上市专题研究27：创业板发行制度培训会议纪要.doc

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并不代表就可以到创业板上市，处在行业发展早期的企业就不在创业板的视野之中。根据相关统计，中国企业大部分都是在3年之内死的，三年之后就基本度过了“死亡谷”阶段，营业规模和市场份额也有了一定的优势，这样的企业才是符合创业板要求的。这也就是姚刚在暂行办法征求意见稿时一再强调的：可以要求创业板两年盈利，但是必须要有三年的经营记录。3、一家保荐机构能报几家企业：从制度上的安排来看，创业板初期两个保荐人只能申报一家企业的规定继续沿用，但是创业板申报与主板不相冲突，目的也是为了控制规模，筛选企业。4、主板转板创业板问题：据说主板现在仍有400家左右企业正在排队，按照2007年最高发行规模150家来分析，400家企业仍需要至少两年的时间才能审核完毕，那么能否申请转到创业板呢？证监会态度是：转板并不反对，但是转板之前需要自问：1）转板企业在申报时间上不享受任何优惠待遇，需要按照创业板相关要求排队申报；2）转板企业是否符合创业板的上市条件；3）招股说明书等申报材料要重新制作；4）需要重新履行董事会和股东会决议。第二部分：创业板市场情况简介【欧阳泽华证监会资本市场改革发展工作小组办公室负责人】一、多层次资本市场体系【美国五层，亚洲三层，我国即将建立起三层体系】1、按照市场的上市或挂牌标准划分，从高层次到低层次市场：主板（包含中小板，仍可再分层）、创业板和场外市场。美国多层次资本市场是世界上最发达也是最贴近企业实际情况的市场。2、多层次资本市场形成模式：1）市场主导型：市场自然演进并经过一个长期发展过程形成的市场，以英美为代表。2）政府主导型：在从早期市场过渡到资本市场过程中政府主导，以韩日为代表，当然我国也是。3、我国多层次资本市场主板市场打造蓝筹股市场1990年12月1日设立中小板市场中小企业的摇篮2004年5月17日设立创业板市场创新企业的助推器2009年3月31日暂行办法颁布场外市场创新企业的孵化器和蓄水池2006年1月设立4、多层次资本市场内在联系1）从高层次向低层次：发行上市标准逐步降低；投资风险逐步增加；对投资者的要求逐步增加。2）自愿转板强制退市制度：符合条件的企业可以申请转到上层板块，不符合条件的企业退市或转到下层板块。5、多层次资本市场发展目标1）主板：做大做强。引进国际板（外延式扩展）、主板产品创新（内涵式发展：CDR）。2）中小板：壮大规模。截止7月10日，中小板共275家上市企业，募集资金1247亿元，市值10940亿元。3）场外市场：稳步推进。创业板下一步的工作重点就是场外市场，建立统一监管下的场外市场。二、国际创业板市场1、境外创业板市场：至2002年底全球共有44个创业板市场，到2008年底6年间保留了32个市场，有12个市场关闭。在32个保留的创业板市场中，有部分市场已经走出了网络股泡沫破裂的阴影，经受住了股市大幅波动的考验，实现了稳步发展，运作非常成功，比如美国NASDAQ、英国AIM、韩国KOSDAQ、日本JASDAQ等。另外，在2002年到2008年间又有13家新设立的创业板市场，截至2008年底，世界共有47家创业板市场运行，全球GDP排名前十位的国家只有中国未设立创业板市场。2、成功经验：1）一定的上市标准：看似没有标准其实标准很高，终身保荐制其实就是将发审委审核提前至保荐机构内核。2）行业多样化：行业高度分散，不会受一个行业兴衰的影响，我国将科技板调整为创业板并且没有严格限定行业也是吸取这方面经验。3）严格退市制度：每年转板或退市的比例非常高。