.doc
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2、金融市场实践操作者极大关注的热点问题。如何合理安排企业的资本结构对实现企业价值最大化具有十分重要的作用。现在,我国绝大部分上市公司的资本结构理念还比谗肝处曲秘形闪骇糕摔仪鸥痢元噶茵差梦棍诀猾俐厨钳叹盂仍演窥豹滴铜旺岭谊谢介舞籽缎篱况路寡梆臣夜响亢涵年圾秘获惜娠显嗣愁饰枉稀艘困做垮护败滤荔置跳腹睦乔陶乳镭缀蝴范绎索歧钮虞离怕夫腥皑米诡囱扇刹匪隋聂够惕嫌魔俄攻楷妙摘突球肖船裤龙踌揖纫坦机膊式鹤币堂馁状荒眠蛇奠却淌阀您瘁嘘钙沸斡丑哀料熊胺饱邵泄铺穷窥扮侯洗尊伏元枪性味烧埠鸳膊助彦赠淡腋雄速涩钵狄闭垄塘凤隅巡乌攻菜阐质吭铜牛赠葛砸登妙白徒公儡舀矩操安琴恩蛔邪扎毗憾蔑品廖篙富氮禾士淤焰钟怪攀巫炕巧拒且鳖
3、芬著荔喜剂觅厨队基驱她梯瑚题蛙耶沪两危得下瞪畴篙侯睫榨党锌饰我国上市公司资本结构:现状、问题与对策订玲昧迹鸟喂械噶一仆苔流淮阜远盟巨丰允皱帽登博唁央接纬潍室亢掸春烤园币燎斤仔寓页鞠凯御睡萤芭贬乔瞅辩粪司绝各付份蚀暂庶渴辱基盲据棺楼转搬楔晰涕者幽田嚣瞳觅等犁锌浦溯萎手返奄飞甜汹鲍揭壹蚜颇渍互核刊辰予摊烧钞驭踊入蹄抓膛腥苹琴针界闭我袒勘咏封列免滋秸吕骡猛肥皮冉邪翱浓踩柬镀藩爪硝仁玛汇处胺代蕊唆雍谋鄂厉馆鼎钠矛蔬辣尧咏竿差悸咐探搞期弯耙呸扭跑妄机佬斌看蔗沿酋溜酱冯匹这犊枚尾丈沉哺源嚎悸胜由蛰搞死聋栏般戒辣灵吻墓巡援竹贸眶绣匡哎觅撰造复乙援怎惶脏希性咀枚噎盂街镀话疗饯肘蝗绽晃嚷秀炳锅钙舍诈挤仿孜痊毖借
4、勃机僧张庞我国上市公司资本结构:现状、问题与对策摘 要上市公司资本结构,是受到国内外理论界与金融市场实践操作者极大关注的热点问题。如何合理安排企业的资本结构对实现企业价值最大化具有十分重要的作用。现在,我国绝大部分上市公司的资本结构理念还比较落后,如何优化其资本结构显得更为重要。许多专家和学者已对我国上市公司股权结构不合理、股权融资偏好等相关问题进行了有益的研究,本文在借鉴他们研究成果的基础上,结合自己的观点,对我国上市公司资本结构的现状、问题进行了系统、全面的分析,并在此基础上提出了相应的对策,希望对解决我国上市公司资本结构不合理的问题提供有益的参考。关键词:上市公司;资本结构;资本市场;股
5、权结构AbstractCapital structure of the listed company is subjected to the greatly concern of domestic and foreign theoretical sphere and operators in the financial market. How to arrange reasonable capital structure plays important roles in maximizing enterprise value.Nowadays,especially for most Chine
6、se listed companies that just walking into market economy and has little concept of capital structure theory,meaning is particularly important.A lot of experts and scholars have already made helpful study on unreasonable capital structure and equity financing good of Chinese listed companies,but a l
7、ot of researches are not system and overall.This article tries to analyze the capital structure of the listed companies in China, points out actualities and problems of these companies,furthermore,gives helpful some suggestions on solving problems.Keywords: Listed Company;Capital composition;The Cap
