商业地产轻资产模式及REITs研究分析报告.pdf

Contents 01 轻资产模式产生背景-02 什么是轻资产模式-03 轻资产模式划分-04 轻资产时代不可不探究的模式：REITs-05 轻资产时代的资产证券化趋势研判-目录目录 01-商业地产轻资产模式产生背景 根据物业机构莱坊的统计数据显示，2015年底，全国主要城市商业综合体存量面积将达到3.6亿平方米，2016年以后更将突破4.3亿平方米。与此同时，2014年国内主要城市综合体个数达885个，较2013年增长24.47%；2015年主要城市的综合体数量将突破1000个；至2018年，商业综合体的年供应量将达到1200个。如整体的房地产行业一样，商业地产存在“严重过剩”的问题，但是，今年一季度，我国办公楼的开发投资同比增长20.6%；商业营业用房开发投资增长17.2%，均高于全国房地产开发投资整体水平8.5%。从数据来看，尽管商业地产“供过于求”的问题日益突出，众房企仍乐此不疲地投身于商业地产的开发中。但是在现阶段的商业地产领域，跑马圈地时代已经过去，行业间的竞争正进入深水区。当土地升值速度高于资金成本时，房地产企业有动力去寻求储备土地，以至于土地储备在某段时期成为衡量房地产企业价值的主要标准，此为房地产行业的重资产模式一个体现。然而，在后土地红利时代，房价上升速度受到抑制，持有资产本身的回报降低并且不足以弥补持有期资金成本时，房地产企业转型已成必然。商业地产轻资产模式产生背景 商业地产新格局：轻资产转型是关键 商业地产发展的三大元凶商业地产发展的三大元凶 A 同质化竞争 B 运营模式存疑 C 资金压力过大 现金流难以保障 企业资金链容易断裂 融资压力大 相比于住宅地产，商业地产的投资更大、回报周期长，对于资金的依赖更大，现金流难以保障 过去集投资、建设、管理于一体的重资产运营模式会沉淀较多资金，影响企业资金链 开发商自身资金薄弱，外部融资模式单一，大部分依靠银行贷款来融资，随着银行贷款政策的收紧，将面临越来越大的融资压力 资金财务角度分析 在竞争日趋激烈和资金压力过大的形势下，商业地产企业如何实现自身的稳定、高速、持久发展已成为企业必须思考的重要课题。但在当今经济形势下，传统的重资产模式已不能帮助企业在市场中赢得有利地位，要想在竞争激烈的商业地产市场保持优势地位，获得持续快速扩张，就应寻求经营模式、盈利模式上的转型，地产企业运营模式需要摆脱“重型化”，转向“轻资产运营模式”。商业地产“轻资产模式”在此背景下应运而生。背景一：重资产模式已不能满足商业地产的发展 商业地产轻资产模式产生背景 商业地产与金融密不可分，经济新常态下，随着国家政府对“互联网+”的大力支持，商业地产的转型升级已经迫在眉睫，抓手金融与互联网必然成为商业地产突围的一种重要方式。金融与互联网的告诉发展在倒逼商业地产由重资产模式向轻资产模式转型。具体国内商业地产巨头的最新发展动向来看，从北京珠江地产旗下珠江摩派项目推出的以项目优选租户的租金进行的创新型保理业务“租金宝”的入市，到万达地产以高收益、稳保障、低门槛、可流动的众筹型产品“稳赚一号”的推出，再到国内万科深圳前海首只公募REITs基金的发行，均说明了商业地产轻资产模式正在悄然兴起。商业地产轻资产模式产生背景 背景二：金融与互联网的发展倒逼商业地产转型 02-什么是轻资产模式？轻资产模式由麦肯锡麦肯锡咨询公司首先提出，具体定义为：在资源有限资源有限的形势下，以智力资本智力资本的运营为基础，杠杠杆杆利用各种资源，从而实现以最低的投入最低的投入得到最大化的商业运营模式价值最大化的商业运营模式价值的战略管理。在轻资产模式中，企业主要依靠自身的核心价值核心价值进行发展，而不是核心业务核心业务发展。业务外包 客户关系 品牌 知识 质量控制 业务整合 价值链定位 核心能力 轻资产 运营基础 运营依托 运营利器 运营捷径 运营关键 运营要素 运营法定 运营要务 轻资产模式运营要素轻资产模式运营要素 什么是轻资产模式？轻资产模式概念 发源于美国房地产企业，主要指分工专业、资产轻型化、房地产开发从投资到开发、规划、设计、建筑、后期物业管理、服务分别由产业链条上的专业公司分别完成，其资金更多的来源是社会大众，只有15%左右是银行资金。