复盘、映射与2024年展望.pdf

证证券研究券研究报报告告本报告仅供华金证券本报告仅供华金证券客户客户中的专业投资者参考中的专业投资者参考请请仔仔细细阅阅读读在在本本报报告告尾部尾部的的重重要要法法律律声声明明复盘、映射与复盘、映射与20242024年展望年展望分析师：邓利军S0910523080001主题策略主题策略报告报告20232023年年1010月月3131日日 3请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明01 01.大类资产行情回顾：股、大类资产行情回顾：股、债、商品均分化明显债、商品均分化明显 4请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明u 全球股市整体表现偏强，尤其是美股和日本股市涨幅较大，A股相对最弱。u 前三季度国内A股仅上证综指小幅上涨0.69%，其余重要指数均下跌，创业板指跌幅最大。回顾：回顾：2023年海外股市相对年海外股市相对A股表现更强股表现更强2023Q1-Q3股市行情表现较弱-20-15-10-5051015上证指数国证2000中证1000上证50创业板指Q1涨跌幅（%）Q2涨跌幅（%）Q3涨跌幅（%）Q1-Q3涨跌幅（%）2023Q1-Q3海外股市相对A股表现更强-5.00.05.010.015.020.025.030.035.0上证指数英国富时100日经225纳斯达克100标普500Q1涨跌幅（%）Q2涨跌幅（%）Q3涨跌幅（%）Q1-Q3涨跌幅（%）数据来源：华金证券研究所，wind 5请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明u 2023年债市整体表现依然震荡偏强，尤其是长债收益率明显下行。u 短债收益率波动较大，三季度明显上行。回顾：回顾：2023年债市依然震荡偏强年债市依然震荡偏强短债收益率变化幅度较大1.51.71.92.12.32.52.72.93.12023-01-032023-02-032023-03-032023-04-032023-05-032023-06-032023-07-032023-08-032023-09-032023-10-03中国:中债国债到期收益率:10年%中债国债到期收益率:5年%中国:中债国债到期收益率:1年%2023债市表现震荡偏强数据来源：华金证券研究所，wind-40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.00国债到期收益率变动幅度:10年(BP)国债到期收益率变动幅度:5年（BP）国债到期收益率变动幅度:1年（BP）Q1Q2Q3Q1-Q3 6请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明u 2023年商品行情分化明显，糖、原油、铝、黄金表现较强，螺纹钢、铜等表现偏弱。u 2023年前三季度白糖、布油价格大涨。回顾：回顾：2023年商品分化明显年商品分化明显2023商品涨跌幅表现明显分化-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%白砂糖（%）IPE布油（%）铝（%）COMEX黄金（%）豆粕（%）玻璃（%）LME3个月铜（%）聚丙烯（%）螺纹钢（%）Q1Q2Q3Q1-Q3数据来源：华金证券研究所，wind 7请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明02 02.2024年宏观环境对比：经济修复，年宏观环境对比：经济修复，财政发力财政发力 8请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明宏观环境：美国宏观环境：美国2024年经济增长可能放缓年经济增长可能放缓u 美国美国20242024年经济走势可能与年经济走势可能与20072007年类似：年类似：（1）2007年油价上涨导致通胀加剧、房地产泡沫扰动等使得经济增长放缓；（2）2024年美国财政赤字上升、超额储蓄消耗较大、消费者信心指数趋弱等可能预示经济承压。美国经济增长周期可能与2007年趋势类似多数CEO、消费者认为2024美国经济可能陷入衰退-10-50510152000-032002-012003-112005-092007-072009-052011-032013-012014-112016-092018-072020-052022-032024-01美国:GDP:不变价:折年数:同比%IMF预测:美国:GDP实际增长率%预测人员预测人员预计美国经济衰退概率（未来 12 个月）美联储工作人员0%收益曲线*61%经济学家48%消费者69%高盛15%美国银行35-40%首席执行官*84%4050607080901001101202000-012002-012004-012006-012008-012010-012012-012014-012016-012018-012020-012022-01美国:密歇根大学消费者信心指数美国消费者信心指数趋弱数据来源：华金证券研究所，wind，Advisor channel 9请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明宏观环境：美国宏观环境：美国2024年下半年可能降息年下半年可能降息u 美国美国20242024年货币政策可能与年货币政策可能与20072007年类似：年类似：（1）2004-2006年美联储大幅加息425Bp，2007年9月开始降息（年内降息三次）。