海内外价值成长指数构建与产品发展.pdf
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1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1/46 专题研究报告专题研究报告 证券研究报告 2022 年 07 月 19 日 Smart Beta:海内外海内外价值成长指数构建价值成长指数构建与与产品发展产品发展 报告要点:报告要点:海内外海内外价值成长指数价值成长指数编制方法存在差异编制方法存在差异,国内仍处于早期阶段,国内仍处于早期阶段 价值和成长是常见的 Smart Beta 风格因子,是影响市场收益的重要因素之一。海外价值成长指数基金规模超千亿美元,国内仍处于早期阶段。国内的中证和国证,海外的明晟 MSCI、标普 S&P 和富时罗素 RUSSELL 等指数公司都推出各自的风格系列指数,编制方
2、法的差异主要体现在 1)指标指标的选择的选择。例如海外风格指数更多使用到预期数据。2)评分的计算细节评分的计算细节。选股空间不同、可能剔除部分行业,对缺失值可能采取舍弃、均值替代或者是0 值替代等方法。3)样本股权重分配。样本股权重分配。国内通常单独构建价值和成长指数,指数成分股可能交叉;海外通常要求将母指数中的所有市值完全分配到价值和风格指数中,同一只股票可能按照风格比例被同时分配到这两个指数中。从从 1.0 风格指数到风格指数到 2.0 多因子策略指数多因子策略指数,不同,不同策略策略指数编制各有特色指数编制各有特色 根据国内行情,在通行的 1.0 风格指数基础上,近年来不同指数结合对价值
3、成长的理解加入特色指标,形成了 2.0 版本风格指数。价值策略指数主要有:1)价值质量价值质量类类策略指数策略指数,代表指数有中证国信价值指数、中证价值回报量化策略指数和标普中国 A 股质量价值指数;2)价值价值质量低波类指数质量低波类指数,代表指数有中证智选价值稳健策略指数和 MSCI 中国 A 股质优价值 100 指数。成长策略指数主要有:1)质量成长类指数质量成长类指数,代表指数有东方红竞争力主题指数、300/500/800 质量成长指数、中证质量成长指数。2)质量质量+成长成长+其其他类指数他类指数,代表指数有中证智选成长创新指数系列、中证质量成长低波动指数、沪深 300 质量成长低波
4、动指数和创业板质量优势 100 指数。3)动量成动量成长类指数长类指数,代表指数有创业动量成长指数。最后 GARP 策略是将价值和成长结合起来的一种投资策略,相应 GARP 策策略略指数指数有中证 500 成长估值指数和中证中信稳健成长指数。不同的多因子策略指数在样本空间、加权方式、指标选择和样本筛选过程上都有很大的区别,特别是质量指标的选择,包括公司盈利能力、盈利稳定性、盈利质量、增长、投资、资本结构等在内的上市公司的多重属性。指数编制方法的不同也会使得指数的历史表现、市值和行业分布、以及盈利估值水平各不相同。Smart Beta 未来展望未来展望,风格风格指数指数产品仍存在空缺,多因子产品
5、仍存在空缺,多因子策略策略指数产指数产品是主要发力方向品是主要发力方向 国内市场上现存的 Smart Beta 产品以红利类产品为主导,具有较为明显的先发优势,规模超过 10 亿的产品中红利产品就有 5 只。美国市场 Smart Beta ETF 规模远大于国内,价值成长风格指数产品的规模最大,其次才是红利类的产品,近年来多因子产品、主动 ETF 产品发行较多。总结起来,近年来国内发行成立的受市场欢迎的 Smart Beta 指数产品的特征:1)母指数偏向于中小盘和高弹性板块,如中证 500 和创业板等;2)以成长和红利类策略为主,成长类在牛市中有更高的弹性,红利类在熊市中更能抵御风险,这两类
6、产品更加贴合投资者选择 Smart Beta 产品替代宽基指数产品的需求。3)从上行、下行捕获率来看,成长创新系列指数以及创成长指数同时拥有明显大于 1 的上行捕获率和小于 1 的下行捕获率,策略增强效果较好受到市场欢迎。未来 SmartBeta 指数产品可能的发展方向,首先是样本空间样本空间上可以考虑 1)Table_Index 主要数据:上证综指:3278.10 深圳成指:12532.65 沪深 300:4292.59 中小盘指:4327.47 创业板指:2800.36 Table_PicStock 主要市场走势图 资料来源:Wind Table_Report 相关研究报告 Table_A