高杠杆率 风险小 专业化程度高 投入小 标准化程度高 高回报率 01 02 03 04 05 06 物业管理 品牌溢价收益 商业运营 开发代工管理收益 衍生收益 地产基金金融服务收益 01 02 03 04 05 06 商业地产轻资产模式特点商业地产轻资产模式特点 商业地产轻资产模式收益来源商业地产轻资产模式收益来源 不以拥有土地资产为核心或开端，而是重视运营过程带来的企业价值增值 市场演化的核心是不断专业化，将成为一个精细化的行业，开发商主要通过增值服务获取收益 什么是轻资产模式？商业地产轻资产模式 业务线选择 住宅 酒店 商场 写字楼 工业地产 养老地产 城市综合体 价值链定位 拿地 开发 销售 招租 物业管理 商业运营 资本资源 基金平台 私募债券平台 资产证券化平台 轻资产战略的三个价值空间轻资产战略的三个价值空间 现有资源优化空间 业务线选择 价值链定位 商业地产创新空间 价值链定位 资本资源 金融模式创新空间 业务线选择 资本资源 什么是轻资产模式？轻资产战略的三个决策维度 03-轻资产模式划分 从业务线选择、价值链定位以及资本资源整合三个方面判断，商业地产领域已经形成了三种主流的轻资产运行模式 集运营与投资为一体集运营与投资为一体 运营机构同时作为投资管理人，打通投资建设、运营管理与投资退出整条产业链的凯德模式 投资机构为核心投资机构为核心 运营商为核心运营商为核心 投资机构作为财务投资的类资管模式，典型如万达商业地产拟实施 的轻资产模式 运营机构作为受托管理人的基金模式，如西蒙、铁狮门模式 PS:下文中将对凯德、万达、万科、高和等知名公司的轻资产模式进行详细的分析。轻资产模式划分轻资产模式划分 三种主流轻资产模式 集团于集团于19941994年进入中国，是中国领先的房地产外企。目前在华总开发规模约年进入中国，是中国领先的房地产外企。目前在华总开发规模约2,2002,200万平方米万平方米，管，管理的总资产超过理的总资产超过2,0002,000亿元人亿元人民币。未来民币。未来3 3年，凯德将打造近年，凯德将打造近5050个地标，总开发投资额近个地标，总开发投资额近1,8001,800亿亿元人民币，其中超过一半以上位于中国。元人民币，其中超过一半以上位于中国。亚洲领先的房地产开发商：亚洲领先的房地产开发商：凯德集团在中国秉持明确的综合体战略，拥有8座来福士综合体旗舰项目。此外还开发运营大型城镇综合性项目及核心城市地铁上盖综合体，并参与旧城改造的综合治理；亚洲领先的购物中心开发商、拥有者及管理者：亚洲领先的购物中心开发商、拥有者及管理者：凯德集团在中国38座城市拥有64家购物中心，物业总值约848亿元人民币，总面积约652万平方米，其多元的购物中心组合涵盖区域地标型和社区型购物中心，从而满足中国各区域的差异化需求，为消费者提供国际化、一站式的购物、休闲及娱乐体验；全球最大服务式公寓业主和运营商：全球最大服务式公寓业主和运营商：凯德集团旗下的雅诗阁有限公司(“雅诗阁”)是全球最大的国际服务公寓业主和运营商。在中国，雅诗阁是最大的国际服务公寓业主和运营商。目前在全国拥有和管理着71家物业，近13,000套服务公寓单位；亚洲房地产金融先锋企业：亚洲房地产金融先锋企业：凯德集团注资中国业务的房地产投资信托有2支，资产总值约297亿元人民币。私募基金有12支，总规模约74亿美元。轻资产模式划分轻资产模式划分 凯德组织架构及业务板块 凯德模式凯德模式（全产业链模式（全产业链模式)：横向全产业链横向全产业链+纵向全产业链纵向全产业链 横向全产业链：横向全产业链：业务覆盖办公楼、住宅、购物中心、服务式公寓及综合体，资源整合，一体化发展，各物业形态相互补充促进；且各物业形态各自运转，有各自的全纵向产业链；纵向全产业链：纵向全产业链：集运营与投资为一体，运营机构同时作为投资管理人，打通从开发、投资建设、运营管理与投资退出整条产业链 项目拓项目拓展能力展能力 获取土地储备和投资机会的能力 在各市场拥有专职团队，负责土地及项目收购 开发开发 能力能力 全面的开发能力 面向多元化租户及消费群体的不同类型地产物业的经验 运营管运营管理能力理能力 通过运营或资产改良提升物业价值 通过庞大的客户网络提升经营业绩，创造良好资产收益率 资本资本运作能运作能力力 获取资金，高效利用资本，提升投资效率 综合运作不同投资结构和投资工具，最大化资本生产力 首先，全产首先，全产业链模式帮业链模式帮助凯德中国助凯德中国在在整个零售整个零售房地产投资房地产投资价值链价值链中获中获取价值；取价值；其次，全产其次，全产业链的业务业链的业务模式为提供模式为提供了一个了一个多元多元化盈利基础化盈利基础，包括租金收包括租金收入、管理费入、管理费收入和物业收入和物业增值。