货币政策、债务融资与投资行为.doc
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1、 XXXX大学20XX年度本科生科研创新项目申报书项目名称: 货币政策、债务融资与投资行为 银企关系与企业投资行为的实证研究 申请人: 指导教师: 依托单位: 年级专业: 填表日期:20XX年X月XX日中央财经大学教务处制表35申请者承诺与成果使用授权 一、本人自愿申报中央财经大学2009年度本科生科研创新专项资金资助项目,认可所填写的项目申报书为有约束力的协议,并承诺对所填写的项目申报书所涉及各项内容的真实性负责,保证没有知识产权争议。项目申请如获准立项,在研究工作中,接受学校教务处的管理,并对以下约定信守承诺:1遵循学术研究的基本规范。科学设计研究方案,采用适当的研究方法,如期完成研究任务
2、,取得预期研究成果。2尊重他人的知识贡献。客观、公正、准确地介绍和评论已有学术成果。凡引用他人的观点、方案、资料、数据等,无论曾否发表,无论是纸质或电子版,均加以注释。凡转引文献资料,均如实说明。3恪守学术道德。研究过程真实,不以任何方式抄袭、剽窃或侵吞他人学术成果,杜绝伪注、伪造、篡改文献和数据等学术不端行为。成果真实,不重复发表研究成果;对项目主持人和参与者的各自贡献均要在成果中以明确的方式标明。4遵守项目管理规定。遵守中央财经大学本科生科研创新专项资金管理办法及其实施细则的规定。5明确项目研究的资助和立项部门。研究成果发表时在醒目位置标明“中央财经大学本科生科研创新专项资金资助项目(项目
3、编号:)成果”字样,项目名称和类别与项目立项通知书相一致。6正确表达科研成果。按照国家通用语言文字法规定,规范使用中国语言文字、标点符号、数字及外国语言文字。7遵守财务规章制度。合理有效使用课题经费,不得滥用和挪用,结项时如实报告经费使用情况,不报假帐。8按照预期完成研究任务。项目立项获得批准的资助经费低于申请的资助经费时,同意承担项目并按预期完成研究任务。9成果达到约定要求。项目成果论文、研究报告等公开发表。二、作为项目申请人,本人完全了解中央财经大学本科生科研创新专项资金资助项目的有关管理规定,完全意识到本声明的法律后果由本人承担。特授权中央财经大学教务处有权保留并向有关部门或机构报送项目
4、成果的原件、复印件、摘要和电子版;有权公布项目研究成果的全部或部分内容,同意以影印、缩印、扫描、出版等形式复制、保存、汇编项目研究成果;允许项目研究成果被他人查阅和借阅;有权推广科研成果,允许将项目研究成果通过内部报告、学术会议、专业报刊、大众媒体、专门网站、评奖等形式进行宣传。申请者(签章): 年 月 项目名称货币政策、债务融资与投资行为银企关系与企业投资行为的实证研究项目级别国家级 市级 校级项目所属学科门类管理学项目期限2年申请资助经费0.97 (万元)学生情况类 别姓 名院(系)专业/年级联系电话组长胡 冰会计学院08财务管理15120041075副组长孙 冬会计学院08注会15810
5、602216成员崔文启金融学院08金融学15120041649刘晴晴统计学院08统计学15210667376指导教师姓 名部门研究领域联系电话电子邮箱孙 健会计学院公司财务13720030378cufe_sj一、前期基础(一) 科研能力与研究项目切合情况本创新课题项目组由四人组成,成员分别来自会计学院注册会计师、财务管理专业以及统计学院统计学专业和金融学院金融学专业,专业覆盖面基本覆盖了本创新课题所涉及的方面。在会计学院孙健老师详尽的指导和袁淳老师的反复指点下,我们完成了此次课题的申报书。本课题以不同的货币政策为切入点,首先研究货币政策变动对企业的融资行为的影响,然后分析不同银企关系对企业负债
6、融资额变动的影响;其次,从三个角度(代理成本理论、投资现金流理论以及债务治理作用理论)研究不同企业在既有的债务融资额的基础上的投资行为问题;最后,从股权性质、金融市场发达程度和融资约束程度三方面分析银企关系不同的企业的投资行为的差异性,从而全面深入的认识宏观货币政策下微观经济活动投资行为的变动。希望通过本课题的研究,为货币政策对企业投资行为的影响提供经验证据。针对本创新项目,在知识储备方面,会计学相关专业(包括注会、财务管理专业)小组成员在大学一、二年级通过会计学基础、中级财务会计、财务管理课程的学习,在理论上已经基本掌握了本课题所用到的企业财务分析方法,包括企业成本核算、企业报表分析、衡量指