据本人模糊记忆，发展较好的创业板市场每年退市的比例会接近三分之一。3、失败的教训：1）行业单一（如德国）；2）上市资源匮乏（上市标准低就是因为资源少）；证券市场欺诈行为。三、创业板定位1、上市行业阶段：初创期成长期成熟期场外市场创业板市场主板市场 2、创业板愿景：1）行业个性化；2）经营高增长；3）模式多样化。 3、设立两套财务指标的考虑：1）借鉴纳斯达克的先进经验；2）体现企业个性化盈利能力；3）充足上市资源可以让我们有底气提出量化指标。 4、投资者准入：1）私募市场准入从严（如美国私募）；2）公开市场风险提示；3）资金门槛不现实。 5、创业板特别交易规则（正在制定中规则）：1）防范新股上市首日爆炒风险；2）加大对违规行为的打击力度。【比如违规账户，某信托公司一口气开了200多个“麻袋账户”，结果导致中登公司暂停了信托账户的开立。】第三部分：关于创业板四个情况的汇报【张思宁创业板发行监管部负责人】 一、做好创业板发行工作的重要性 1、对国民经济发展意义重大。 2、是创业板健康发展的重要基础。 3、是保护投资者合法权益的具体体现。 二、创业板发行监管体制的主要特点 1、针对创业板实际情况制定发行条件：1）降低标准且更加灵活（两套指标的问题）；2）对发行人主营业务和公司治理提出更高要求（募集资金也只能用于主营业务，董事会必须下设审计委员会而主板并非强制规定？）。 2、强化保荐人责任，加大市场约束：1）强化保荐人尽职调查和审慎推介责任【自主创新和成长性专项意见】；2）加强持续督导要求，延长持续督导期限。 3、设立了单独的创业板发审委：除了律师会计师还会有行业专家。 4、实行网络为主的信息披露方式：一是解决企业成本；二是增加了信息披露的透明度，网络媒体比平面媒体传播更广；三是利于信息披露的累积，保持持续性的关注，报纸第二天可能就丢弃，而网络披露可以在网站保存一年甚至更久。 5、加强风险警示和投资者教育。 6、加强了交易所和证监局的监管职能。 三、创业板发行审核几个问题解释 1、保荐人推介企业家数的问题：为了控制数量和保证质量。 2、审核过程征求地方政府意见问题：参照主板在申报材料受理后由证监会发文征求省级人民政府意见。 3、转板问题：已经申请主板可以申请创业板上市，要根据证监会行政许可的程序先撤回材料，重新制作材料，董事会和股东大会决议之后，方能按照创业板程序申报。 4、预披露问题：发行人和保荐人按照反馈意见修改材料之后五个工作日内预披露。 5、发行和承销：参照主板。 四、各方责任和工作任务 1、保荐机构和保荐人 1）加强对创业板企业和创业板市场的研究。 2）建立完善的内控制度和工作底稿制度（将会全面检查首批创业板申报企业的工作底稿）。 3）避免招股说明书诸如前后矛盾、文法错误等低级错误。 4）成长性专项意见应结论明确、依据充分、程序得当。 5）年内申报企业考虑因素：行业主要是新能源、新材料、生物医药、电子信息、环保节能、现代服务等领域以及其他领域竞争优势突出的企业；在技术创新和业务模式上创新能力强，市场地位突出。 6）对一周内申报的材料进行排序。开始受理申报材料后，如果一家保荐机构申报两家企业以上，由保荐机构首先排序，并且加盖公司公章。 2、会计师事务所和会计师 1）关注发行人内部控制的合理性和完整性：是否存在个人收支和公司收支不分、企业没有独立账户与大股东共用、发货不开发票等行为，防止大股东以任何形式占用公司资金。 2）发行人的成长性和盈利预测的诚信性：成长性是创业板的法定条件，防止企业为了上市而修改有关财务数据。 3）发行人执行新的会计政策情况：会计准则应用是否恰当、会计处理是否稳健、会计政策是否保持一贯性。 