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中国上市公司与非上市公司股权激励问题研究
一、股权激励既是一种管理方式，也是一种管理工具
股权激励本身是一项互利互惠、合作共赢的管理方式。股权激励一般指公司所有者通过向经营者授予公司股权，使之能够以股东的身份参与决策﹑分享利润﹑承担风险的管理行为。对公司股东而言，通过将管理层的利益与股东利益紧密结合，可以降低委托代理导致的内部人控制风险；对公司高管而言，股权与绩效挂钩，可以提升其工作动力，递延薪酬支出；对员工而言，可以充分调动积极性和能动性，使之能够感受到主人翁精神。股权激励是公司治理过程中一项伟大创举，其有效地解决了公司治理中的三个关键问题，股东和经理人的信任问题，管理和技术之间的平衡问题，骨干员工的长期激励问题。股权激励从整体上降低了公司的管理成本，并提升公司的竞争能力，从而为客户带来更好的产品和服务。
股权激励是公司为获取激励对象的长期服务而设立的管理工具。从狭义上看，股权激励指的是公司授予激励对象的权益类交易；从广义上看，还包括以权益工具为基础确定的现金类交易。权益类工具中，激励对象可以获得真实股权，一定程度上可以解决委托代理问题，但其弱点是公司股本结构需要变动，原股东持股比例可能会稀释；现金类工具中，激励对象不能获得真正的股票，原有股东股权比例不会造成稀释，不影响公司股本结构，但是公司需要以现金形式支付，不得不面对较大的现金流压力。（股权激励工具详细内容见附件）
图1 员工薪酬层次表

只是针对高管

以高管、骨干员工为主

部分员工

所有员工

(4)高管福利

(3)长期激励

(2)短期激励

(1)固定薪酬

二、公司实施股权激励的一般流程
公司实施激励本身是一项系统的、复杂的工程，，需要对企业的现状和被激励者进行充分的调研和沟通。一般情况下，需要解决以下六个问题：
（一）确定激励对象：无论是上市企业还是非上市企业，首先要确定被激励的对象，只有根据企业自身的情况和发展的需要才能正确选择适合的激励对象，使整个激励方案的有效性达到最优。通常情况下为企业高管、核心研发人员和销售骨干等。如果被激励对象是国有集团企业（母公司）高层，则根据《国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法》，只能参与一家下属子公司的股权激励。
（二）确定激励工具：权益类激励工具和现金类激励工具可以单独使用，也可以混合使用。不同股权激励的工具各有优劣。公司在选择股权激励工具时，需要考虑以下几个因素：（1）所在监管市场及市场实践；（2）所在行业的发展情况；（3）公司目前的发展阶段及未来的战略规划；（4）公司目前的财务状况及未来预期；（5）股东的意愿及高管的预期。
（三）确定股票/资金来源：用来进行股权激励的股票，一般来源于股东转让、定向增发、公司回购、发行新股时专门预留等。购股资金来源，也分为三种形式，个人出资，激励基金，个人出资+激励基金三种。激励基金指的是公司在达成一定业绩目标的前提下，将当年净利润净增加额的一定比例作为激励基金，委托信托公司或公司代管在特定期间购入公司上市流通股票，经过一定的期限，在公司股价符合股价条件下，将购入的股票奖励给激励对象。
（四）确定激励额度：新《公司法》规定：经股东大会决议，公司可以收购本公司股份，并将股份奖励给本公司职工；收购的本公司股份不得超过本公司已发行股份总额的5%；另外，《上市公司股权激励管理办法》第十二条规定：上市公司全部有效的股权激励计划所涉及的标的股票总数累计不得超过公司股本总额的10%；非经股东大会特别决议批准，任何一名激励对象通过全部有效的股权激励计划获授的本公司股票累计不得超过公司股本总额的1%。从目前已实施股权激励的上市公司实践来看，民营上市公司授予股权额度普遍较高，比例集中在总股本3%-5%，少量达到10%。
（五）确定授予价格：一般分为授予价格和退出价格。对于股权激励的价值衡量，价格固定还是浮动，是公司必须面对的问题。价格的制定会决定最终的激励效果能否实现以及激励力度的问题。
（六）确定激励时间：一个完整的股权激励计划可以称为一个周期，一般包含激励方案的制定、授予、等待、禁售、行权、解锁等。按照证监会规定，等待期/禁售期（股票期权授权日与首次可以行权日之间的间隔，或限制性股票从授予到首次可以出售的时间间隔）不得短于1年。行权期/解锁期（期权可以行权到行权结束的间隔，或限制性股票开始解锁到抛售的间隔）不得短于1年。同时，对于整个激励计划的有效期，证监会还规定，股票期权的有效期从授权日计算不得超过10年。
图2 激励时间示例图
计划有效期，不超过10年