7、标选取,以及结合我国上市公司实际情况进行实际操作的能力等;统计学专业组员在大学一、二年级开设的课程数学分析、多元统计分析等课程为本课题的开展提供了有力的技术分析保障,也是本课题模型分析的基础,在数据选取、统计分析,回归分析方面都能得到有效的保证;金融学专业组员在大一、大二已经基本完成了金融学基础课程的学习,在理论上掌握了金融市场运行的基本原理,便于从宏观及微观角度分析国家政策对企业融资的影响以及上市企业内外部融资的具体操作等。另外在大学三年级,各专业都将开设以实际业务操作为主的课程,例如:金融统计学,投资银行学、统计综合评价、公司理财以及商业银行经营学等课程。这样,在项目运行的周期之中,小组成
8、员在知识储备方面可以不断得到补充,同时小组成员也将针对穿行课题所遇到的具体问题有目的的选择学习,一个方面可以保证课题的顺利推进,另一方面可以增加课题的思想深度。在课题开展过程当中我们强调组员个人能力的发挥与相互合作相结合的方式进行,我们的组员在宏观经济学、微观经济学、会计学、中级财务会计、财务管理、金融学、金融市等相关课程中取得了A、A+的优异成绩,小组成员还学习了运筹学、投资银行学,审计学等课程并取得了优异的课程成绩,这就保证了小组成员在项目开展时的能力。在小组成员个人能力方面,组长胡冰参加了学院科研兴趣小组,对科研有浓厚的兴趣,同时她担任校团委青春传媒宣传部长,全面负责团委刊物的推广宣传,
9、曾参加多项社会实践活动,有组织团队活动的经验,能够有计划的安排课题的开展,并且具备组织模拟实验、举办阶段成果报告会的能力;副组长孙冬成绩优秀,宏观经济学,微观经济学,会计学基础,中级财务会计等多门课程成绩均达到A+,沟通能力强,思维活跃。小组其他成员也都具有组织、沟通、交流、合作的能力,个别成员在统计软件的操作,文字处理软件使用等方面具有相对优势。综上所述,课题组总体研究能力能保证我们的课题所有研究项目有条理、高效率、顺利地完成。(二) 前期理论研究为了努力完成本课题的研究,课题小组在准备开展本课题的研究之前就开始着手准备和课题主题相关的资料,通过图书查找、网络学术著作搜索等方式对课题所涉及的
10、相关基本概念及理论进行了梳理,形成了针对本课题最原始的思想积累;继而我们有针对性的对课题准备时期所遇到的问题向老师进行咨询,和孙健老师、袁淳老师交流的过程当中我们逐步的形成了自己独立的研究思路,并按照确定下来的思路有方向的进行了相关文献的查找和阅读分析,由此在课题正式开展之后我们在之前的基础之上分步骤,高效率的完成课题的研究。具体的准备工作如下:1、相关文献阅读准备期间,我们小组阅读了大量文献,主包括近期国内外对货币政策信贷传导机制、融资约束和企业投资行为等方面。这为我们构建思路,确定研究方法等打下了结实的基础。文献内容见研究综述-国内外现状部分。2、掌握了解相关基本概念和理论(1)货币政策传
11、导机制经验研究表明中央银行实施的货币政策措施能够影响宏观经济中的总产出(Friedman and Schwartz,1963; Romer and Romer,1989; Bernanke and Blinder, 1992; Christiano, Eichenbaum and Evans, 1994)。货币政策可以货币渠道、信贷渠道和资产价格渠道来影响真实经济, 但实际上这三种不同的传递渠道是在一起综合作用的,在实际中很难将这些传导机制完全隔离开(Bernanke,1994)。(2)融资约束指企业由于内外部信息的不对称或是自由现金流产生的外部融资者要求高的风险溢价,从而对企业的外部融资产生