7、uthor 报告作者 分析师 朱定豪 执业证书编号 S0020521120002 邮箱 电话 021-51097188 分析师 房倩倩 执业证书编号 S0020520040001 邮箱 电话 021-51097188 -32%-24%-16%-7%1%9%21/7/1921/9/1921/11/1922/1/1922/3/1922/5/19上证50上证180沪深300深证100R中小综指 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/46 科创板、双创板块上的增强;2)沪深港通上的增强;3)热门主题板块、产业链上的增强。其次在策略选择策略选择上,主要宽基指数上的价值和成长风格产品仍有空缺;在红利、价值
8、和成长基础上,增加其他类型指标考量的多因子策略,可能更契合国内未来 Smart Beta 产品的发展方向。风险提示风险提示 本文基于客观数据进行分析,市场行情、基金产品情况可能发生变化,本文数据仅供参考,不构成投资建议。qRmPpPoRpRpMuNtOnNsOnO8OcM6MnPpPtRoMlOmMoRfQmOqQ9PpNmNvPtQmMvPsPmP 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/46 内容目录 1价值成长风格是 Smart Beta 的重要一环.7 2不同指数公司风格指数编制的异同.9 2.1 价值和成长风格细分指标的选择.9 2.2 风格因子得分的计算.10 2.3 指数样本股的选
9、择与权重分配.11 3.单纯的价值和成长风格投资可能存在的投资陷阱.16 4.价值类多因子策略指数.18 4.1 价值+质量策略指数.18 4.2 价值+质量+低波策略指数.19 4.3 价值类策略指数对比以及指数产品介绍.21 5.成长类多因子策略指数.24 5.1 成长+质量策略指数.24 5.2 成长+质量+其他策略指数.26 5.3 成长+动量策略指数.28 5.4 成长类策略指数对比以及基金产品介绍.29 6.价值+成长GARP 策略指数.32 7.Smart Beta 指数产品未来展望.35 7.1 指数产品的发行趋势.35 7.2 价值成长策略指数的增强效果.40 7.3 未来
10、SmartBeta 产品的发展方向.42 8.风险提示.45 图表目录 图 1:沪深 300 价值和成长指数.7 图 2:标普中国 A 股 300 纯价值和成长指数.7 图 3:中证相对价值和相对成长指数的风格权重因子确定.12 图 4:MSCI 风格划分.13 图 5:MSCI 风格贡献度的计算.14 图 6:MSCI 风格空间和权重划分.14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4/46 图 7:S&P 风格篮子划分.15 图 8:罗素风格指数的权重划分.16 图 9:通用电气的价值陷阱.17 图 10:2000 年美国互联网泡沫.17 图 11:价值类多因子策略指数加权市值分布(单位:亿元
11、).22 图 12:价值类多因子策略指数(中证行业).22 图 13:标普中国 A 股质量价值和 MSCI 中国 A 股质优价值 100 行业分布(GICS 行业).23 图 14:价值类多因子策略指数估值和盈利指标对比.23 图 15:成长类多因子策略指数加权市值分布(单位:亿元).30 图 16:成长类多因子策略指数中证行业分布.31 图 17:成长类多因子策略指数估值与盈利情况.31 图 18:价值成长指数加权市值分布(单位:亿元).33 图 19:价值成长指数中证行业分布.34 图 20:价值成长指数估值与盈利表现.34 图 21:2019 年以来发行成立的指数产品类型.36 图 22
12、:2019 年以来发行成立的行业主题指数产品类型.36 图 23:华夏上证科创板 50ETF 净值、份额和规模变化.37 图 24:华夏国证半导体芯片 ETF 净值、份额和规模变化.37 图 25:华宝医疗 ETF 净值、份额和规模变化.37 图 26:国泰芯片 ETF 净值、份额和规模变化.37 图 27:2019 年以来发行成立的行业主题指数产品所跟踪指数(产品总规模在10 亿以上).38 图 28:2019 年以来发行成立的宽基指数产品所跟踪指数.39 图 29:2019 年以来发行成立的跨境指数产品跟踪指数(产品总规模在 1 亿以上).39 图 30:2019 年以来发行成立的 Sma