（2）本轮美联储加息525Bp，可能于2024年下半年降息。-4-202468102000-012001-082003-032004-102006-052007-122009-072011-022012-092014-042015-112017-062019-012020-082022-03美国:CPI:同比%02468101214162000-012001-072003-012004-072006-012007-072009-012010-072012-012013-072015-012016-072018-012019-072021-012022-07美国:失业率:季调%当前美国CPI距离2%目标仍有一定差距失业率有抬头趋势数据来源：华金证券研究所，wind 10请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明宏观环境：地产销售维持低位宏观环境：地产销售维持低位u 2024地产销售可能与地产销售可能与2012-2013、2014-2015年类似，低位企稳，难大幅上行和下行：年类似，低位企稳，难大幅上行和下行：（1）基数效应有一定影响；（2）政策端难收紧：2023年“认房不认贷”、2024年可能延续宽松政策；（3）购置土地面积增速略滞后于地产销售增速，通过拟合2023、2024年同比增速来看，2024年购置土地面积增速有可能回升后再回落。-60-40-200204060801001202005-022006-042007-062008-082009-102010-122012-022013-042014-062015-082016-102017-122019-022020-042021-062022-08中国:商品房销售面积:累计同比%2024地产销售增速可能与2012-2013、2014-2015年类似-80-60-40-200204060801001202005-022005-122006-102007-082008-062009-042010-022010-122011-102012-082013-062014-042015-022015-122016-102017-082018-062019-042020-022020-122021-102022-082023-062024-04商品房销售面积:累计同比%本年购置土地面积:累计同比%本年购置土地面积:累计同比：预测值%购置土地面积累计同比略滞后于地产销售面积累计同比数据来源：华金证券研究所，wind 11请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明宏观环境：地产投资维持低位，基建和制造业投资可能回升宏观环境：地产投资维持低位，基建和制造业投资可能回升u 2024年地产投资增速可能维持低位，可能与年地产投资增速可能维持低位，可能与2016年走势类似：年走势类似：（1）“房住不炒”基调可能延续；（2）人口红利消散下地产需求难大幅走强。u 2024年基建投资增速可能回升，可能与年基建投资增速可能回升，可能与2016年趋势类似：年趋势类似：盈利（2024年上行趋势较确定）、政策（2024年稳增长需求依然维持）、专项债（2023年末加速发行）都指向2024年基建投资增速可能上行。u 2024年制造业投资增速可能上升，可能与年制造业投资增速可能上升，可能与2016年趋势类似：年趋势类似：（1）2016年受益于十三五规划、一带一路；（2）2024年可能受益于高端制造、十四五规划。-30-20-10010203040502005-022006-022007-022008-022009-022010-022011-022012-022013-022014-022015-022016-022017-022018-022019-022020-022021-022022-022023-02中国:固定资产投资完成额:房地产业:累计同比%-40-30-20-1001020304050602005-022006-032007-042008-052009-062010-072011-082012-092013-102014-112015-122017-012018-022019-032020-042021-052022-062023-07中国:固定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同比%-40-30-20-10010203040502005-022006-032007-042008-052009-062010-072011-082012-092013-102014-112015-122017-012018-022019-032020-042021-052022-062023-07中国:固定资产投资完成额:制造业:累计同比%2024地产投资趋势可能与2016类似2024基建投资趋势可能与2016类似2024制造业投资趋势可能与2016类似数据来源：华金证券研究所，wind 