高级财务管理理论与实务-课后答案.doc
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1、7.(1)收购后预期系数=0.51.6+0.51.2=1.4(2)收购前的必要收益率=6+1.6(12-6)=15.6收购后的必要收益率=6+1.4(12-6)=14.4(3) (4)(5)上述计算表明,收购B公司后,A公司的风险降低,增长率提高,股价上升,因此,该项收购计划是可行的。8.(1)惠普公司系数:根据各业务部计算的加权平均系数与按历史收益率回归得到的系数不一定相等。这是因为惠普公司业务结构可能发生变化,影响系数的大小。(2)惠普公司各业务部股本成本估计见表5。表5 惠普公司各业务部股本成本估计业务部股本成本主机个人电脑软件打印机7+1.105.5=13.057+1.505.5=15
2、.257+2.005.5=18.007+1.005.5=12.50(3)出售主机业务前后各业务部有关数据见表6。表6 出售主机业务前后各业务部有关数据业务部系数无负债系数股权价值(亿美元)债券价值(亿美元)总价值(亿美元)出售主机业务后总价值(亿美元)主机1.11.019202.5022.50个人电脑1.51.389202.5022.5022.50软件2.01.852101.2511.2511.25打印机1.00.926303.7533.7533.75合计8010.0090.0067.50公司出售主机业务、支付现金股利后,无负债公司系数:公司债务为10亿美元,考虑负债后的系数:第4章 资本结构
3、决策4.(1)净利润=12.84(万元)股权收益率= (2)净利润=股权收益率=DOL= DFL=DTL=5表1 某公司购买设备前后财务报表相关数据 单位:万元项目购买设备前购买设备后项目购买前购买后销售收入1 800 1 800 债务 500 600变动成本1 000 800 股东权益 1 500 1 500固定成本500 650 总计 2 000 2 000EBIT300 350 股数(股) 75 75利息(10)50 150 EPS(元)21.6EBT250 200 所得税(40)100 80 EAT150 120 保本点1 125 1 170 经营杠杆(DOL)2.67 2.86 财务
4、杠杆(DFL)1.20 1.75 总杠杆(DTL)3.25.0购买新设备后降低了EPS,公司不应购买新设备。表1中有关项目计算如下:保本点= DOL=DFL= DTL=2.861.75=5 EPS=6.(1)V=B+S+(EBIT-I)(1-T)KsEBIT=12 000 000-6 000 000-5 000 000=1 000 000(元)I=1 000 0008+1 000 0009=170 000(元)V=2 000 000+(1 000 000-170 000)(1-40)0.115=6 330 435(元)由于增加债务至200万元使公司的价值由6 257 143元(1 000 00
5、0+5 257 143)增加到6 330 435元,所以应提高负债水平。(2)当公司决定增加债务至300万元时:I=1 000 0000.08+2 000 0000.12=320 000(元)V=3 000 000+(1 000 000-320 000)(1-40)0.15=5 720 000(元)由于增加债务至300万元后使公司的价值下降,所以应保持200万元负债水平。(3)当公司股票的市场价值是每股20元时:流通股数n=(V-B)P=(6 257 143-1 000 000)20=262 857(股)增加债务水平而回购股票后的新的均衡股票价格:在债务水平是2 000 000元时:P1=(6
6、 330 435-1 000 000)262 857=20.28(元)在债务水平是3 000 000元时:P1=(5 720 000-1 000 000)262 857=17.96(元)(4)由于公司是零增长公司,收益全部作为股利分配,所以DPS=EPS。 尽管当公司的负债水平在3 000 000元时每股收益最高,但公司仍不应提高负债水平,因为当负债2 000 000元时,公司的股票价格最高,公司股价最高时的资本结构为最优。(5)旧债券价值(B=2 000 000)=旧债券价值(B=3 000 000)=随着公司利用更多的杠杆,公司的财务风险增加,公司用债券筹资的成本也提高,因而债券的价值会下