13、rtBeta 指数产品所跟踪指数.40 图 31:华泰柏瑞红利 ETF 的净值、份额和规模变化.43 图 32:大成中证红利 A 的净值、份额和规模变化.43 图 33:银河沪深 300 价值 A 净值、份额和规模的变化.43 图 34:华夏创成长 ETF 净值、份额和规模的变化.43 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5/46 表 1:不同指数公司部分风格指数系列一览.7 表 2:国内发行的价值成长风格指数产品.8 表 3:海外价值成长风格 ETF.8 表 4:中证和深证风格指数选用的价值和成长因子指标.9 表 5:海外风格指数中价值和风格因子选用的指标.10 表 6:不同风格指数缺失值和极
14、值的处理方式.11 表 7:沪深 300 价值和成长指数中的重复样本.12 表 8:部分沪深 300 价值/成长指数外的样本在 300 相对价值/成长指数中的权重.13 表 9:S&P 风格指数系列和纯风格指数系列的差别.15 表 10:价值质量指数一览.18 表 11:不同价值质量指数所选指标.19 表 12:价值质量低波指数一览.19 表 13:不同价值质量低波动指数所选指标.20 表 14:价值类策略指数历史表现.21 表 15:已发行的价值类策略指数产品.24 表 16:质量成长类策略指数一览.25 表 17:不同质量成长类策略指数选用指标.26 表 18:成长+质量+其他策略指数一览
15、.27 表 19:成长+质量+其他策略指数选用指标.28 表 20:成长+动量策略指数.28 表 21:成长+动量策略指数选用指标.29 表 22:成长类多因子策略指数的历史表现.29 表 23:已经发行的成长类多因子策略指数产品.32 表 24:价值成长指数一览.32 表 25:价值成长指数选用指标.33 表 26:价值成长指数历史表现.33 表 27:已经发行的价值成长指数产品.34 表 28:规模超百亿的指数产品.35 表 29:近三年发行的规模超 50 亿的指数产品.36 表 30:17 年以来不同价值成长策略指数历年相对于基准指数的超额收益.41 表 31:近 5 年来不同价值成长策
16、略指数上行、下行捕获率与 Beta.42 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6/46 表 32:美国规模排名前二十的 Smart Beta ETF.44 表 33:规模靠前的不同类型 Smart Beta 指数产品.44 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7/46 1价值成长风格是价值成长风格是 Smart Beta 的重要一环的重要一环 价值和成长指数是常见的风格因子,是影响市场收益的重要因素之一。从下图近 3年来成长和价值指数的走势对比可以看出,2019-2020 年成长风格明显跑赢价值风格,2021 年以后成长风格出现大幅回撤价值风格占据主导,在近 2 个月的市场反弹行情中成长风格再度占
17、优,反弹力度更大。围绕价值和成长风格,市场开发了大量 Smart Beta 产品,是 Smart Beta 主要策略之一。和美国市场对比,国内 Smart Beta 仍处于发展起步阶段,未来仍有百倍空间。图图 1:沪深:沪深 300 价值和成长指数价值和成长指数 图图 2:标普中国:标普中国 A 股股 300 纯纯价值和成长指数价值和成长指数 资料来源:Wind,国元证券研究所 资料来源:标普指数官网,国元证券研究所 目前海内外各家指数公司均有推出价值和成长风格指数,比如国内的中证指数公司、深圳证券信息有限公司,海外的明晟 MSCI、标普 S&P 和富时罗素 FTSE RUSSELL 指数公司
18、,但是每家的编制方法有所不同。表表 1:不同指数公司部分风格指数系列一览:不同指数公司部分风格指数系列一览 指数公司指数公司 中证中证 深证深证 MSCIMSCI 明晟明晟 S&PS&P 标普标普 RUSSELLRUSSELL 罗素罗素 指数系列 中证风格指数系列 深证风格指数系列 国证风格指数系列 MSCI 全球价值与成长 指数系列 标普中国 A 股 风格指数系列 罗素风格指数系列 代表指数 沪深 300 价值 沪深 300 成长 深证价值 深证成长 国证价值 国证成长 MSCI 世界价值指数 MSCI 世界成长指数 标普中国 A 股价值指数 标普中国 A 股成长指数 罗素 2000 价值