增值。轻资产模式划分轻资产模式划分 凯德模式全产业链模式 凯德模式中的轻资产模式特征主要反映在以下两点：凯德模式中的轻资产模式特征主要反映在以下两点：优秀的运营管理能力：优秀的运营管理能力：基于横向产业链的大客户、大数据、大平台；对商业物业合适的定位和实时适时的改造；新加坡国际经验+根据当地政策环境做出的调整 拥抱互联网、与时俱进 完善的内部人才培养体系 稳定租金收入作为资产证券化退出机制的强稳定租金收入作为资产证券化退出机制的强 有力保障有力保障 强大资金平台支持：强大资金平台支持：多渠道资金支持；PE和REITs分别承接不同阶段项目的投资，将 资金特性与项目发展阶段良好结合 轻资产模式划分轻资产模式划分 凯德全产业链模式的轻资产特点 全产业链模式：将投资开发或收购的项目，打包装入私募基金或者信托基金，自己持有该基金部分股权，另一部分股权则由诸如养老基金、保险基金等海外机构投资者持有。待项目运营稳定并实现资产增值后，以REITs的方式退出，从而进行循环投资。1 1、盈利模式：基础管理费用、盈利模式：基础管理费用+额外收入（基于持有份额的分红）额外收入（基于持有份额的分红）在凯德模式中，以地产金融平台为动力的全产业链是其盈利模式的核心构架（如下图）。通过投资管理+房地产金融平台+招商运营，成功实现以金融资本（私募基金与信托基金REITs）为主导，以商业地产开发收购、管理运营为载体，既实现稳定的租金收益和持有项目增值收益，又实现金融业务发展带来的“跳跃性高收益”。轻资产模式划分轻资产模式划分 凯德模式详解 基础管理费基础管理费 以嘉茂零售中国信托（CapitaRetail China Trust，简称CRCT）为例，基本费用占持有物业价值的0.25%，如果按照8%的资本化率计算，基本费用占净收入比重约3.125%(0.25%/8%);业绩提成费为净收入的4%;物业管理费一部分由总收入的2%构成，而CRCT的净收入/总收入历年来一直稳定在64%左右的水平，因此这一部分占净收入比重约3.125%(2%/64%)，而另一部分为净收入的2%。综上所述，凯德置业从CRCT提取的管理费理论上合计应为净收入的12.25%，实际提取的管理费用占净收入的比重为14%15%。额外收入额外收入 由于持有20%CRCT的份额，因此除了基础管理收费，凯德置地还可以享受基金分红。根据简单的估算，在2007年2013年期间，凯德置地平均每年从CRCT获得的分红收入为0.1亿新元，外加年均提取的基础管理费收入0.12亿新元，相比其初始投入的1.5亿新元(CRCT运营物业总价值7.57亿新元20%)，年均投入资本回报率约为15%(0.22/1.5)。1 1、盈利模式：基础管理费用、盈利模式：基础管理费用+额外收入（基于持有份额的分红）额外收入（基于持有份额的分红）轻资产模式划分轻资产模式划分 2 2、融资模式：、融资模式：PE+REITsPE+REITs 凯德商用 以凯德商用为例，凯德商用以凯德商用为例，凯德商用主要是通过嘉德商用中国发主要是通过嘉德商用中国发展基金以及嘉德商用中国孵展基金以及嘉德商用中国孵化基金进行资产收购，再通化基金进行资产收购，再通过嘉茂零售中国信托过嘉茂零售中国信托（CapitaRetail China CapitaRetail China TrustTrust，简称，简称CRCTCRCT）使用优先）使用优先认购权的形式收购嘉德在内认购权的形式收购嘉德在内地控股的商用物业。对于这地控股的商用物业。对于这些基金投资的物业，嘉茂零些基金投资的物业，嘉茂零售中国信托（售中国信托（CRCTCRCT）拥有优）拥有优先购买权。这样凯德构建了先购买权。这样凯德构建了从开发商到私募基金再到从开发商到私募基金再到REITREIT一条完整的投资和退出一条完整的投资和退出的流程。的流程。轻资产模式划分轻资产模式划分 凯德模式详解 项目运作流程 凯德商用通过旗下的投资和资产管理团队收购商用物业，然后通过项目管理团队开发运营，最后将运营成熟的商用物业注入嘉茂零售我国信托（CRCT），将其转化为公众投资。因为基金与项目相连，所以基金的建立是凯德在我国楼盘开发的一个坚实后盾，而凯德成功的项目运作也是资本回报保障。