房价预期对经济波动影响——基于动态随机一般均衡模型的分析.pdf
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1、第23卷第1期2024年3月浙江工业大学学报(社会科学版)JOURNAL OF ZHEJIANG UNIVERSITY OF TECHNOLOGY(SOCIAL SCIENCES)Vol.23 No.1Mar.2024李波:适老化社区建设图景与未来展望李波:适老化社区建设图景与未来展望房价预期对经济波动影响基于动态随机一般均衡模型的分析虞晓芬1,2,吴瑞罡2(1.浙江工业大学 中国住房和房地产研究院,浙江 杭州 310023;2.浙江工业大学 管理学院,浙江 杭州 310023)摘要:从预期视角探究房价预期因素对经济波动的影响,构建包含房价预期的动态随机一般均衡模型,考察了单期和连续的正向房价
2、预期冲击对经济变量的影响,分析了预期冲击下限购和限贷政策的调控效果。研究结果表明:房价单期预期冲击对经济波动产生的影响大于未预期房价冲击,并且居民预期形成越早,或居民房价看涨预期持续时间越长,经济波动会越剧烈;当居民持有看涨预期时,限贷政策在削弱经济波动的同时能遏制房价上涨,而限购政策失效。政府部门应当建立居民房价预期监测体系,将预期管理引入房价调控政策体系,有助于增强我国经济增长的平稳性和持续性。关键词:房价预期;经济波动;动态随机一般均衡模型中图分类号:F299.23文献标志码:A文章编号:1006-4303(2024)01-0058-10过去十几年,我国城市房价的快速增长在拉动经济增长的
3、同时也引发了社会对经济“脱实向虚”的担忧1。房地产具有的投资和消费双重属性决定了房价变动会影响家庭、企业和金融部门的行为决策,研究普遍认为中国房价与居民消费、实体投资、信贷供给、土地价格和政府债务等变量存在明显的联动关系2-5。高房价与过快的房价增长严重影响了居民的消费能力,居民部门较高的债务水平带来的潜在金融风险不容忽视。为减弱房价波动带来的不利影响,国家先后出台了一系列房地产调控政策,从实际效果来看,调控政策在短期内起到了稳定住房价格的作用,但并没有改变房价快速增长的长期特征,甚至出现了“越调越涨”的怪象6。分析房价的形成机制与走势可以发现,过去居民基于对房价长期上涨预期、地方政府所面临的
4、“促增长”与“控房价”的矛盾、政府时紧时松的调控政策等因素,形成了房价的棘轮效应,市场参与者也由此对房价形成了“久调不下”、只涨不跌或者大涨小跌的预期7-8。市场参与者的看涨或看跌预期,一方面通过预期的自我实现机制对房价产生正向或负向的反馈;另一方面强化或削弱了市场对房地产的投资,资金流入或流出房地产市场,造成经济波动及金融风险的累积。由此可见,房价预期对经济波动有重要影响。近年来,政府部门已意识到预期管理的重要性,在探索建立长效机制过程中,将“稳预期”作为重要调控目标。2021 年 7 月中共中央政治局会议、2022年两会 政府工作报告 等多次强调“房子是用来住的、不是用来炒的”的定位,提出
5、“稳地价、稳房价、稳预期”的目标,促进房地产业良性循环和健康发展。学术界展开了预期对房价和经济波动影响的广泛讨论,房价预期相关研究最早从传统计量模型入手,通过问卷调查收集预期数据或是采用已有房价序列构造预期房价序列讨论预虞晓芬,等:房价预期对经济波动影响收稿日期:2023-05-08基金项目:国家自然科学基金项目(72274176;71774144)作者简介:虞晓芬(1965),女,浙江宁波人,教授,博士,博士生导师,研究方向为房地产市场与政策、住房保障机制与政策。虞晓芬,等:房价预期对经济波动影响第1期期的影响,况伟大(2010)9在住房存量调整模型基础上,将下期实际房价作为当期预期房价的替