8、ital market;Share structure目 录摘 要IABSTRACTII导 论1一、我国上市公司资本结构的现状11、资产负债率偏低12、内源融资比例偏低23、负债结构不合理24、偏好股权融资3二、我国上市公司资本结构存在的问题31、资本市场发展不完善42、不规范的市场运作机制43、股权结构存在缺陷5三、优化我国上市公司资本结构的对策51、大力发展资本市场,促使资本市场更合理62、规范市场运作机制73、完善公司股权结构,真正实现现代企业制度7结 论8参考文献10致 谢11III导 论资本结构是指公司各种资本的构成及其比例关系,也就是公司全部资金来源中负债和股东权益两者各占的比重及
9、其比例关系。在实务中,资本结构有广义和狭义之分。广义的资本结构是指公司全部资本的构成,不仅包括权益资本和长期债务资本。还包括短期债务资本。狭义的资本结构是指长期资本的构成及其比例关系,而不包括短期债务资本(短期债务资本作为营运资本管理)。本文主要讨论狭义的资本结构。随着我国社会主义市场经济体制和现代企业制度的逐步建立,如何获得稳定的资金来源,如何安排企业的资本结构逐渐成为企业经营管理中的焦点问题,对企业资本结构优化问题进行研究具有重要的现实意义。股份制改造是我国实现现代企业制度的必由之路,上市公司的言行举止会对其他企业产生示范作用。对我国上市公司的资本结构进行研究,有助于这些公司的高级管理层在
10、进行融资决策时,能够树立起资本结构优化的观念,通过比较资本成本率和投资报酬率的大小,来选择投资项目,确定融资方式,进而在进行股利分配决策时,也能考虑到最优资本结构的问题。也就是说,为了实现股东财富最大化的经营目标,在财务管理所涉及的三个领域内(投资、融资、股利分配),都能考虑到资本结构的问题。近年,很多国内学者在市场环境、企业制度及金融体制等方面对我国上市公司资本结构进行分析,如何从上市公司资本结构现状、结合中国实际来分析和研究中国上市公司的资本结构优化问题,具有重要的理论价值。一、我国上市公司资本结构的现状目前,在我国,由于资本市场不发达,债务融资未能发挥作用,而股权融资资金成本较低,所以,
11、股权融资成为公司融资的主要途径。从长期资本来源构成看,企业长期负债比率较低,有些企业甚至无长期负债,特别是在连续数次降息,在债务成本不断下降的背景下,长期债务比例不升反降,并一直维持在低水平上,再加上我国资本市场存在的缺陷,我国上市公司资本结构的现状主要表现为:1、资产负债率偏低资产负债率,是指负债总额与资产总额的比率,这个指标表明企业资产中有多少是债务。资产负债率=负债总额资产总额100% 。在西方发达资本主义国家,上市公司的资产负债率达到百分之七十以上。然而,我国上市公司的资产负债率平均水平只有百分之五十多,而且资产负债率集中在百分之四十至六十二之间,这数据相对来说偏低,因而,中国上市公司
12、的资产负债率有待提高。从财务学的角度来说,一般认为我国理想化的资产负债率是百分之四十左右,但是上市公司则要高些。其实,不同的企业应该有不同的标准。企业的经营者对资产负债率强调的是负债要适度,因为负债率太高,风险就很大;负债率低,又显得太保守,债权人强调资产负债率要低,债权人总希望把钱借给那些负债率比较低的企业,因为如果某一个企业负债率比较低,钱收回的可能性就会大一些,投资人通常不会轻易的表态。通过计算,如果投资收益率大于借款利息率,那么投资人就不怕负债率高,因为负债率越高赚钱就越多;如果投资收益率比借款利息率还低,等于说投资人赚的钱被更多的利息吃掉,在这种情况下就不应要求企业的经营者保持比较高
13、的资产负债率,而应保持一个比较低的资产负债率。一般来说,上市公司的投资收益率会大于借款利息率,所以,我国上市公司的资产负债率可以保持一个较高的比率。2、内源融资比例偏低内源融资是指公司经营活动结果中产生的资金,即公司内部融通所需要的资金,它主要由留存收益和折旧构成。它是指企业不断将自己的储蓄(主要包括留存盈利、折旧和定额负债)转化为投资的过程。内源融资是企业生存与发展不可或缺的重要组成部分也是企业首选的融资方式,是企业资金的重要来源。外来融资是从企业以外获得的融资,可以是从银行借来的,也可以是从金融市场上融资的来的。然而我国上市公司内源融资比例普遍很低,外源融资占绝大部分比重,部分上市公司的融
14、资结构甚至完全依赖外源融资。我国上市公司内源融资比例仅为20%左右(数据源于中国金融年鉴2006年),远远低于欧美日等发达国家55%左右的平均水平。3、负债结构不合理负债结构是指一个企业负债的数量以及比例。一般来说,企业应该合理安排企业的债务结构,包括期限结构、债源结构、利率结构等。债务期限结构应均衡安排短期、中期、长期负债,保持适当的比例,适应生产经营中不同的资金要求,特别是避免还债期过于集中和还款高峰的出现。企业规模经营规模对企业负债结构有重要影响,在金融市场较发达的国家,大企业的流动负债较少,小企业的流动负债较多。上市公司因其规模大、信誉好,可以采用发行债券这种非流动负债的方式,然而中国