7、降。8.(1) (2) (3)如果公司预计的息税前利润(3 000万元)实现的可能性较大,应选择方案2(方案2的每股收益大于方案1);否则应选择方案1。公司应考虑的因素包括:第一,不同方案对公司股价的影响(实际上很难对这些影响进行预测);第二,母公司的资本结构;第三,预计的EBIT的概率分布。(4)已获利息倍数=EBITI=3 000600=5 (假设没有短期负债)(5)要求的EBIT=利息必要的已获利息倍数 =6003.5=2 100(万元)因此,公司的EBIT最多可以下降900万元而不违背债务契约。(6)P(Z-2)=0.5-0.4772=2.28(7)方案2的EPS大于方案1的EPS的概
8、率是指大于每股收益无差别点时EBIT的概率,即: P(Z-1.2)=0.3849+0.5=0.88495.(1)股票分割前,你拥有100 000股(500 00020),股票价值为2 500 000元(25100 000)。股票分割后,你拥有200 000股(100 0002),股票市价为12.5元(2550),股票价值为2 500 000元(12.5200 000)。股票分割前后财务状况没有变化。(2)如果股价只下降40,没有随股票数量的增加成比例下降,则股东拥有的股票价值就会增加。25(50-40)=2.5(元)净收益=2.5200 000=500 000(元)第6章 期权理论与公司财务1
9、.(1)S=10元时:VC=S-K=10-6=4(元)S1=12元时:V1=6元买权内含价值增长率= (2)S=7元时:VC=1元S1=8.4元时:V1=2.4元买权内含价值增长率=S=20元时:VC=14元S1=24元时:V1=18元买权内含价值增长率=上述计算结果表明,在履约价格一定的情况下,标的物价格上升使买权内含价值增长率呈下降趋势。(3)如果,则:如果Y=20,S=10元,K=6元,则如果将标的物价格变化对买权内含价值的影响或杠杆效应定义为Z/Y,则:上述公式表明,标的物价格变动1个百分点,买权内含价值变动2.5个百分点,如例中标的物股票价格变动20,买权内含价值将变动50(2.52
10、0)。 买权内含价值的杠杆效应与标的物价格和履约价格有关,如果SK,且VC0,K/S与Z/Y的关系可描述如下(见表1和图1):表1 K/S与Z/Y关系表K/SZ/Y0.00.20.40.60.81.01.001.251.672.505.00图1 K/S与Z/Y关系图上述分析表明,履约价格与标的物(股票)的市场价格越接近,期权的杠杆作用就越大。相对来说,由于VC的变化幅度大于S的变化率,因此,当标的物价格远远超过履约价格时,买权的内含价值变得越来越大,但其增长幅度或杠杆效应会变得越来越小。2.卖出买权与股票投资组合价值见表2。表2 卖出买权与股票投资组合价值 单位:元 股票价格卖出买权价值股票投
11、资价值投资组合价值05 10 15 20 25 30 35 40 450000-5-10-15-20-25-3005 10 15 20 25 30 35 40 450510 15 15 15 15 15 15 15卖出买权与股票投资组合价值见图2。图2 卖出买权与股票的投资组合价值3.不同股票价格下的投资组合价值见表3。表3 不同股票价格下的投资组合价值 单位:元 股票价格卖出卖权价值无风险债券价值投资组合价值05 10 15 20 25 30-15-10 -5 0 0 0 0 15 15 15 15 15 15 150510 15 15 15 15卖出卖权与无风险债券的投资组合价值见图3。图
12、3 卖出卖权与无风险债券的投资组合价值图4.将第2题和第3题组合起来可以得出下列关系式:卖出买权价值+股票价值=卖出卖权价值+无风险债券价值将图2、图3组合起来得到图4。图4 投资组合价值关系图图4描绘了期权执行时各项目的投资损益,将两者联系起来,就可得出买卖权平价关系式:-C+S=-P+Ke-rT5.(1)在给定卖权价格的条件下,买权价值为:(2)在给定买权价格的条件下,卖权价值为:(3)由于8.06元高于现行买权价格6.4元,说明买权价格被低估了;而1.94元低于现行卖权价格3.6元,说明卖权价格被高估了,这时会产生套利行为。例如,投资者可买入买权,卖出卖权,卖出股票,同时以现金31.54
13、元(34e-0.10.75)按无风险利率投资,如表4所示。表4 投资者套利活动现金流量 单位:元投资组合初始现金流量到期现金流量ST34ST34买入买权卖出卖权出售股票无风险投资合计-6.403.6036.00-31.541.66ST-340-ST3400-(34-ST)-ST340在上述投资组合中,初始净现金流量为1.66元。9个月后,在任何一种情况下,投资者均可获得34元的投资本利和,并以现金投资所得购买一份股票(按履约价格34元),该股票正好可用于平仓卖空的股票,因此到期现金流量为零。6.(1) (2)根据买卖权平价关系,可得出卖权价值:7.8.(1)N(d1)=N(0.39)=0.65