6、代,发现预期和投机对我国城市房价波动具有较强解释力;孙伟增等(2016)10通过七个重点城市的房价预期专项调查数据发现,居民对房价的预期水平每提高1%,下期的房价增长率提高1.04%。然而受限于数据及计量方法的缺陷,传统计量方法关于房价预期的讨论更多集中在预期对房价波动本身的影响。为了讨论预期与经济波动之间的关系,学者们将房地产市场引入宏观经济模型进行 分 析。其 中 最 具 代 表 性 的 是 Iacoviello(2005)11将住房作为抵押品引入家庭购买决策中,分析房价与宏观经济变量波动间的关系,该方法已经成为分析两者关系的主流框架。在此框架基础上,学者们基于 Beaudry 等(200
7、4)12的开创性工作将预期以外生冲击的形式纳入预期对房价及宏观经济波动影响的分析中。早期学者们研究方向更多聚焦于住房偏好预期、货币政策预期等预期因素对经济波动的影响:Kanik 等(2014)13发现可预期的住房偏好冲击可以解释30%左右的房价波动以及50%以上的消费波动、投资波动和通胀波动。王频等(2017)14考察了住房交易成本和住房价格加成的预期冲击对房价和宏观经济变量的影响,解释了房价越买越涨、政策失效的原因。Tan 等(2022)15发现公众政策预期对我国房价波动有重要影响,并解释了 2017 年前后我国“越调越涨”异象转变的原因。近年来,学者们发现 房 价 预 期 对 经 济 波
8、动 有 显 著 影 响,华 昱(2018)16在模型中刻画房价预期形成过程,发现预期冲击会显著影响房地产投资和房价,并通过房地产部门将波动传导到其他领域。刘河北等(2023)17发现房价上涨形成强预期时,投机效应占据主导,会产生经济“脱实向虚”问题,而房价下跌的强预期对家庭债务和房地产市场具有显著的“去杠杆”和紧缩效应。梳理上述文献发现,学者主要考察通胀、货币政策、住房偏好等预期因素与经济波动的关系,但缺少对房价预期的直接考察,并且主要采用单期预期冲击形式研究预期对经济波动的影响,这一冲击形式无法满足现实中我国居民房价持续看涨预期的特征。针对上述问题,笔者通过构建包含房价预期的动态随机一般均衡
9、模型,分析房价预期对经济波动的影响,可能的边际贡献主要体现在:第一,模型直接讨论房价预期对经济波动的影响有助于揭示房价预期与经济波动之间内在联系。第二,在模型中刻画了居民房价预期的变化特征,考察看涨预期的持续性对经济波动的影响有助于完善相关研究。第三,随着房地产长效机制持续推进、疫情冲击、新生人口数量持续下跌等一系列因素的影响,我国居民对房价预期正逐步发生转变,深入分析房价预期对于经济波动之间的影响,对完善政策措施,推动我国房地产持续稳定发展具有较强的现实意义。一、模型构建以 Iacoviello 等(2010)18的模型为基础构建包含房价预期的动态随机一般均衡模型,模型包含两类家庭(非耐心家
10、庭与耐心家庭),生产部门和政府部门。两类家庭消费最终消费品和住房并向生产部门提供劳动获得劳动报酬。耐心家庭在经济中作为资金供给方通过储蓄为非耐心家庭提供贷款服务,获得贷款回报。非耐心家庭作为资金需求方以住房作为抵押品获得贷款。生产部门包括消费品生产与住房生产,消费品生产中,连续的中间品厂商将劳动和资本作为投入生产中间品,最终品生产商购买中间品生产最终消费品,而住房生产采用简单的线性生产函数,政府部门采取货币政策以保证房价平稳与经济稳定。最后引入房价预期,考察房价预期与经济变量之间的关系。(一)家庭部门1.非耐心家庭。非耐心家庭通过消费最终品CI,t和住房HI,t获得正效用,而提供劳动LI,t获