等待期/禁售期
行权期/解锁期
失效日
生效日
授予日

三、上市公司实施股权激励的路径
（一）上市公司实施股权激励的条件
1、公司治理层面。证监会规定，实施股权激励的上市公司要完成公司治理自查、公众评议、整改等三阶段专项治理，并且出现下述情况的上市公司不能实施股权激励：a.最近一个会计年度财务会计报告被注册会计师出具否定意见或者无法表示意见的审计报告；b.最近一年内因重大违法违规行为被中国证监会予以行政处罚。
2、公司业绩层面。上市公司实施股权激励，应建立完善的业绩考核体系和考核办法。证监会颁布的法规中对业绩水平没有明确的限制，而国务院国资委则对相关业绩考核指标提出了明确的要求。a.上市公司授予激励对象股权时的业绩目标水平，应不低于公司近3年平均业绩水平及同行业平均业绩水平（或对标企业50分位值）。b.上市公司激励对象行使权利时的业绩目标水平，在授予时业绩水平的基础上有所提高，并不得低于公司同行业平均业绩水平（或对标企业75分位值）。另外，根据证监会、国资委的规定，在上市公司一些重大事件发生的一段时间内，不得推出股权激励计划。
3、公司内部管理体系层面。实施股权激励，对上市公司内部管理体系的完善度有较高的要求。首先，公司所属行业属于充分竞争行业，未来发展前景良好，对人才依赖度很高；其次，公司具备清楚的战略规划；再次，公司基础管理制度完善，资产质量和财务状况良好。最后，公司有完善的人力资源管理体系，对公司的总人工成本有较强的管控能力。
（二）上市公司申请实施股权激励方案的程序
图3 上市公司申请实施股权激励方案的程序

四、非上市公司实施股权激励的路径
（一）非上市公司实施股权激励的特点
非上市企业与上市企业相比，在股权激励的主要步骤上没有明显差异，但是在监管法律、激励模式等方面存在一些差异。
1、监管法规层面。非上市企业的股权激励方案以新《公司法》为主，其他方面法规不多。
2、激励模式层面。上市企业受到相关法规的规定，其激励形式以股票期权、限制性股票和股票增值权为主。而非上市企业的股权激励模式，不局限于上述形式的限制，还包括分红权计划、虚拟股票计划、账面价值增值权、业绩股票等。
3、股票定价层面。上市企业由于相关法规明确、市场化和透明度较高，因而操作性较强。而非上市企业股权激励中的股票定价，往往由内部股东大会决定，透明度较低，定价操作性较弱，需要聘请专业机构协作完成。
4、进退机制层面。上市公司的员工持股可以按照市场规则和证监会规定来执行。而非上市公司，一般情况下，员工离开公司的则需要退出股份，新近员工按照一定的规定可以持有股份。
5、业绩设置层面。上市企业一般被激励对象的业绩目标设置多以EVA（经济增加值）、净资产收益率、每股收益率等为主。而非上市公司一般激励授予条件相对比较简单直接，以营业收入和利润率为主。
（二）非上市公司实施股权激励的基本原则
非上市企业实施股权激励时虽然没有上市的要求严格，但是仍然需要遵循一些基本原则。
1、合法性原则：股权激励需要符合国家法律和政府政策，股权激励体系的规范化、制度化可以有效确保避免违规和操作的长期性。
2、匹配性原则：非上市企业实施股权激励，不仅需要与激励对象的匹配，更是要符合公司发展战略的需要，诱导被激励对象促进战略目标的实现。
3、针对性原则：股权激励只是应用于公司部分员工，需要根据不同层次设计针对性的股权激励才能适用于公司的良性发展。
4、公平性原则：公平性原则是公司吸引、激励、保留人才的关键，只有遵循公平性，才能真正建立起人才战略，股权激励也不例外。
五、公司代持股模式的研究
（一）代持股模式的主要方式
按照公司的性质和是否符合证监会条件，可以将公司分为4类，对于第1、第2、第4类公司，可以按照相应的规则实现股权激励。但是对于第3类公司，如作为一家A股上市公司，想进行股权激励，但是业绩目标没有达到证监会的要求，一般可以采用代持股的模式来实现。
表1 公司实现股权激励的通道
公司性质
符合证监会条件
不符合证监会条件
上市公司
1.按照上市公司股权激励方案实施
3.转化为非上市公司股权激励问题
非上市公司
2.可拟定上市
4.按照非上市公司股权激励方案实施