14、17N(d2)=N(0.18)=0.5714因此,该买权的理论价格为11.40元,其中内含价值为2元(100-98),时间价值为9.4元。(2)从投资组合的角度来看,此买权犹如买进了0.6517股的股票,价值为65.17元(1000.6517),同时融资53.77元(65.17-11.40)。(3)根据买权平价关系,同样条件的卖权可利用买卖权平价关系计算如下:9.(1)K=1 000万元债券价值=1 200-382.59=817.41(万元)(2)接受A方案,公司资产=1 200+1 00=1 300(万元)2=0.4 债券价值=1 300-493.91=806.09(万元)(3)接受B方案,
15、公司资产=1 200+150=1 350(万元) 2=0.25 债券价值=1 350-484.75=865.25(万元)(4)不同方案债券和股东权益价值比较见表5。表5 不同方案债券和股东权益价值比较 单位:万元 原方案接受方案A接受方案B公司资产 1 2001 3001 350债券817806865股东权益383494485虽然A方案的NPV较低,但股东将会选择A方案,因为它会增加股东权益的价值;而选择B方案会增加债权人的价值。10.S=标的资产价值=公司资产价值=2 000万元K=履约价格=债券面值=1 600万元T=期权有效期=零息票债券的剩余期限=10年r=无风险利率=与期权期限相同的
16、国库券利率=10=标的资产价格变动标准差=公司资产价值的标准差=40 根据BS估价模型可得:d1=1.5994 N(d1)=0.9452d2=0.3345 N(d2)=0.6293(1)股权价值=(2)公司债务价值=(3)债务利率(i)=12.7911.根据BS模型可得:d1=1.05 N(d1)=0.8531d2=-0.21 N(d2)=0.4168(1)股权价值=(2)公司债务价值= 上述计算结果表明,处于财务危机的公司的股权仍有相当大的价值,这是因为股权具有期权的特性。12.(1)股权作为一个买入买权,可以用下列参数进行估价:标的资产价值(S)=公司价值=2 000-40=1 960(万
17、元)履约价格(K)=债券面值=1 600万元T=期权有效期=零息票债券的剩余期限=10年r=无风险利率=与期权期限相同的国库券利率=10=标的资产价格变动标准差=公司资产价值的标准差=50根据BS估价模型可得:d1=1.56 N(d1)=0.9406d2=-0.02 N(d2)=0.492股权价值=公司债务价值=(2)公司投资于净现值为负的项目,使公司价值减少了40万元,但股权价值却从1520万元增加到1554万元,增加了34万元,这种增加是以债权人的损失为代价的,债权人的财富从480万元下降到406万元,下降了74万元,即转移给股东的财富(34万元)加上项目投资净损失(40万元)。13.(1
18、)根据第10题的结论,A公司股权价值为1520万元,债务价值为480万元。根据BS模型,B公司股权价值计算如下:d1=2.12 N(d1)=0.983d2=0.54 N(d2)=0.7054股权价值=公司债务价值= (2)合并公司的组合方差:(3)合并后公司股权价值计算:d1=1.95 N(d1)=0.9744d2=0.71 N(d2)=0.7611股权价值=公司债务价值=将上述结果总结如表6所示。表6 合并前后公司价值比较 单位:万元合并前价值合并后价值A公司B公司合计股权价值债务价值公司价值1 520 4802 0002 689 3113 0004 209 7915 0004 144 85
19、65 000合并之前两公司股权价值为4 209万元,合并后下降为4 144万元,下降了65万元,而债权人的财富却增加了同样的数量,因此合并的结果是财富从股东转移到了债权人手中。由此可知,如果公司合并后没有提高财务杠杆比率,则很可能发生公司财富重新分配的现象。14.(1)根据BS模型计算的买权价值和卖权价值见表7。表7 买权价值和卖权价值S(元)50股票当前市价K(元)50履约价格R10.00无风险利率T(年)0.5期权到期时间25股票波动率d10.3712B9=(LN(B3/B4)+(B5+0.5*B72)*B6)/(B7*SQRT(B6)d20.1945B10=B9-B7*SQRT(B6)N
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