REITs运作嘉茂零售中国信托分析 2 2、融资模式：、融资模式：PE+REITsPE+REITs 轻资产模式划分轻资产模式划分 B C 凯德主导运作基金产品，但所持权益比例适中 优质商业资产进入信托资产包，平衡了投资回收和长期回报的问题 信托产品以稳健的收益健康发展 A 轻资产模式划分轻资产模式划分 凯德模式三大特点 投资建设万达广场，全部资金别人出，万达负责选址、设计、建造、招商和管理，使用万达广场品牌和万达全球独创的商业信息化管理“慧云”系统。所产生的租金收益万达与投资方按一定比例分成。万达商业地产的主要产品是城市综合体，这种产品模式就是建设一个大型万达广场，旁边配套建设一些写字楼、商铺、住宅等，把配套物业进行销售，用销售产生的现金流投资持有的万达广场。因为中国没有支持长期不动产投资的金融产品，所以万达只能以“售”养“租”。万达广场建成后自己持有经营，全部租金收益归万达 轻资产轻资产 重资产重资产 轻资产模式划分轻资产模式划分 万达减肥 由“重”变“轻”已开业已开业109个万达广场个万达广场 一是开业一是开业400400个至个至500500个万个万达广场；二是万达商业地达广场；二是万达商业地产净利润的三分之二来自产净利润的三分之二来自租赁收入。租赁收入。开业开业5050个万达广场，其个万达广场，其中超过中超过2020个是轻资产个是轻资产 保持每年至少开业保持每年至少开业5050个个万达广场的速度，其中万达广场的速度，其中4040个以上是轻资产个以上是轻资产 再开业再开业2626个，届时持有个，届时持有物业面积将超过物业面积将超过25002500万万平米平米 万达发展时间计划万达发展时间计划轴轴 2014 2015 2016 2017 2020 轻资产模式划分轻资产模式划分 万达轻资产模式计划 01 02 03 扩大竞争优势 重资产受制于房地产周期，市场火的时候房子卖得很好，现金回流很快，发展起来容易。但中国房地产已走到供需平衡的拐点，躺着挣钱的高利润时代已经过去，今后房地产要靠品牌、定价、营销等方方面面都做得好才行。生意做得最牛的是拿别人的钱做自己的事。万达要在五年之内做到足够大，彻底排斥掉竞争对手，万达是在挖更宽更深的护城河。发展中小城市 不动产最核心的指标不是房价和单平方米租金高低，而是租金回报比，就是租金和投资的比例。如从租金回报比看，一二线城市项目甚至可能不如三四线城市项目，其地价更贵、投资更大。轻资产因为是纯投资不销售，不需关心房价，只要城区人口够多，租金回报比合适就可以做。如万州万达广场开业竟然创造了万达广场至今为止开业的客流记录开业头三天客流超过110万人次，这意味着头三天当地每个人都去逛了好几遍，现在仍然保持每天5至6万人次的客流，经营状况非常好。产生边际效益 从财务上看，轻资产回报也很好，两个轻资产店的管理收入总利润也相当于一个重资产店。假设一个标准的轻资产店每年租金可以达到1亿元，两个店就是每年2亿租金，万达可以分到7000万租金。一个标准的重资产店平均也是1亿租金，扣除管理成本，再扣掉税，财务利润两者收入基本相当。此外，轻资产快速扩大规模，还能产生边际效应。如万达院线，万达商业地产发展速度快，院线发展速度就快。如万达正在做的宝贝王，就是中国第一个综合性的儿童娱乐项目，也会同万达商业相辅相成。轻资产模式划分轻资产模式划分 万达为何转型轻资产模式？工程管理重大改革 建立轻资产融资管道 建立轻资产标准模块 商业管理实现信息化 轻资产模式的考核目标发生变化，主要看成本和租金。建立一整套轻资产投资标准模块，分为ABCD四个版本的轻资产成本标准；以及由商业管理公司及商业地产研究部建立的租金标准。根据两个标准综合评定项目投资可行性。万达推出一个交钥匙工程，万达和长期合作的中建系统四家公司一起，共同制定出不同地区四个版本的万达广场工程造价标准。万达按照标准给施工单位费用，施工单位按照标准进行建造，按时实施交钥匙工程，万达只需监督工程质量，不用再自己招分包单位。万达研发出一套慧云商业管理系统。慧云把万达广场的消防管理、机电管理、节能管理、运营管理等16个子系统集成到一个智能平台上，一张电脑屏就可以掌控全局。商业管理信息化也减低了管理成本。过去管理一个15万平方米的万达广场需要131个管理人员，现在只需要80人，减少40%。一是外部管道，像基金、保险等机构投资者，现在已签订有约束力的项目25个，如果万达需要，很快就可以签百个以上的项目。二是建立内部融资管道。万达成立了自己的电子商务公司，收购了快钱支付公司，这两家公司都在做全新的理财产品。万达采用众筹方式为万达广场轻资产融资计划每年给投资者6%左右的现金回报，5年或7年把万达广场处置，将收益分给投资者，预期年化收益至少可以达到百分之十几。