1、由职工会或工会持股。由职工会或者工会间接持有公司股份的情形。优点：（1）员工激励措具有灵活性和可操作性。（2）公司实际控制人可以集中行使股东权利。缺点:（1）适用于非上市公司。（2）职工持股会的过程中法律程序如果不严谨，在导致发生纠纷时，职工的利益难以得到保证。
2、通过壳公司间接持股。自然人股东先成立若干有限责任公司，再由这些公司对实际运营公司投资，自然人股东间接持股。优点：（1）壳公司股票不可公开交易，可在公司章程中对激励对象行权或转让股票增加时间或业绩条款.。（2）壳公司股票转让需要壳公司股东确认，该机制在一定程度上控制激励对象行为。缺点：（1）激励对象人数受法规限制（最高50人）。（2）壳公司股票不公开交易，股权转让程序相对较复杂，转让须经过壳公司股东确认，可能须建立相关兑现机制，激励对象感知激励程度可能下降。（3）壳公司抛售股票，可能面临双重征税。

3、通过自然人代位持股。少数股东通过所谓的“显名股东”与“隐名股东”签署“委托投资协议”，确立代持股关系。优点：（1）“显名股东”与“隐名股东”是委托代理关系，基于合同法，操作较为简单。（2）可以迅速解决股权激励中职工人数问题。缺点：（1）由于委托持股关系形成和演变过程较为复杂，有时缺失规范化的法律合同约定，容易造成股权纷争情况。（2） “显名股东”可能未经“隐名股东”同意，就私自转让代持股份。
4、通过信托机构代持股（员工持股信托）。将员工买入的本公司股票委托给信托机构管理和运用，退休后享受信托收益的信托安排，交给信托机构的信托资金一部分来自于员工的工资，另一部分由企业以奖金形式资助员工购买本公司股票。优点：（1）奖励员工储蓄，做好理财规划。（2）可以解决持股主体法律障碍问题、双重征税问题、以及股权内部转让和继承等一系列问题。缺点：（1）采取资金信托方式贷款面临着基准利率上调可能带来的风险。（2）以股权为标的的投资资金信托可能面临投资收益不确定的风险。
（二）代持股模式的主要风险
1、债务风险问题。虽然委托人通过别人持股避免了相关法律规则，但有可能面临其他风险。如当代持股人出现不能偿还的债务时，法院和其他有权机关可以查封上述股权用以还债。此时，真正的出资人只有依据代持股协议从代持股人处获得赔偿。
2、财产继承问题。如果代持股人和委托人之间并没有签署合法合规的代持协议，有可能带来产权纠纷。特别是当代持股人出现意外情况离世，代持股人名下的上述股权，可以作为继承人争夺继承财产的标的，委托人可能会卷入遗产继承案中。
3、权利行使问题。代持股不但“剥夺”了股权激励中员工行使股东的权利，甚至分红的权利。代持股人作为名义的股东，有可能滥用表决权、分红权、增资优先权。实际出资人只有通过非常详尽的法律合同才能有效保障代持股人按照实际出资人的意愿行使股东权利。
附件：股权激励的主要方式
表2 权益类股权激励方式
工具
描述
优点
缺点
案例
股票期权
Ÿ 上市公司授予激励对象在规定的时期内以事先确定的价格（行权价）购买一定数量的本公司流通股票（此过程称为行权）的一种权利。
Ÿ 激励对象无资金压力，如果不行权就无损失
Ÿ 公司有现金流入
Ÿ 股权可能被稀释
Ÿ 可能造成激励对象对股价的过度追求
Ÿ 中兴通讯
限制性股票