3、律师事务所和律师 1）发行人股权是否清晰，控制权是否稳定：是否存在股权纠纷、信托员工持股等问题，关注最近三年股权是否频繁变更。 2）控股股东和实际控制人最近三年是否有重大违法行为：这是对创业板提出的更高的要求，需要重点关注。 3）发行人规范运作情况。 4、对地方证监局的要求 1）督促辖区企业认真学习法律法规。 2）督促地方政府积极回复相关问题的征求意见。 3）监管中介结构的工作并计入相关诚信档案。 4）发现新的问题及时总结汇报。【说明：为了保持语言通顺和机构清晰，整理过程中对某些部分做了适当处理。】第四部分：中国创业板之发行条件与监管制度创业板股票发行法规规则串要【李量】一、中国创业板市场建设和发行制度设计体现的理念1、中国资本市场深层发展和功能升级选择创业板，逆市推出创业板显示世界金融危机中的中国胆识。2、中国创业板在多层次市场体系中承上启下且决定资本市场活力。3、中国创业板可能产生的创业创新聚集示范效应。4、中国创业板发行制度设计体现更加市场化、科学理性创新和发行制度中长期演变的走向要求。二、中国创业板发行监管总体思路和制度框架（一）创业板IPO办法及其配套规则体系的内在逻辑科学的法律法规规则是创业板市场建设的基础，既有利于形成市场发挥作用的公平环境，也是实施科学有效监管的前提。1、证券法13条规定了主板、创业板及场外市场公开发行股票的共同条件。2、在两法之下，证监会负责制定分层次的IPO法规规则体系。3、在两法统领下，形成以IPO办法为核心，配套两个办法（保荐制度和发审委管理办法），两项准则（申请文件准则和招股说明书准则），同时完善三项规范（发行审核程序规范、发审委工作规范、保荐业务规范及其他服务规范）。（二）创业板发行条件和监管制度总体概要1、既着眼于控制系统性风险，又体现支持自主创新成长性企业发展的服务要求；既要立足多层次市场总体战略规划，又针对创业板独立层次的特点，并考虑创业板可持续发展。2、总体思路：1）设置适当的发行人准入门槛；2）着力于在最低底线之上要求发行人具备成长性和自主创新能力；3）针对创业板企业的天然弱点或风险特征，提出公司主体规范要求，要求发行人及实际控制人具备主体诚信规范的基础；4）对创业板企业募集资金安排、未来发展和规划进行规范引导，进一步强化发行人可持续发展。与发行条件和规范要求相配套，IPO办法建立科学适当的配套监管体制。（三）IPO办法对创业板发行条件及规范要求的层次分解1、创业板市场定位。2、从市场定位出发和控制风险着眼，设置科学适度的底线定量指标标准，设置适度准入门槛。3、从进一步强化市场风险控制和强化诚信合规约束着眼，明晰定量指标同时提出定性规范的要求。三、中国创业板发行条件内涵概要从创业板定位出发，设置发行条件的定量指标。创业板企业准入设置两道门槛，并设置资产、股本规模及其他定量指标，与之相联系在创业板发行人设立时间、业绩连续计算以及董事高管、实际控制人连续性和稳定性等方面做出规定。在定量指标之上，设置发行条件的定性规范要求，体现创业板定位和监管理念：1）创业板企业的业务内涵（产品或服务）及其模式创新；2）创业板企业的成长性及其持续盈利能力的维持；3）创业板企业的技术、自主创新及其维持创新机制（一条创业板监管导向的无形主线）；4）创业板企业募集资金投向、盈利预测、管理层分析及其未来发展规划5）构建公司持续发展的发行人主体及其组织基础；6）创业板发行人及其控股股东、实际控制人的诚信合规底线。（一）创业板市场定位1、发行上市主体定位。也就是发行人的发行条件问题，不再赘述。2、适当性投资者准入定位。创业板企业的创新和成长性必然导致高波动和高风险性。3、对应发行主体和投资者定位，创业板监管体现新的定位要求。