轻资产模式划分轻资产模式划分 万达如何做好轻资产模式？万达万达金融金融 6 6、万达集团、快钱公司联手打造的万达互联网金融业务于6月8日正式宣告落地，双方共同推出中国首个商业地产众筹项目“稳赚1号”。7 7、万达下半年将完成银行、证券、保险公司并购，加上已有的快钱公司和万达投资公司，正式成立万达金融集团 8 8、万达金融首先要掌握商家现金流入，在万达广场推行云POS机，五年内掌握的收款机要从现在的十几万台达到超百万台 9 9、利用掌握商户现金流这一优势，万达金融可以创新对商户的信贷考核、发放、收回方法，相比传统银行成本更低、风险更小。万达金融还将充分利用电商、快钱的大数据，做线上金融，少开或不开线下门店，节约成本，提高利润。1 1、与腾讯、百度在香港注册成立万达电商公司 2 2、万达确认以3.15亿美元收购快钱68.7%的股权(快钱交易规模位列银联商务、支付宝和财付通之后排名第四)3 3、中信信托达成就互联网金融开展全面合作的意向，并签署了合作框架协议 4 4、二度增持百年人寿 5 5、“腾百万”投资50亿元的合作产物一个集餐饮、百货、秀场、金融等于一体的电商平台“飞凡网”。这也意味着万达电商进入2.0时代。轻资产模式划分轻资产模式划分 万达与互联网金融 万达发展目标万达发展目标 万达资产达到2000亿美元，市值达到2000亿美元，收入1000亿美元，净利润达到100亿美元，其中30%收入来自海外，在全球主要市场有投资、有企业，成为世界一流的跨国企业。20202020 全面转型为服务型企业，服务业收入、净利润占比超过65%。20182018 万达产业支柱万达产业支柱 1万达万达商业商业 2文化文化产业产业 3金融金融产业产业 4电子电子商务商务 1、包括商业地产建设、酒店管理、商业管理等内容，并随着轻资产战略，将由房地产企业全面转型为商业服务型企业 4、包括众筹理财、一卡通、积分联盟、大数据中心、智慧体验产品等内容 2、包括影视控股、旅游控股、体育控股、儿童娱乐控股等四大公司 3、包括银行、证券、保险、投资、快钱支付等公司 万达指标完成情况万达指标完成情况 今年上半年，万达集团收入同比增长18%18%，预计全年同比增长超过20%20%万达商业上半年收入734.1734.1亿元，完成上半年计划的101%101%，同比增长12%12%上半年租金收入70.270.2亿元，完成上半年计划的102%102%，同比增长33.3%33.3%，租金收缴率100%100%万达文化集团上半年收入同比增长30%30%，远高于房地产业务增速其中，万达院线上半年收入34.834.8亿元，完成上半年计划135%135%，同比增长41%41%；万达旅业上半年收入同比增长147%147%轻资产模式划分轻资产模式划分“小股操盘”“小股操盘”模式（铁狮模式（铁狮门模式）门模式）万科在合作项目中不控股，但项目仍然由万科团队操盘，使用万科品牌和产品体系，共享万科的信用资源和采购资源。此模式有助于上市公司ROE(净资产收益率)的提升。通过杠杆，用尽可能少的股东投入来给股东创造更多的回报。REITs模式（凯德模式）将房地产金融和商业地产发展紧密结合，并借助REITs、私募基金等金融平台来完成租售并举，“养肥”之后卖掉，从而实现资产的滚动。如前海万科REITs封闭式混合型基金（详见后文中的REITs板块）。轻资产模式划分轻资产模式划分 万科的轻资产模式 万科万科触网触网 5 5、以30亿的代价入股徽商银行，向产业链上游延伸的举措，尤其是以徽商银行为平台打造社区金融以及供应链融资的支持。6 6、万科与百度的首个合作成果V-in结束封测正式上线，并在万科首个购物中心金隅万科广场上线试用。一是可知道周围的消费者从哪里来；二是知道顾客到了金隅万科广场后去了哪些店；三是消费者在离开后又去了哪里。7 7、万科淘宝卖房,中国最大的房地产公司与中国最大的电商平台高调合作。8 8、万科云、路由器计划。万科云是基于“跨界聚集”、“行业重构”的“不动产+服务”产品；路由器解决两个问题，一是信息流通，二是解决路径，万科希望让信息匹配和资源调度或流动更高效。1 1、与百度签约，启动商用地产科技化运营，引入“定位引擎、大数据、营销工具”三大核心技术。2 2、万科与腾讯合作万科理财通。它可以将预定金转化为理财产品，无论成功认购与否，客户都能享受理财收益，也可在线上进行退订。3 3、联合平安推“平安万科购房宝”。一部分为预期现金收益，约6.5%/年，另一部分为积分收益，收益率3-5%/年。