11、得负效用,其终身效用最大化目标函数为maxE0t=0tI ln(CI,t-hCI,t-1)+jtln(HI,t)-(LI,t)1+1+(1)式中:参数I为非耐心家庭的贴现因子;h表示消费惯性;jt表示家庭对住房的偏好程度,其变化反映了住房的边际效用变化,假设其满足AR(1)过程,即lnjt=jlnjt-1+(1-j)lnj+ej,t,其中j表示住房需求冲击的一阶自相关系数;ej,tIIDN(0,2j)表示住房需求冲击;表示劳动供给的逆弹性。非耐心 59浙江工业大学学报(社会科学版)第23卷家庭的预算约束表示为CI,t+qt(HI,t-(1-h)HI,t-1)+Rt-1bI,t-1t=wI,tL
12、I,t+bI,t(2)式中:qt为实际房价;h为住房折旧率;Rt表示住房抵押贷款利率;bI,t表示住房抵押贷款量;t表示通货膨胀;wI,t为非耐心家庭付出劳动获得的实际工资。传统文献假设住房抵押贷款需要在期内偿还所有本金和利息,现实中,住房抵押贷款大多为中长期贷款,借鉴祝梓翔等(2020)19,非耐心家庭在期初偿还抵押贷款利息及l比例的本金,l也被称为摊销率。因此每期住房抵押贷款bI,t中包含上期未摊销贷款与新增贷款。非耐心家庭面临的信贷约束为bl,tmI,tsEtqt+1HI,tt+1Rt+(1-s)(1-l)bI,t-1t(3)式中:mI,t表示住房贷款价值比(LTV),反映了政府通过信贷
13、政策调控房地产市场的行为,其满足AR(1)过程,即lnmI,t=mlnmI,t-1+(1-m)lnmI+emI,t,其中m表示信贷冲击的自相关系数,emI,tIIDN(0,2mI)表示住房需求冲击;s表示每期需要根据抵押品价值重新协商抵押的债务比重。2.耐心家庭。耐心家庭选择住房需求HP,t和最终消费品CP,t,为生产部门提供劳动LP,t和资本Kt,为非耐心家庭提供贷款bt,耐心家庭效用最大化目标为maxE0t=1tP ln(CP,t-hCP,t-1)+jtln(HP,t)-(LP,t)+1+1(4)式中:P为耐心家庭的折现因子,耐心家庭更加倾向于进行储蓄,因此假设PI。经济中的资本Kt归耐心
14、家庭所有,并提供给生产部门用于消费品生产,资本积累方程为Kt=()1-kKt-1+AIt()1-K2()ItIt-1-12It(5)式中:k为资本折旧率;AIt表示投资技术冲击,服从AR(1)过程,即 lnAIt=AIlnAIt-1+eAI,t,其中eAI,tIIDN(0,2AI);K为资本积累面临的资本调整成本;It为第t期耐心家庭的资本投资。耐心家庭面临预算约束为CP,t+qt()HP,t-()1-hHP,t-1+It+bt=wP,tLP,t+rk,tKt-1+Rt-1bt-1t+P,t(6)式中:bt表示耐心家庭的储蓄量;wP,t为耐心家庭获得的实际工资;rk,t表示消费品生产资本的实际
15、单位租金;P,t表示消费品生产中垄断厂商的利润。由于耐心家庭是资本所有者,所有垄断厂商的利润转移给耐心家庭。(二)生产部门生产部门包含消费品生产与住房生产,其中消费品生产包含中间品生产和最终品消费品生产,连续的垄断中间品生产商生产差异化的中间品,出售给最终品生产商生产无差异的最终消费品供家庭部门和住房生产商用于消费与投资。住房生产商采用线性生产函数无成本地将最终消费品转化为住房投资用于生产住房,并追求利润最大化目标。1.中间品生产商。连续的中间品生产商生产差异化的中间品Yt(z)(z 0,1),并以价格Pt(z)出售给最终品生产商,中间品生产商从家庭部门获得资本和劳动作为生产投入,采用常数规模