Ÿ 激励对象满足一定的条件，以较低价格售与激励对象一定数量的公司股票，但获得后须满足一定时间方可处置，如抛售。
Ÿ 公司有现金流入
Ÿ 严格的业绩条件，对公司业绩和股东利益更有保障
Ÿ 除非设定一定的绩效条件，否则与绩效的连结不紧密，奖励价值也可能很难被参与人感受到

Ÿ 浙富股份
业绩股票

Ÿ 激励对象满足一定的条件，可以获得公司奖励的一定数量的公司股票，但获得后须满足一定时间方可处置。

Ÿ 与公司绩效和股票价格的紧密联系（内部/外部目标）
Ÿ 除非使用股票增值指标， 费用可调整
Ÿ 较期权的股东权益稀释性低
Ÿ 需要对于业绩目标或指数事先设定，方案较复杂

Ÿ 福地科技
经理人收购

Ÿ 经理人利用杠杆融资购买本公司的股份，实现持股经营（即MBO）。
Ÿ 经理人与其他股东风险共担、利益共享
Ÿ 有助于提升公司业绩，获得预期收益
Ÿ 股权结构改变，经理人变为公司所有者
Ÿ 使管理层感觉这是一种对于现金薪酬的剥夺
Ÿ 新浪
储蓄－股票参与计划
Ÿ 激励对象预先将一定比例的工资存入专门的储蓄帐户，并将此资金按期初和期末股票市场价的较低者的一定折扣折算成一定数量的股票 。
Ÿ 不仅适用于公司的高级管理人员，也适用于公司其他正式员工
Ÿ 不论股价上涨还是下跌，都可能有一定的收益
Ÿ 激励对象有一定的资金压力
Ÿ 金地集团
表3 现金类股权激励方式
工具
描述
优点
缺点
案例
虚拟股票计划
Ÿ 授予激励对象一定比例的虚拟股份，据此享有分红权利，但没有投票权。
Ÿ 不会影响股本结构，但是具有较强的激励作用
Ÿ 员工离开企业时自动失效
Ÿ 企业分红意愿强烈，导致公司的现金支付压力比较大
Ÿ 华为
影子股票计划
Ÿ 经营者在被决定给予股票报酬时，报酬合同中会规定，如果在一定时期内公司的股票升值了，则经营者就会得到与股票市场价格相关的一笔收入
Ÿ 不会影响股本结构
Ÿ 不持有股票，而是直接分红，难以产生较强的激励力度

Ÿ 中金公司
基于分红权的股票增值权计划
Ÿ 上市公司授予激励对象在一定的时期和条件下，获得规定数量的股票价格上升所带来的收益的权力
Ÿ 不仅追求经营业绩，也注重每股价值增长
Ÿ 与业绩的直接关联度降低
Ÿ 需要有双方认可的每股公允价值
Ÿ 东风汽车
帐面价值股票
Ÿ 上市公司用股票的帐面价值来衡量经营者的价值，经营者按照规定可以获得帐面价值之差作为收益。
Ÿ 避免了由于证券市场的反复无常的波动
Ÿ 可能会导致激励对象的短期行为
Ÿ
延期支付的利润分享计划

Ÿ 上市公司将激励对象薪酬中属于股权激励收入，不在当年发放，而是按公司股票公平市价折算成股票数量，在一定期限后或激励对象退休时，以现金方式支付给激励对象
Ÿ 延期支付收益与公司的业绩紧密相连
Ÿ 体现了有偿售予和逐步变现
Ÿ 难以产生较强的激励力度
Ÿ 股票二级市场具有风险的不确定性，经营者不能及时地把薪酬变现

Ÿ 武汉中商

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