积分按照万客会成员购房情况和购置理财产品情况进行换算，并用于抵扣房款。4 4、苏州万科首支国内首单房产众筹。轻资产模式划分轻资产模式划分 万科的“触网”金融 投资者应该根据资本的不同属性、不同风险偏好，来匹配不同的投资品。从投资渠道而言，经过“资产精装修”的商办不动产和不动产证券化产品未来将成为最主要的投资方向。资产配置 3 在商业地产市场中，散售项目的租金一定低于同区域的开发商自持项目，其原因在于小业主诉求不一致，最终导致业主间恶性竞争、各自为政、管理混乱，租金自然无法提升。须进行资产管理，通过统一规划、专业招商团队统一运营、有效管理，提升租金水平、租客品质和物业品质，最终才能实现客户投资收益最大化，这就是高和的“资产精装修”模式。资产精装修 2 将资产分为核心资产和非核心资产，并采取租售并举的模式。非核心资产以资产精装修为方式散售，其利润补贴到核心资产中，使核心资本的持有成本降低，同时优化基金短期的流动性。操作形式有三种：第一、直接开发型。针对机构投资人的需求发起开发型基金，通过开发利润和部分物业销售来降低核心资产的持有成本；第二、资产包分拆。一次性购买资产包可降低资产购买价格。同时在后期通过分拆销售沉淀核心资产，并通过运营增值、税务筹划等创造价值；第三、核心资产滚动。对于拥有的核心资产，可通过经营贷款的放大，将资金投资于高收益的机会型项目中，通过多次滚动达到降低持有成本的目的。类持有模式 1 轻资产模式划分轻资产模式划分 高和的轻资产模式 高和资本联手翰同资本，组建了中国第一支专注于房地产轻资产领域的股权投资基金高和翰同投资。基金将重点关注的轻资产细分市场有：长租公寓、文创产业园、商业地产运营、养老地产、旅居及销售经纪等，目前已完成对几个投资标的的考察，并进入资金募集阶段。高和翰同投资高和翰同投资 高和宝高和宝 高和宝在私募REITs的探索与互联网金融两个大趋势相互发酵下孕育形成。高和宝以带租约的写字楼资产（高和蓝峰大厦）做为基础资产，针对内部员工及其亲友发行了理财产品。投资门槛分为5万、10万和20万三个档；最长期限不超过12个月，并且每季度支付收益；最低预期收益为10%，最高预期收益可达18%，在1天时间内超额认购超过3倍，在地产金融圈里也产生了很大的轰动。由此可见商业物业投资的下半场中两个能力决定了谁将成为最大赢家：第一、资产运营管理能力；第二、金融创新能力。轻资产模式划分轻资产模式划分 高和地产金融大事记 04轻资产时代不可不探究的模式：REITs 轻资产时代不可不探究的模式：轻资产时代不可不探究的模式：REITsREITs REITs缘起 美国是世界上第一个建立REITs立法和成熟结构的国家。虽然目前全世界约有30个国家具备REITs立法，但多数是参照美国模式。REITs在美国经历了50多年的发展历程，其中前30年的发展非常缓慢，直到90年代末，才进入了一个快速发展的现代REITs时代。如今，REITs已管理着17000多亿美元的房地产资产。在REITs尚未出现之前，商业房地产投资是一个被投资机构和高净值人群占据的行业。1960年，美国国会通过REITs法案，沿用了共同基金的税务机制，REITs得以在基金层面免缴营业税。从结构来看，REITs可被视为一个共同基金，它通过在二级市场融资的方式，来直接投资具有稳定现金流的持有型商业地产，中小投资人也可借此获得参与大型商业地产项目投资的机会，并获得定期的现金回报和增值收益。作为一种注重现金流收益的税惠型地产金融工具，REITs不仅为中小投资人投资商业地产提供了新的公开、透明并具有稳定现金回报的投资渠道，也为地产开发商及投资机构进行资产重组，以及为银行减缓贷款压力提供了可行的途径。REITs（Real Estate Investment Trusts,房地产投资信托基金），是一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。与我国信托纯粹属于私募性质所不同的是，国际意义上的REITs在性质上等同于基金，少数属于私募，但绝大多数属于公募。REITs既可以封闭运行，也可以上市交易流通，类似于我国的开放式基金与封闭式基金。从本质上看，REITs属于资产证券化的一种方式，即将物业稳定的租金或房贷利息收入转化成为标准化的证券产品。相形之下，写字楼、商场等商业地产的现金流远较传统住宅地产的现金流稳定，因此，REITs一般多适用于商业地产。