12请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明宏观环境：消费维持缓慢修复趋势宏观环境：消费维持缓慢修复趋势u 20242024年社零增速可能与剔除基数效应后的年社零增速可能与剔除基数效应后的20212021年类似，维持缓慢修复走势：年类似，维持缓慢修复走势：（1）2024年继续处于疫后修复中（消费是后周期，企业盈利领先于消费增速，消费信心仍有待恢复）（2）2023基数效应对2024年社零增速存在一定影响；（3）扩内需、刺激消费（消费券、汽车购置优惠等）的政策2024年有望延续。808590951001051101151201251302005-012006-032007-052008-072009-092010-112012-012013-032014-052015-072016-092017-112019-012020-032021-052022-07中国:消费者信心指数-30-20-100102030402005-012006-042007-072008-102010-012011-042012-072013-102015-012016-042017-072018-102020-012021-042022-07中国:社会消费品零售总额:当月同比%2024社零增速可能与2021类似消费者信心指数仍在低位数据来源：华金证券研究所，wind 13请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明宏观环境：出口增速仍有一定压力，可能先回落后回升宏观环境：出口增速仍有一定压力，可能先回落后回升u 20242024出口增速可能与出口增速可能与20142014年趋势类似：年趋势类似：（1）2014年：全球经济增速放缓，外需下行，Q1出口回落至负增速后企稳回升；（2）2024年：全球经济增长压力增大，外需可能回落，出口增速面临一定回落的压力；受基数效应影响出口增速可能先回落后企稳回升。-50-30-1010305070901101301502005-012006-022007-032008-042009-052010-062011-072012-082013-092014-102015-112016-122018-012019-022020-032021-042022-052023-06中国:出口金额:当月同比%2024出口增速可能与2014类似基数效应来看2024出口增速可能先缓后快-15-10-505101520Q1Q2Q3Q42015201620172018201920222023数据来源：华金证券研究所，wind 14请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明宏观环境：通胀可能回升宏观环境：通胀可能回升u 20242024年年CPICPI、PPIPPI可能与可能与20212021年趋势类似：年趋势类似：（1）基本面修复下通胀温和上行；（2）需求回升下PPI已经显现拐点，可能处于上行周期内。-4-202468102005-012006-042007-072008-102010-012011-042012-072013-102015-012016-042017-072018-102020-012021-042022-07中国:CPI:当月同比%-10-50510152005-012006-042007-072008-102010-012011-042012-072013-102015-012016-042017-072018-102020-012021-042022-07中国:PPI:全部工业品:当月同比%2024CPI趋势可能与2021年类似2024PPI趋势可能与2021年类似数据来源：华金证券研究所，wind 15请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明宏观环境：货币政策维持一定宽松宏观环境：货币政策维持一定宽松u 20242024年货币政策基调可能与年货币政策基调可能与20212021年类似：年类似：（1）基调上，灵活精准、合理适度：2024年货币宽松程度取决于汇率（基本面修复和美联储政策）。