（二）创业板企业准入的两道门槛1、为适应不同类型创业企业的需求，体现适当选择性，创业板对发行人设置两套等高的定量业绩指标。2、两道门槛宽严相济侧重不同，反映发行人报告期盈利能力之底线，同时也是监管要求和风险防控之底线。3、两道门槛中的最低成长性持续要求其实并不容易，是经过反复权衡的结果。财务指标加之主板降低一半，则会更加侧重观察其成长性，因此，成长性也成为创业板发行条件中非常重要的法定条件。4、两道门槛内涵的掌握口径需要统一；比较时间应该明确为三个会计年度。（三）创业板企业资产、股本及其他定量指标1、净资产指标。主板并没有规定净资产指标，对于创业板的该规定本人认为意义也不大，根据发行后股本不得低于3000万标准和25%“贴地皮”发行的惯例，如果发行前净资产低于2000万元且不得存在未弥补亏损的情况下，显然无法满足股本的要求。另外，净资产是股东权益，在很多轻资产企业中，资产规模和盈利能力并不是紧密相关的，本人暂时无法揣测监管层对净资产规定的深意何在？2、IPO办法起草过程中研究但未正式采纳的其他定量指标：1）经营活动现金流量：由于创业企业模式千差万别，自然在现金流上也是各不相同，如果强制规定并不现实。2）无形资产占比：没有参照主板规定具体比例的模式，设立时只要符合公司法规定，后续会计期间根据准则合理摊销就可以了。（四）创业板发行人存续期间、业绩连续计算、董事高管和实际控制人的连续性和稳定性1、发行人三年存续期间和业绩连续计算的要求与主板无异。2、发行人保持业务、管理层和实际控制人的持续稳定。主板要求三年，创业板要求两年，但是并不意味着标准降低。（五）创业板企业的业务内涵（产品或服务）及其模式创新1、创业板企业准入是否要设置一定的行业导向，创业板到底会是一个怎样行业的聚集？2、创业企业业务集中是创业板基本要求。3、创业企业业务模式的含义及其相关因素应体现多样性。4、创业企业业务模式创新的价值关键在于能否形成盈利能力和持续发展能力，特别是能否形成可持续的规模化的收入、现金流和盈利能力。（六）创业板企业的成长性及其持续盈利能力的维持1、发行人具有持续盈利能力，不得存在影响持续经营的若干情形。对于公司的盈利状况不仅要看结果更要看影响因素，不仅要看企业开的什么花，更要看花开在怎样的枝头。在深交所创业板的研讨会上，保荐机构普遍认为在论证持续盈利能力时应重点描述企业盈利能力影响因素的稳定性和可持续性。2、对发行人盈利预测披露强化科学审慎。可以通过盈利预测提高发行定价能力，但是一定要审慎科学。3、保荐人对发行人成长性出具专项意见。作为发行人保荐书的附件，如果还要对企业自主创新能力发表意见的话，也是在成长性专项意见里一并论述。4、保荐人相关责任有增有减。（七）创业板企业的技术、自主创新及其持续创新机制1、保荐人出具成长性专业意见应当结论明确、依据合理且程序得当。2、保荐人专项意见的功能定位于发行人成长性和自主创新能力的实质性判断和信息披露提升的专业意见。3、专业意见的内容应由保荐人因地制宜把握。4、发行人自主创新能力的分析判断体现保荐人的专业素质。比如自主创新和成长性的内涵和关系怎样把握？自主创新影响因素怎样分析等。（八）创业板企业募集资金投向及其未来发展规划1、承主板监管从严理念，且对创业板募集资金使用提出更加从严的要求。2、与此同时，为体现创业板特点募集资金运用在强化监管前提下体现灵活性。【可以有很多主板企业没有的投向，将在信息披露专题讲座中论述，同时对保荐机构的持续督导提出了更高的要求。】3、招股说明书准则要求发行人披露未来三年的发展规划及发展目标，说明发行人在增强成长性、增进自主创新能力、提升核心竞争优势等方面采取的措施。