REITs模式简介 收益主要来源于租金和收益主要来源于租金和房地产升值房地产升值 收益大部分（收益大部分（90%）将）将用于发放分红用于发放分红 长期回报率高，与股长期回报率高，与股/债市相关性低债市相关性低 对政府对政府 对开发商对开发商 对投资者对投资者 盘活房产存量，扩大税基，同时可使庞大自盘活房产存量，扩大税基，同时可使庞大自持物业通过持物业通过REITsREITs成为租赁物业，降低运营成为租赁物业，降低运营成本成本 避免开发商自持物业双重征税（免除企业所避免开发商自持物业双重征税（免除企业所得税）；开发商以自持物业换取得税）；开发商以自持物业换取REITsREITs在公在公开市场出让，规避资产转让税收，实现快速开市场出让，规避资产转让税收，实现快速退出；抵押型退出；抵押型REITsREITs可替代银行贷款融资渠可替代银行贷款融资渠道道 REITsREITs使房地产投资化整为零；便于小额投使房地产投资化整为零；便于小额投资者购买；资者购买；REITsREITs风险收益介于股票与债券风险收益介于股票与债券之间，可优化投资组合之间，可优化投资组合 轻资产时代不可不探究的模式：轻资产时代不可不探究的模式：REITsREITs REITs按照投资模式，可分为三大类型，其中权益型收益率较高，也是目前主流的REITs模式。REITs模式简介 投资形式投资形式 主要特点主要特点 收入来源收入来源 利率敏感性利率敏感性 权益型权益型 属于房地产权益的证券化产品，拥有并经营收益型房地产，并提供物业管理服务 租金收入以及房地产增值 小 抵押型抵押型 属于房地产债权的证券化产品，向开发商或房地产持有人提供直接或间接融资 抵押贷款利息及相应手续费 大 混合型混合型 不仅从事房地产权益投资，还提供房地产抵押贷款，其投资比率由经理人根据市场景气及利率变动情况进行调整 兼有权益型与抵押型收入来源 适中 轻资产时代不可不探究的模式：轻资产时代不可不探究的模式：REITsREITs 从组织模式来看，REITs主要有公司型及契约型两大组织模式，投资者与房地产投资信托公司之间的关系属于股东与公司之间的关系，而不是信托法律关系，这一点是公司型房地产投资信托区别于契约型房地产投资信托的最为根本的一点。REITs模式简介 组织模式组织模式 法律依据法律依据 法人资格法人资格 投资者地位投资者地位 运营依据运营依据 代表国家代表国家 公司型公司型 公司法 具有法人资格 公司股东 公司章程 美国、英国、日本、荷兰、新加坡 契约型契约型 信托法 无法人资格 份额持有人 信托合同 中国香港 投资咨询公司投资咨询公司（如有）（如有）基金管理公司基金管理公司 契约型契约型REITsREITs 投资者投资者 委委托托 投投资资 收收益益 投资收益投资收益 申请设立申请设立REITsREITs 咨询费咨询费 提供投资提供投资 建议建议 基金托管银行基金托管银行 房地产项目房地产项目 投投资资收收益益 托托管管财财产产 支支付付费费用用 聘聘请请托托管管 选选择择投投资资项项目目 投资咨询公司投资咨询公司（如有）（如有）公司型公司型REITsREITs 发起人发起人 投资者投资者 委委托托 收收益益 依法设立依法设立公司公司 咨询费咨询费 提供投资提供投资 建议建议 基金托管银行基金托管银行 委委托托 托托管管费费用用 选选择择投投资资项项目目 投投资资收收益益 基金托管银行基金托管银行 投投资资收收益益 轻资产时代不可不探究的模式：轻资产时代不可不探究的模式：REITsREITs 全球REITs市场纵览 各国各国REITsREITs体制比较体制比较 美国美国 日本日本 新加坡新加坡 香港香港 台湾台湾 首发年首发年 1961 2001 2002 2005 2005 资产管理结构资产管理结构 外部（91年前）/内部（86年后）内部 外部 外部/内部 外部/内部 所有权结构所有权结构 5/50法则；最少100位投资者 至少1000位机构投资者，投资最多前3位不超过50%，前10位不超过75%至少25%的股份被多于500位投资者持有 无 5/50法则 房地产资产最小份额房地产资产最小份额 75%75%70%90%75%最少分红比例最少分红比例 90%90%90%90%100%总资产负债率低于总资产负债率低于 无 无 35%45%35%对开发行为的限制对开发行为的限制 无 50%的房地产应能产生现金流 工程完成时拥有该物业，不超过总资产10%禁止 禁止 海外房地产投资限制海外房地产投资限制 无 无 无 无 有，需要中央银行认证 税收优惠税收优惠REITsREITs层面层面 是 是 是 是 是 税收优惠投资者层面税收优惠投资者层面 否 否 是 否 否 轻资产时代不可不探究的模式：轻资产时代不可不探究的模式：REITsREITs 国内REITs发展历程及现状 与轻资产模式相适应的，是房地产的资产证券化、金融化趋势。