（2）目标上，稳增长，推动经济稳定修复：经济增长压力仍维持，2024年货币宽松方向不变。年份年份2021年政策基调政策基调灵活精准、合理适度主要目标主要目标推动经济稳定恢复经济基本面经济基本面积极因素明显增多，但经济恢复进程仍不平衡，形势依然复杂严峻。货币政策货币政策一是保持流动性合理充裕：2021年7月和12月两次降准各0.5个百分点；二是推动综合融资成本稳中有降：2021年12月下调支农支小再贷款利率0.25个百分点，2022年1月推动1年期中期借贷便利和7天期公开市场操作利率均下降10个基点，2021年12月以来1年期和5年期以上LPR分别下行15个和5个基点；三是加大对国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度：2021年初增加2000亿元再贷款额度，9月增加3000亿元支小再贷款额度，11月推出碳减排支持工具和2000亿元支持煤炭清洁高效利用专项再贷款，支持低碳转型发展；四是把握好内部均衡和外部均衡的平衡：深化汇率市场化改革，坚持以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，增强人民币汇率弹性。2024年货币政策基调可能与2021年类似数据来源：华金证券研究所整理 16请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明宏观环境：财政政策可能偏积极宏观环境：财政政策可能偏积极u 预计预计20242024年的财政政策：偏积极、扩张性的财政政策，与年的财政政策：偏积极、扩张性的财政政策，与20212021年类似：年类似：（1）2024年财政政策可能涉及的领域：完善税制安排，推动增值税、个人所得税、社保等领域的减税降费。（2）2024年与2021年财政政策可能的不同点：赤字率提升（突破3%）可能常态化；公共财政支出结构上，新基建（数字经济、人工智能、高端制造等领域）、灾后重建等可能是重点。-50,000050,000100,000150,000200,000250,000200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022赤字规模(全国公共财政收支总量差额口径)亿元中国:公共财政收入 亿元年份年份2021年政策基调政策基调 偏积极，要提质增效，更可持续主要目标主要目标 助力稳增长，缓解基本面、收支矛盾的压力财政财政政策政策一是加强财政政策调节，保持必要的财政支出规模。二是支持科技自立自强，加大对基础研究的支持。三是持续加大民生投入。四是推进城乡区域协调发展。五是加强生态环境保护，支持碳达峰碳中和工作。六是深入推进财税体制改革。七是深化对外财经交流合作。财政赤字规模有所下降2024财政政策可能类似于2021年数据来源：华金证券研究所整理，wind 17请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明03 03.2024年年A股市场主线对比：盈利股市场主线对比：盈利上行，信用回落，股市震荡偏强上行，信用回落，股市震荡偏强 18请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2024年市场主线：盈利回升年市场主线：盈利回升u 盈利周期：历史上工业企业盈利下行周期在20-24个月左右，当前处于盈利筑底回升阶段，与2009、2012年类似；u 库存周期：库存高点领先盈利低点12个月左右，当前可能为主动补库阶段，与2009、2017年趋势类似；u PPI周期：PPI同比增速与盈利增速基本同步，当前拐点向上，故判断2024年PPI走势可能与2010、2016年类似。-5051015202530352000-022001-092003-042004-112006-062008-012009-082011-032012-102014-052015-122017-072019-022020-092022-04中国:工业企业:产成品存货:同比%-500501001502002000-022001-052002-082003-112005-022006-052007-082008-112010-022011-052012-082013-112015-022016-052017-082018-112020-022021-052022-08中国:工业企业:利润总额:累计同比%-10-50510152000-012001-072003-012004-072006-012007-072009-012010-072012-012013-072015-012016-072018-012019-072021-012022-07中国:PPI:全部工业品:当月同比%2024盈利周期可能与2009、2012年类似2024库存周期可能与2009、2017年类似2024PPI周期可能与2010、2016年类似数据来源：华金证券研究所，wind 19请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2024年市场主线：信用筑顶回落年市场主线：信用筑顶回落u 中长贷=企业中长贷（基建）+居民中长贷（消费贷款：房贷）u 企业中长贷：TTM增速拐头向下，趋势与2015、2018类似，但可能受益于政策维持一定增速。