（九）构建企业持续发展的发行人主体及其组织基础，强化准入主体对诚信规范诚信是市场准入之基本凭证。在规定发行人主体的定量标准、存续时间、业务技术及其创新等实质要求的基础上，IPO办法对发行人主体的诚信、规范提出具体要求，主要表现在股权、独立性、公司治理、内控制度、会计基础工作规范、资金管理红纸等方面。（十）创业板延伸控股股东或实际控制人的诚信合规底线创业板企业的成长性创新性强且风险大，意味着信息不对称严重，为此必须将道德风险降至最低，将诚信合规的从严要求延伸到股东。对控股股东和实际控制人的从严规范是一把利剑，可能开创出创业市场股东诚信之风。1、除要求发行人外，控股股东或实际控制人最近三年内不得存在重大违法行为。2、发行人的控股股东和实际控制人应当对招股说明书出具确认意见。3、对控股股东和实际控制人等所持股份实行严格的限售制度。（十一）创业板企业核心优势、各类风险及其监管对应体系创业板对风险的态度和制度安排决定着制度设计的智慧和成熟度，创业板最大的特色在于形成一整套创业企业风险的评估定价、科学防控和合理分担机制。【可以看做是对前面十点的总结，是从另外一个角度看发行条件。】1、创业板市场风险公认较主板更大，风险控制自始至终成为一条监管主线：1）板块风险提示；2）投资者投资风险揭示。2、加大创业板风险披露的力度成为招股说明书准则的重中之重。四、中国创业板发行条件配套的监管制度内涵概要在设置发行条件定量指标和定性规范要求同时，创业板围绕风险应对设立了几项重要制度：1）创业板保荐人制度；2）创业板发行审核制度；3）创业板信息披露制度；4）创业板发行监管更加依赖管道过程的连续不间断监管；5）建立适应创业板的发行方式及定价制度、交易转让机制等。（一）保荐人制度安排实质性承担创业企业推荐治疗控制和持续督导维护的作用1、更加强化保荐人的尽职调查和审慎推荐作用。2、更加强化保荐人的持续督导义务。3、强化专业意见责任和信息披露的责任。（二）发行审核制度最大限度保障发行质量和市场公平1、发行审核体现控制风险和促进发展的要求。2、为控制审核风险，建立适应创业板的独立发审委。3、重视创业企业审核的专家功能。（三）信息披露制度致力于形成披露为本的公开透明的市场约束机制及风险揭示机制1、实行招股说明书特别提示制度。2、披露方式上实行指定网站披露与指定报刊提示性公告相结合的制度安排。3、参照主板实行招股说明书预披露制度。4、延伸实际控制人和保荐人的披露义务。（四）发行方式及定价制度、交易转让机制1、发行定价是更加市场化的选择。2、交易机制更加适应市场波动性特点。（五）创业板监管更加依赖管道过程的连续不间断监管1、强化交易所自律功能。2、建立协调监管机制。3、限售安排体现灵活性和原则性相结合。4、建立并完善适度转板机制和快速退市机制。5、构建更加有效的创业板再融资与并购制度。【说明：些许内容与前文有所重复，为保证框架完整性未作删减。】第五部分：创业板发行审核与信息披露【刘勤】一、创业板公司申请文件准则1、起草原则：1）总体框架与主板一致；2）针对创业板特点，强化相关主体责任。2、主要特点及考虑：1）发行人关于公司设立以来股本演变情况的说明及其董事、监事、高级管理人员的确认意见；2）发行人全体董事、监事、高级管理人员对发行申请文件真实性、准确性和完整性的承诺书；3）发行人控股股东、实际控制人对招股说明书的确认意见；4）保荐人需要发行保荐书和发行保荐工作报告；5）发行人律师关于发行人董事、监事、高级管理人员、发行人控股股东和实际控制人在相关文件上签名盖章的真实性的鉴证意见（因为伪造变造时有发生）。二、创业板公司招股说明书准则（一）起草原则1、保持主板框架，突出创业企业核心优势披露。