12、约束的过程。(3)信贷配给信贷配给的内涵可以从宏观和微观两个角度定义。就宏观上的信贷配给而言,它是指在确定的利率条件下,信贷市场上的贷款需求大于供给。就微观角度而言,它又包括两个方面:在所有的贷款申请人当中,一部分人的贷款申请被接受,而另一部分人既使愿意支付高利率也得不到贷款;贷款人的贷款申请只能部分被满足(4)投资现金流敏感度指企业存在融资约束情况下,企业投资与内部现金流之间的关系,现在国内研究主要集中在融资约束与投资现金流的关系上。(5)MM理论最初MM理论(Modigliani和Miller,1958)是在不考虑公司所得税,且企业经营风险相同而只有资本结构不同时,公司的资本结构与公司的市
13、场价值无关。或者说 ,当公司的债务比率由零增加到100 %时,企业的资本总成本及总价值不会发生任何变动 ,即企业价值与企业是否负债无关,不存在最佳资本结构问题。修正MM理论(Modigliani和Miller,1963)是在考虑公司所得税的情况下,由于负债的利息是免税支出 ,可以降低综合资本成本,增加企业的价值。因此 ,公司只要通过财务杠杆利益的不断增加 ,而不断降低其资本成本,负债越多,杠杆作用越明显,公司价值越大。(6)代理成本理论股东-债权人代理成本Fama and Miller (1972)认为,当企业发行风险负债时,能够使企业价值最大化(股东与债权人财富之和) 的经营决策却并不一定能
14、够同时使股东财富和债权人财富最大化。Jensen and Meckling(1976) 以及Myers (1977) 在对代理成本的研究中发展了该理论,明确提出了股东- 债权人冲突对投资行为的两大影响:资产替代与投资不足。股东-经理代理成本Jensen (1986)详细分析了股东- 经理冲突对企业最优规模等的影响,提出了自由现金流假设。经理们会倾向于以牺牲股东的利益为代价来增加自己的财富,造成过度投资。同时,Jensen (1986) 又指出,负债可以防止这种过度投资行为,降低股东- 经理之间的代理成本,提高投资效率。(7)自由现金流假说Jensen(1986)提出的自由现金流量假说,也称为自
15、由现金流量的代理成本理论,即融资结构会通过约束自由现金流量,减少经理人员可用于相机处理的现金流量,降低经理人员的控制权,对企业代理问题产生积极影响,并影响企业的价值。(三)课题开展实践准备1与老师进行沟通我们邀请了会计学院的孙健老师和袁淳老师对我们的课题进行指导,在和老师交流的过程中,我们补充了大量理论知识,确定了研究方向,理清了研究思路。2查阅相关文献充分利用图书馆的资源,到图书馆进行相关资料的查阅,登录中国期刊全文网,万方信息库,CCER等网络信息库等进行文献的查找和下载;另外我们还通过指导老师的帮助查找国内外近年相关研究的文献。通过文献的查找和阅读,我们了解和掌握了关于课题的相关概念和理
16、论,为后续分析和掌握课题方向和思路打下基础。3、进行小组交流和讨论在项目开展的过程中我们始终强调小组的配合,针对一些跨学科的问题我们会集中在一起进行讨论分析,以弥补独个专业的局限性以及思维的局限;资料查找、申报书填制等过程中合理分工,集中优势;在课题开展过程中我们将始终坚持“不达目的不罢休”的精神,努力得到最佳的研究成果。二、项目实施思路研究综述(一) 国内外现状1货币政策的信贷传导机制货币经济学家对信贷渠道尚存在很多的争论。Romer and Romer(1990), Oliner and Rudebusch(1996)的研究结论没有支持信贷渠道,而Kashyap and Stein(200
17、0)提供了货币政策信贷传导机制直接并更有说服力的实证证据。国内学者对我国货币政策传导机制的属性和重要性还存在争议。陈飞、赵昕东和高铁梅(2002)利用1991-2000年的季度数据进行实证研究,认为货币渠道比信贷渠道对于产出具有更大作用。但是周英章和蒋振声(2002)、王国松(2004)、蒋瑛琨、刘艳武和赵振全(2005)、索彦峰和于波(2006)等人则认为信贷渠道是转型期内我国货币政策传导的主要途径。大多数学者还是认为信贷渠道在我国存在且是货币政策的主要传导机制。从宏观到微观经济来看,货币政策的转变对企业投资和融资决策将产生重大的影响(Hu,1999; Kasyap,Stein and Wi