从2005年越秀房托（00405.HK）在香港上市，REITs在中国的道路已经走了近十年。近年来，对于国内REITs的讨论，主要是聚焦在以固定收益资产为核心的银监会系统试点和以REITs上市为核心的证监会系统试点两个版本，业内俗称证监会版本和银监会版本的REITs，均处于试点阶段。对于二者的主要区别，王刚表示，证监会版本更多由公募私募机构来操刀，集中在标的物股权的交易，未来REITs上市是最终目标，而银监会版本更多集中在债权的交易，交易发生在银行间市场。目前国内“类REITs”的产品很多，但由于法律、制度及市场方面的一些原因，中国版本的REITs与国际上的REITs差距依然较大。轻资产时代不可不探究的模式：轻资产时代不可不探究的模式：REITsREITs 国内REITs发展政策背景 2013年7月，国务院下发关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见，提出“用好增量，盘活存量”的总体货币政策指导思路，支持经济结构的调整和转型升级。资产证券化业务是盘活存量的重要工具之一；2014年3月，证券公司资产证券化新规出台，业务常规化，可证券化的基础资产包括企业应收款、信贷资产、信托受益权、基础设施收益权等财产权利，商业物业等不动产财产等。在8月28日的国务院会议上，李克强总理提出信贷资产证券化要常规化，并且部分资产支持证券可以在交易所流通；2014年9月30日，中国人民银行发布中国银行业监督管理委员会关于进一步做好住房金融服务工作的通知。文件多层次入手，对房地产信贷进行进一步放松。其中，通知除对合理建设给予贷款支持外，明确表示扩大市场化融资渠道，鼓励银行业金融机构通过发行住房抵押贷款支持证券（MBS）；积极稳妥开展房地产投资信托基金（REITs）试点。轻资产时代不可不探究的模式：轻资产时代不可不探究的模式：REITsREITs 国内REITs银监会版本发展情况 银监会系统试点的主要推动者是央行和住建部。2014年9月，央行发布了关于进一步做好住房金融服务工作的通知，要求积极稳妥开展REITs试点工作。随后，根据住建部的相关部署，首先在北京、上海、广州、深圳四大城市展开保障房REITs试点。2012年8月17日，天津市房信集团资产支持票据曾获得银行间交易协会批准发行，募集金额20亿元，成为全国首单保障房类的资产支持票据产品。但这个模式没有取得最终的成功，目前整个市场上也没有出现具有突破性的案例。内地廉租房的REITs的推出仍存在一些问题：由于廉租房的土地性质多为划拨，在产权上多数无法交易，这为真实资产转让带来了一定考验；较于商业地产，廉租房在评估层面的难度更大；在产品设计上，未能很好考虑产品的收益情况。轻资产时代不可不探究的模式：轻资产时代不可不探究的模式：REITsREITs 国内REITs证监会版本发展情况 中信金石基金管理公司和嘉实基金为证监会REITs试点企业。中信金石方面，2014年，中信证券推行了两款私募类REITs产品，分别为“中信启航”专项资产管理计划和中信华夏苏宁云创资产支持专项计划。前者在深交所综合协议交易平台挂牌转让，后者退出售后返租。因交易量和流动性受到质疑，两者被认为失去了REITs的交易功能，亦没有公共性。嘉实基金方面，2014年11月，嘉实基金曾与上海城市地产控股有限公司宣布双方合作成立房地产私募基金及房地产公募(REITs)管理公司，但截至目前并无更多最新进展的信息。轻资产时代不可不探究的模式：轻资产时代不可不探究的模式：REITsREITs 国内公募REITs破冰鹏华前海万科REITs 日前，鹏华基金公告称，鹏华前海万科鹏华前海万科REITsREITs基金将于基金将于9 9月月3030日在深交所上市交易，基金代码为日在深交所上市交易，基金代码为184801184801；这是国内首支面向公众发行的REITs基金，届时普通投资者大约用1 1万元万元，即可成为万科前海企业公馆的房东，分享优质商业地产租金收益。而在这只产品诞生之前，国内投资者如果想参与REITs投资则至