16、回报的CD生产函数进行生产,具体生产函数为Yt(z)=()Kt()z()At()LI,t()z()LP,t()z1-1-(7)式中:At为劳动加强型技术进步,满足AR(1)过程,即lnAt=AlnAt-1+eA,t,外生技术冲击eA,tIIDN(0,2A);表示资本产出份额;表示非耐心家庭投入劳动的比例。通过中间品生产商成本最小化问题得到实际边际成本表达式为mct=-()1-1()At-1()rk,t()wP,t1-1-()wI,t1-(8)60虞晓芬,等:房价预期对经济波动影响第1期随后中间品生产商采用Calvo(1983)的交错定价方法对商品进行出售,追求利润最大化,得到新凯恩斯菲利普斯曲
17、线为1=()t-1t1-+()1-()*t1-(9)2.最终消费品生产商。最终消费品生产商采用差异化的中间品Yt(z)(z 0,1)生产无差异的最终品Yt供家庭消费,生产函数为Yt=()01Yt()z-1dz-1(10)式中:1表示中间品的替代弹性。每种中间品Yt()z具有不同的价格Pt()z,在生产函数约束下选择最优中间品Yt()z数量,最终消费品生产商利润最大化目标为maxPtYt-01Pt()z Yt(z)dz,求解一阶条件后得到最终品生产商对中间品的需求函数Yt(z)=()Pt()z/Pt-Yt,进一步得到名义价格方程Pt=01Pt()z1-dz11-。3.住房生产商。住房生产商购买最
18、终消费品并将其无成本地转化为住房投资,再与经济中的住房存量结合后生成新的住房。住房生产函数为YH,t=()1-h2()Ih,tIh,t-1-12Ih,t(11)式中:YH,t表示t期生产的住房总量;h表示住房投资调整成本;Ih,t表示住房投资。假设住房生产商归耐心家庭所有,因此住房生产商的利润最大化问题可以转化为效用最大化问题,即maxIh,tEtt=1()PtP,tqt()1-h2()Ih,tIh,t-1-12Ih,t-Ih,tP,t表示耐心家庭收入的边际效用,选择住房投资Ih,t的一阶条件为P,t=qtP,t()1-h2()Ih,tIh,t-1-12-h()Ih,tIh,t-1-1Ih,t
19、Ih,t-1+Phqt+1P,t+1()Ih,t+1Ih,t-1()Ih,t+1Ih,t2(12)(三)中央银行中央银行作为政府部门依照泰勒型利率规则实施货币政策,假设R*t表示名义利率目标,货币政策方程则为lnR*t=()1+rlnt-1+rY()lnYt-1-lnY+lnrr(13)式中:r和rY是泰勒规则参数;Y和rr分别是稳态产出和实际利率,中央银行的名义利率目标取决于上一时期的通货膨胀率、产出缺口和稳态下实际利率。通过对上一期的名义利率和目标名义利率可加权平滑当期的名义利率,即lnRt=RlnRt-1+()1-RlnR*t+eR,t(14)式中:R为权重;eR,tIIDN(0,2R)
20、是一个白噪声冲击过程,同时也是货币政策冲击的来源。结合式(13,14)后得到货币政策方程为lnRt=RlnRt-1+()1-R()()1+rlnt-1+rY()lnYt-1-lnY+lnr r +eR,t(15)(四)市场出清最后各个部门在预算约束下,经济实现最终消费品市场出清,即Yt=CP,t+CI,t+Ih,t+It;住房市场出清,即YH,t=HP,t-()1-hHP,t-1+HI,t-()1-hHI,t-1;信贷市场出清,即bI,t=bt。(五)房价预期引入家庭通过过去房价信息或者新闻媒体乃至小道消息从而对未来房价的变化形成看涨或看跌的判断,参考庄子罐等(2012)20及预期驱动的经济周