18、lcox,1993; Nilsen, 1997)。货币政策不仅会通过企业规模的大小影响企业的投资,而且还会通过企业的负债来影响企业的投资行为(Hu,1999)。但是不同的银企关系,使得企业受到不同的融资约束。Kashyap and Stein(1994)认为银行贷款依赖型企业和非银行贷款依赖型企业的重要区别在于前者与银行的关系更近,与银行之间的交易不存在时滞问题,而后者更需要考虑资金的来源问题以调整自己的投资策略。Hoshi, Kashyap and Scharfstein(1991)发现在日本与银行有良好关系的企业更少地受到融资约束。Gertler and Gilchrist认为在货币政策紧
19、缩时期,小企业因为融资渠道受限更易受到货币政策变化的冲击。这样,当中央银行调整货币政策通过信贷渠道传导时,那些银行贷款依赖型企业受到的影响更大。货币政策由宽松转向紧缩,信贷配给现象将更为严重,企业从银行获得信贷更为困难(Stiglitz and Weiss,1981)。 也就是说在不同货币政策背景下,不同银企关系所受到来自信贷方面的融资约束是不同的,而这一点在我国表现得更加突出。由于中国特殊的制度环境,相对于非国有企业,国有企业在财务和政治上更能够得到政府更多的支持(Qian,1994),国有企业和国有银行存在天然的联系。Allen et al.(2005)对中国民营企业进行的调查问卷发现民营
20、企业在发展过程很难获得银行提供的信贷。Brandt and Li(2003)进行的调查发现在中国乡镇一级,相比较私营企业,国有企业能获得更多的银行贷款。Cull, Xu and Zhu(2006)发现在中国国有企业尽管效率低下却仍然能获得银行提供的贷款,而民营企业急需发展资金却总是受到银行的歧视,只有通过非正常机制获得融资。但是学者们没有研究在货币政策下国有与民营企业融资约束的变化。融资额一定程度上受融资约束影响,同时融资约束又受股利支付率(Fazzari,Hubbadr and Petersen,1988 ;Bond and Meghir,1994;Mills、Morling and Tea
21、se,1994)、综合债务状况( Kapla and Zingales,1997)、公司规模(Devereux and Schjantarelli,1990)等因素的影响,因此可以在上列因素基础上对货币政策下融资额变动情况做出分析。2 代理问题、融资约束与投资行为代理问题与投资行为学者们从代理成本角度对企业投资行为做出分析。Myers (1977) 认为,当经理人与股东利益一致时,负债削弱了企业对好项目进行投资的积极性,减少了企业现行市场价值。Smith and Warner (1979) 也认为,如果经理人代表股东的利益,则发行风险债券企业的经理人有动力设计那些对股东有利、但损害债权人利益的
22、经营策略和财务结构。他们将股东与债权人之间的冲突归纳为四种来源:股利支付、求偿权稀释、资产替代以及投资不足。进入20 世纪80 年代后,关于股东- 债权人冲突的研究更为深入。不过,由于负债代理成本不易量化,这方面的研究多采用分析式研究的方法,而实证性地检验股东- 债权人冲突对投资行为影响的研究较少。Parrino and Weisbach (1999)发现,股东- 债权人利益冲突确实存在,而且这种冲突随企业负债水平的上升而加剧。此外,债务期限、项目现金流与企业现金流的相关性、项目大小、企业所得税、行业等因素也影响股东- 债权人冲突的大小。少国内大多数学者都倾向于认为我国上市公司普遍存在过度投资
23、现象,因此研究主要集中于过度投资方面,但是没有货币政策下企业投资行为的分析,也没有没有深入分析过度投资的去向问题。潘敏(2002),刘怀珍和欧阳令南(2004), 王渝(2005)等学者分析了造成企业过度投资的多种原因。 童盼,支晓(2005)认为在股权价值最大化的目标下,典型企业会放弃现金流固定的无风险项目,但随着项目风险的增加, 企业放弃的项目越来越少,当项目风险足够大时, 企业甚至会接受一些净现值为负的项目。此外, 资产负债率、企业所得税率等因素都会影响股东- 债权人利益冲突引起的投资行为。何进日和周艺(2004)认为债务融资虽然不能完全消除企业过度投资的行为,但是它能提高企业的投资决策
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