2、强化风险提示，加强信息披露主体责任意识。3、提高可读性，减少重复内容边披露边分析。4、提高针对性，强调根据自身实际情况编制。5、体现灵活性，增加募集资金运用安排情形。（二）主要特点及考虑1、核心竞争优势及成长性、自主创新。1）在概览中列示核心竞争优势的具体表现，便于投资者迅速把握公司的核心价值；2）创业板公司的业务模式情况，包括采购模式、生产或服务模式、营销或管理模式等，需要说明独特性、创新性及其持续创新机制；3）核心技术及核心技术人员，包括主要产品或服务的核心技术情况、技术储备情况、核心技术人员和研发人员情况。【主板董事、监事、高级管理人员和核心技术人员标题改为董事、监事、高级管理人员和其他核心人员，思路在于在一些模式创新的企业，核心人员不一定就是技术人员。】2、披露方式。1）不再编制招股说明书摘要。招股说明书（申报稿）中国证监会网站披露，招股说明书全文在指定网站和公司网站披露，提示性公告在指定报刊披露；2）股本情况的披露。招股书正文披露本次发行前一年内新增股东的情况，包括取得股份时间、价格、定价依据、变动情况等。招股书附件披露历次股本演变情况，主要是为了减少招股书正文篇幅，曾有的企业该部分内容长达70页；3）财务会计信息边披露边分析，为了符合阅读习惯，同时可以减少重复节约篇幅。4）提高信息披露决策相关性。风险因素根据自身特点披露，财务会计指标要披露对投资者决策有重要影响的指标，比如净利润、每股净资产、每股收益等。3、强化风险提示。1）强化板块和发行人的风险提示【9、31条】；2）重大事项提示结合风险因素整章阅读【10条】；3）加强风险因素的影响说明【30条】。4、公司治理。1）审计委员会【65条】；2）对外投资担保事项【69条】；3）投资者权益保护【70条】。5、财务会计信息披露和管理层分析。1）会计政策和会计估计的披露：发行人应结合业务特点充分披露报告期内采用的对公允反映公司财务会计状况和经营成果有重大影响的主要会计政策和会计估计，审核的一个要点，不能随意隐瞒或变更。2）税务情况的披露和分析：主要税收政策、税种、税率、税负减免情况；递延所得税资产和负债的财务状况分析；关于税项的盈利能力分析。3）部分项目的财务状况分析：比如存货、应收账款和所有者权益等。6、募集资金运用。1）用于提升核心竞争力的安排：围绕主营业务进行，包括提升业务能力、拓展市场营销、改进技术或管理、扩充人力资源，并披露具体投资安排；说明对发行人未来经营成果的影响。2）用于偿还债务的安排：披露偿债的总体安排；说明对发行人财务状况、偿债能力和财务费用的影响。3）用于补充营运资金的安排：披露补充营运资金的管理运营安排；说明对公司财务状况及经营成果的影响和对提升公司核心竞争力的作用。7、未来发展与规划。1）发行人应披露未来三年的发展规划和发展目标，这是投资者关心的问题，投资者投资的就是企业的未来，保荐机构要做好持续保荐工作。2）发行人审慎说明未来发展及在增强成长性和自主创新方面的情况。3）发行人披露相关目标规划的内容应与招股书其他部分内容相衔接。三、针对创业板特点做好信息披露1、创业企业特点：平均规模相对较小；创新活跃；成长性突出、业绩不稳定性高；公司治理和内部控制相对薄弱；不能具体量化的无形资产、人力资本对企业的影响。【创业板企业操纵财务报表的动力很强，也很容易操纵。】2、行业分析：目前的规模、成长性、可持续性；集中程度决定了企业的发展空间和并购前景，不能太集中；政策和环境，是实实在在正在实施的政策还是仅停留在文件上；出于上下游行业的位置及是否处于强势地位；潜在的竞争，也就是行业壁垒问题，比如是否具有规模经济效应、是否具有先行优势、顾客的粘性和忠诚度、产品和