u 居民中长贷：占比整体中长贷比例较低，TTM增速拐头向上，趋势与2013、2019类似，较难上行。-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%2011-012011-092012-052013-012013-092014-052015-012015-092016-052017-012017-092018-052019-012019-092020-052021-012021-092022-052023-012023-09企业中长贷TTM增速（%）居民中长贷TTM增速（%）2024居民中长贷可能与2013/2019类似；企业中长贷可能与2015/2018类似数据来源：华金证券研究所，wind 20请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明主线复盘：盈利回升、信用回落下的市场表现主线复盘：盈利回升、信用回落下的市场表现u 20242024年全年主线：盈利上行、信用回落。年全年主线：盈利上行、信用回落。（1）历史上共有4大段盈利上、信用下的阶段，分别是2007/7-2008/2、2009/12-2010/9、2016/9-2017/8、2020/11-2021/6，平均为260个自然日（0.7年）左右。（2 2）影响市场表现强弱的核心在于信用增速的变化。）影响市场表现强弱的核心在于信用增速的变化。2007、2009年两段盈利上信用下期间，市场表现较弱，原因在于信用下行幅度过于剧烈（分别为117.2%、106.2%）。而2016、2020年两段盈利上信用下期间市场表现较强，信用增速下降的幅度也较小（分别为38.3%、36.1%）。盈利上、信用下期间的市场表现开始时间开始时间结束时间结束时间上证涨跌幅上证涨跌幅 （%）持续时间（自然日）持续时间（自然日）信用增速变化信用增速变化 (%)(%)盈利增速变化盈利增速变化 （%）2007/7/312008/2/29-2.08213125.528.3235.5941.092009/12/312010/9/30-18.6027378.34-27.8918.0451.792016/9/302017/8/3112.0833546.097.824.1116.652020/11/302021/6/305.3721241.245.183.0539.39数据来源：华金证券研究所，wind 21请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明主线复盘：盈利上、信用下时产业和政策向上的行业占优主线复盘：盈利上、信用下时产业和政策向上的行业占优u 盈利上、信用下时，产业趋势向上的行业占优。盈利上、信用下时，产业趋势向上的行业占优。如2007-2008年城镇化大趋势下的化工、钢铁、有色，2010年智能手机时代下的电子、计算机，2016-2017年消费升级趋势下的食品饮料、家电等。u 盈利上、信用下时，政策支持的行业占优。盈利上、信用下时，政策支持的行业占优。如2010年医改和国防现代化政策下的医药、军工，2016年的供给侧结构性改革下的钢铁、食品饮料、家电、煤炭、有色等，2020年“双碳”和国产化下的有色金属、军工、计算机、电子等。数据来源：华金证券研究所，wind 22请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明总结：预计总结：预计2024年年A股震荡偏强，看好股震荡偏强，看好TMT和核心资产和核心资产u 市场趋势：震荡偏强，一三季度可能偏强。市场趋势：震荡偏强，一三季度可能偏强。（1）宏观环境：国内经济企稳回升，美联储降息可能在下半年，国内财政和货币政策均宽松。（2）市场主线：盈利上升、信用筑顶回落，历史经验上市场偏震荡，强弱取决于信用回落的速度。2024年盈利回升、信用缓慢回落是大概率，A股市场表现可能震荡偏强。（3）市场节奏：一季度政策宽松（财政发力、信贷高峰）和经济回升趋势确定，同时信用仍处筑顶期，市场可能偏强；三季度美联储可能开启降息，信用回落增速可能放缓，盈利继续上行，市场可能偏强。u 行业方向：聚焦行业方向：聚焦TMTTMT、核心资产。、核心资产。（1）根据历史复盘，盈利回升、信用筑顶回落时产业趋势上行和政策导向的行业相对偏强。（2）2024年来看，建议关注产业趋势上行的TMT；盈利增速仍较高但估值已处历史底部的医药和新能源；经济和盈利回升下预期可能改善的中游制造（汽车、机械等）、下游消费（食品饮料等）。