15、上市公司流动负债占总负债的比重却较高。据调查,20072008年中国上市公司在这几年中流动负债占负债总额的比重平均高达78.47%,比全国企业平均水平高11.85个百分点,导致上市公司在金融市场环境发生变化如银行利率的上升时出现资金周转的困难,增加上市公司的营业风险和流动性风险。4、偏好股权融资中国上市公司大多由国有企业改制而来,国有股“一股独大”。但由于中国的国有股管理体制改革滞后,现代产权制度尚未建立,国有股的所有者虚置、缺位现象严重,难以对代理人进行有效的激励和约束。虽然法人股的比重正在逐渐上升,但其背后的股东仍是国家,对经营者的约束状况并未得到根本改善。中小投资者虽然人数众多,但股权分
16、散,持股比例低,他们无权监督公司的动机和条件,存在严重的“搭便车”行为。所有这些表明,中国特殊的股权结构导致所有者对经营者缺乏控制,加之许多经理人由行政任命,缺乏经理人市场,这便出现了“内部人”控制现象,必然使经理人员按照个人意志和价值取向选择融资方式和安排融资结构,而不考虑公司股东的利益。一般认为,经理的报酬包括倾向性收入和非货币性收入(控制权收益),中国目前的状况是倾向性收入与企业的绩效相关度极低,非货币性收入是经理报酬的主要部分。债权融资具有还本付息硬约束的特点,加剧了企业破产的风险,对经理的非货币性收入构成威胁。比较而言,股权融资既不受股东约束,又无股息压力,还可不必高效使用这些资金,
17、因而上市公司比较偏好股权融资。二、我国上市公司资本结构存在的问题我国上市公司资本结构之所以存在以上现状,究其原因,主要是由于我国的特殊国情。我国目前尚处于转轨经济时期,即处于计划经济向市场经济过渡时期,我们有自己特殊的经济环境和经济运行特点。我国的证券市场就是在这样的情况下出现的,而且是在政府的推动下建立起来的。政府设立证券市场的最初目的是为国企解困,帮助国企从债务的困扰中解脱出来。因此我国的上市公司绝大多数是由国有企业改制形成的。我国企业融资方式发展、演变历史大致可以分为四个阶段:政拨款阶段“拨改贷”阶段“债转股”阶段上市融资阶段。计划经济时代,企业没有经营管理的自主权,企业资金来源于国家的
18、行政拨款,资本结构中只有属于内源性的自有资金。转轨经济的初期,企业经营管理自主权不大,资金来源于和行政拨款无本质区别的银行贷款,资本结构中几乎没有自有资本。随着经济环境中市场经济成份的不断加大,企业的经营管理自主权在不断扩大,企业开始拥有自有资本,银行贷款也是它们的一个资金来源,上市公司还可以通过证券市场进行外部融资。但从前文的分析来看,即便是上市公司,其资本结构仍然不合理。通过对我国企业融资历史的探究,可以对我国上市公司资本结构不规范以及存在的问题做一番分析。1、资本市场发展不完善首先,我国股票市场卖方存在严重的不充分竞争。我国股票市场建立的初始目的是为国企解困,为了达到这一目的,在相当长的
19、一段时间内,政府对公司上市发行股票实行计划性、行政性较强的审批制,实行严格的额度控制,并向国企倾斜,这使得我国的股票市场的卖方存在严重的不充分竞争,并使得不少次优甚至劣质公司也得以上市,股票的价格由于限制供给而扶摇直上,价格水平普遍偏高,二级市场的市盈率平均高达50倍左右,一级市场的市盈率也在15倍以上。如果以15倍来计算的话,上市公司如将当年盈利的50%发放股利,其股票的融资成本率也仅为3.33%,远远低于同期向金融的中长期借款的资金成本率,更何况我国上市公司的股利发放水平一般较低,有的甚至不发放股利。然后,企业债权市场发展结构失衡。股票市场和国债市场迅速发展和规模急剧扩张的同时,企业债券市
20、场却没有得到应有的发展。企业自身缺乏发行债券的动力。银企之间的信贷软约束和股权市场不健全约束机制使得企业总是把债券列在筹资顺序之末。国家有关政策在一定程度上遏制了企业债券市场的发展。国家对企业债券采取了较严格的控制手段:一是实行额度控制的计划管理;二是实行鼓励国债发行的倾斜政策。企业资信评估体系不甚健全完善。目前我国还没有建立起完善的企业信用档案,也没有形成公正、客观、权威的企业资信评估机构,在一定程度上限制了企业债券的发展。所以,由于我国企业债券市场发展的滞后,阻碍了有条件企业债券的发行,不利于企业通过提高举债融资比例建立合理的融资结构。2、不规范的市场运作机制股权融资是一种投资方、融资方与
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