19、罗素 2000 成长 资料来源:中证指数网,国证指数网,MSCI 指数官网,标普指数官网,富时罗素指数官网,国元证券研究所 海内外不少基金公司也发行了追踪风格指数的指数基金产品,为投资者们提供风格投资的工具,不过海内外此类产品的发展情况存在差异。国内单纯追踪价值成长风格指数的指数产品数量较少且规模不大,其中规模最大的是银河沪深 300 价值 A 和申万菱信沪深 300 价值 A 这两只追踪沪深 300 价值指数的产品,分别为 32.04 亿元和 14.42 亿元。市场上也有不少具有价值成长风格的指数产品,实际上采用的是包含价值成长指标的多因子策略,代表产品有华夏中证智选 500 价值稳健策略
20、ETF、鹏扬中证 500 质量成长指数 A、华夏创业板动量成长ETF 等,其中规模最大的华夏创业板动量成长 ETF 也只有 31.25 亿元。海外市场的情况则有所不同,以美国市场为例,价值成长风格 ETF 市场关注度较高、规模较大,规模超过百亿美元的有 19 只。最大的 Vanguard Value ETF 和0.50.60.70.80.91.01.10.00.51.01.52.02019-07-012020-07-012021-07-01价值/成长300价值300成长0.60.81.01.20.00.51.01.52.02019/6/302020/6/302021/6/302022/6/30
21、Value/GrowthS&P China A 300 Pure Value Index(CNY)S&P China A 300 Pure Growth Index(CNY)请务必阅读正文之后的免责条款部分 8/46 Vanguard Growth ETF 规模分别达到 956.94 亿美元和 708.65 亿美元,其次BlackRock Ishare 系列罗素 1000 成长和罗素 1000 价值的规模分别达到 600 亿美元和 518 亿美元。和美国市场对比,国内 Smart Beta 仍处于发展起步阶段,未来仍有百倍空间。表表 2:国内发行的价值成长风格指数产品:国内发行的价值成长风格指
22、数产品 基金代码基金代码 基金名称基金名称 发行时间发行时间 基金规模基金规模 (亿元)(亿元)基金经理基金经理 跟踪指数跟踪指数 管理费率管理费率 (%)风格 价值 519671.OF 银河沪深 300 价值 A 2009-11-16 32.04 罗博 300 价值 0.50 310398.OF 申万菱信沪深 300 价值 A 2010-01-11 14.42 赵兵 300 价值 0.65 510030.OF 华宝上证 180 价值 ETF 2010-03-22 1.30 丰晨成 180 价值 0.50 159913.OF 交银深证 300 价值 ETF 2011-08-29 0.44 邵文
23、婷 深证价值 0.50 成长 159906.OF 大成深证成长 40ETF 2010-11-23 1.09 刘淼 成长 40 0.50 多因子 价值类 159617.OF 华夏中证智选 500 价值稳健策略 ETF 2022-05-23 10.80 荣膺 500 价值稳健 0.50 512040.OF 富国中证价值 ETF 2018-10-10 3.44 曹璐迪 国信价值 0.60 515520.OF 大成 MSCI 中国 A 股质优价值 100ETF 2019-08-19 0.30 刘淼 MSCI 中国 A 股质优价值 100(人民币)0.50 501069.OF 华宝标普中国 A 股质量
24、2018-11-26 0.16 张奇 标普中国 A 股质量价值指数 0.75 成长类 159967.OF 华夏创业板动量成长 ETF 2019-05-06 31.25 荣膺 创成长 0.50 007593.OF 鹏扬中证 500 质量成长指数 A 2019-07-25 10.72 施红俊 500 质量 0.45 007657.OF 东方红中证竞争力指数 A 2019-07-15 7.21 徐习佳,戎逸洲 东证竞争 0.50 159606.OF 易方达中证 500 质量成长 ETF 2021-12-02 7.00 林伟斌,伍臣东 500 质量 0.50 562520.OF 华夏中证智选 1000
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