23请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明04 04.2024年对年对A股的映射：股的映射：24请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明海外映射之一：美联储降息初期海外映射之一：美联储降息初期A股大概率走强股大概率走强u 2000年以来，美联储加息末端到降息开启，共有三段：2000/5/16-2001/1/3、2006/6/29-2007/9/18、2018/12/20-2019/8/1；u 历次美联储加息末端到降息开启区间内，A股走强概率大。0.01.02.03.04.05.06.07.02000-02-022002-02-022004-02-022006-02-022008-02-022010-02-022012-02-022014-02-022016-02-022018-02-022020-02-022022-02-02美国:联邦基金目标利率%加息周期末加息周期末降息开启降息开启 上证涨跌幅（上证涨跌幅（%）创业板指涨跌幅创业板指涨跌幅（%）纳斯达克涨跌幅纳斯达克涨跌幅（%）道琼斯工业指数道琼斯工业指数涨跌幅（涨跌幅（%）2000-05-16 2001-01-0324.60-1.28-27.472006-06-29 2007-09-18230.95-25.2025.562018-12-20 2019-08-0114.0924.0413.9822.212000年以来有三段美联储加息末端到降息开启的时间段美联储加息末端到降息开启区间内，A股和美股走强概率大数据来源：华金证券研究所，wind 25请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明海外映射之一：美联储降息初期海外映射之一：美联储降息初期TMT和顺周期偏强和顺周期偏强u 一级行业多上涨，TMT（通信、电子、计算机）以及顺周期行业表现较强。-1001020304050有色金属美容护理石油石化机械设备建筑材料医药生物通信钢铁基础化工电子轻工制造煤炭社会服务汽车房地产环保食品饮料商贸零售纺织服饰国防军工非银金融农林牧渔综合交通运输电力设备公用事业建筑装饰家用电器计算机传媒银行涨跌幅（%）0100200300400500房地产有色金属煤炭钢铁非银金融建筑材料汽车银行社会服务家用电器机械设备商贸零售纺织服饰综合轻工制造公用事业交通运输美容护理环保基础化工建筑装饰石油石化国防军工电力设备医药生物通信农林牧渔计算机食品饮料传媒电子涨跌幅（%）-20020406080农林牧渔食品饮料非银金融家用电器电子计算机国防军工社会服务通信医药生物建筑材料机械设备交通运输美容护理电力设备银行综合基础化工房地产煤炭商贸零售有色金属轻工制造公用事业汽车纺织服饰环保传媒石油石化建筑装饰钢铁涨跌幅（%）2000/5/16-2001/1/3一级行业涨跌幅2006/6/29-2007/9/18一级行业涨跌幅2018/12/20-2019/8/1一级行业涨跌幅00.511.522.5通信家用电器非银金融电子钢铁有色金属医药生物建筑材料社会服务计算机石油石化机械设备汽车煤炭银行国防军工食品饮料基础化工房地产农林牧渔美容护理出现在三次美联储加息末-降息初行业涨幅TOP10内的次数数据来源：华金证券研究所，wind 26请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明海外映射之一：美联储降息初期商品和美债多上涨海外映射之一：美联储降息初期商品和美债多上涨u 美联储加息末到降息初期间，大宗商品表现有分化：铜价表现不稳定，黄金、原油多上涨；u 美联储加息末到降息初期间，债券收益率来看，美债收益率多下行，中国国债收益率较稳定。-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%2000/5/16-2001/1/32006/6/29-2007/9/182018/12/20-2019/8/1铜黄金布油美联储加息末到降息初期间大宗商品表现明显分化139.36-15.16-129.00-72.00-89.00-150.0-100.0-50.00.050.0100.0150.02000/5/16-2001/1/32006/6/29-2007/9/182018/12/20-2019/8/1中国:中债国债到期收益率:10年变化（Bp）美国:国债收益率:10年变化(Bp)美联储加息末到降息初期间美债收益率明显下行数据来源：华金证券研究所，wind 27请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明海外映射之二：海外映射之二：A股共有三段海外映射的科技牛行情股共有三段海外映射的科技牛行情成长指数跑赢全A一共有3段，基本和海外映射的科技股牛市重合，分别为：u 2008/11-2010/12 智能手机时代，以iPhone,iPad发布为代表。