21、期模型设定,将房价预期作为外生冲击引入模型。假设房价冲击fqt的表达式为lnfqt=lnfqt-1+eqt+1t-1+2t-2+nt-n(16)式中:表示房价冲击的一阶自相关系数,房价冲击由不可预期的冲击与可预期的冲击两部分组成;eqt表示未预期房价冲击,eqtIIDN(0,2q),其反映了非耐心家庭意外收到房价上涨(下跌)的消息,并对这一消息做出反应;nt-n()n=1,2,表示在提前t-n期预期的房价预期冲击,反映了非耐心家庭在t-n期内通过收集的相关信息对t期房价形成了上涨(下跌)的判断。预期冲击前的符号表示对未来房价变动的乐观程度,加号表示对房价存在看涨预期,反之负号表示对房价存在看跌
22、预期。庄子罐等(2012)20的研究表明,中国经济存在短期的预期冲击,因此在本模型中采用包含不可预期冲击部分eqt和四期预期冲击1t-1,2t-2,3t-3,4t-4共同组成房价冲击,结合我国居民 61浙江工业大学学报(社会科学版)第23卷房价预期的变化特征,对预期冲击前的符号均取加号表示连续的正向房价预期冲击,以刻画家庭对未来房价看涨预期的持续性,具体表达式为lnfqt=lnfqt-1+eqt+1t-1+2t-2+3t-3+4t-4非耐心家庭通过抵押住房贷款进行融资,房价预期冲击对非耐心家庭的影响更加显著,采用Bekiros等(2020)21相同的假设,房价冲击只作用于非耐心家庭,对应的模型
23、中式(3)改写为bI,tmI,tsEtfqtqt+1HI,tt+1Rt+()1-s()1-lbI,t-1t(17)二、模型参数校准与贝叶斯估计利用模型对房价预期与经济波动进行模拟分析前需要采用参数校准和贝叶斯两种方法对模型参数进行估计,其中参数校准方法应用于可以通过经济相关数据或已有研究获得的参数,而贝叶斯估计方法应用于缺乏经验数据支持的参数。(一)数据处理选取消费、住房价格、通货膨胀率、名义利率及国内生产总值共 5 个宏观经济变量的季度数据,数据来源为国家统计局、Chang等(2016)22,时间跨度为1998年第一季度到2021年第四季度。其中,国内生产总值和消费采用支出法国内生产总值及支
24、出法国内生产总值中居民消费表示。由于缺乏季度房价指数数据,因此房价采用商品房平均销售价格替代。名义利率采用7天银行间回购利率表示。通货膨胀率用Chang等(2016)22中的季度居民消费价格指数(CPI)进行对数差分得到。除通胀和名义利率外,上述其他数据均为名义变量,通过定基消费价格指数将消费和住房价格转化为实际量,国内生产总值采用GDP平减指数转化为实际量。对上述所有数据采用X11方法进行季节调整去除季节性因素。最后除名义利率数据采用去均值方法获得波动数据外,对季节调整后的数据取对数通过HP滤波方法分离变量中的趋势部分和波动部分得到DSGE模型中需要使用的宏观经济波动数据。(二)参数校准根据
25、王频等(2017)14等相关文献,将耐心家庭的折现因子P设为0.988;非耐心家庭折现因子I设置为 0.950;年度资本折旧率设为 10%,则季度资本折旧率k为 2.5%;消费习惯参数 h 设为0.6;住房折旧率h为 0.005,住房偏好稳态值 j设为0.1,劳动供给的真实工资弹性的倒数设定为0.5。对于抵押贷款比率,家庭抵押贷款首付比例基本稳定在30%,因此将非耐心家庭抵押贷款比率mI设为0.7,由于国内企业垄断性较强,零售商品的替代弹性取值6,此时稳态加成价格为1.2。价格粘性参数的值在已有文献中通常取0.75。中间品生产函数中,表示资本产出弹性,将其资本产出弹性设为0.45,表示耐心家庭
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