u 2012/12-2015/06 移动互联网+时代，4G应用爆发，以智能手机、应用程序APP为载体。u 2019/02-2021/12 新能源时代，以特斯拉新能源车为主线，中国车企/电池公司参与价值链分配体系。11.522.533.544.52005-01-042006-01-042007-01-042008-01-042009-01-042010-01-042011-01-042012-01-042013-01-042014-01-042015-01-042016-01-042017-01-042018-01-042019-01-042020-01-042021-01-042022-01-042023-01-04成长/万得全AA股一共经历三段科技牛市数据来源：华金证券研究所，wind 开始结束成长股区间涨跌幅(%)计算机(%)通信(%)传媒(%)电子(%)电新(%)第一轮2008/112010/12272.8321.4159.5139.0471.1248.3第二轮2012/122015/6494.01,050.0588.3698.4389.0455.4第三轮2019/22021/12136.178.024.428.2167.9247.9 28请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明海外映射之二：海外科技发展对国内有明显催化海外映射之二：海外科技发展对国内有明显催化u Iphone4的发布催化了消费电子的牛市：的发布催化了消费电子的牛市：2010年苹果推出iPhone4，国内消费电子由此开启了持续5年的牛市。u APP Store映射映射A股移动互联网股移动互联网+：APPstore极大地带动了移动互联网的普及与发展，国内移动互联网相关公司也同步大发展。u Tesla映射映射A股新能源车：股新能源车：鲶鱼效应下，特斯拉推动国内新能源车的渗透率从2016的1.8%大幅提升至2022的23.5%，在此期间诞生了国产新能源车品牌，和具有全球竞争力的锂电产业链及优质公司。数据来源：华金证券研究所，wind 29请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明海外映射之二：海外映射之二：ChatGPT映射新一轮映射新一轮AI+行情行情u 行情起点：行情起点：OpenAI 于 2022 年 11 月底发布 ChatGPT3.5 大模型。u 相同点：相同点：“互联网+”和“AI+”本质上都属于底层通用技术的基础平台，存在各类应用细分方向的机会。u 不同点：不同点：本轮人工智能产业链中上游的算力/数据等基础设施、芯片/服务器等核心软硬件国产化需求更高。月活破一亿接入BingChatGPT接入OfficeChatGPT3.5模型发布宣布ChatGPT5将发布0.04 0.05 0.05 0.06 0.06 0.07 0.07 0.08 0.08 0.09 0.20 0.25 0.30 0.35 0.40 0.45 0.50 0.55 0.60 2022/9/12022/10/12022/11/12022/12/12023/1/12023/2/12023/3/12023/4/12023/5/12023/6/12023/7/12023/8/12023/9/12023/10/1ChatGPT指数/万得全A微软/标普500海外映射驱动A股AI表现数据来源：华金证券研究所，wind 30请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明海外映射之二：互联网海外映射之二：互联网+行情下应用端先走强行情下应用端先走强2012-2016年TMT行情表现（对不同阶段的归一化）2012-2016年TMT细分行业的盈利表现-100-500501001502002502012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q1（%）电子通信计算机传媒初期初期末期末期爆发期爆发期发展期发展期数据来源：华金证券研究所，windu 国内复盘：初期传媒，中期计算机，末期电子和通信国内复盘：初期传媒，中期计算机，末期电子和通信（1）产业初期（2012/2-2013/11），传媒计算机通信电子：产业初期注重业绩，传媒盈利稳定；（2）产业发展期（2013/11-2014/12），计算机电子、通信传媒：产业发展期带来行业，计算机盈利弹性较大；（3）产业爆发期（2014/12-2016/3），计算机通信、传媒电子：产业爆发期，中游软硬件、下游应用进入井喷期，计算机预期业绩高增；（4）产业末期（2016/3-2016/12），电子、通信计算机传媒：产业末期回归业绩，电子和通信进入新一轮上行周期。31请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明海外映射之二：国内新一轮海外映射之二：国内新一轮AI+行情来自于华为的驱动行情来自于华为的驱动u 大模型推进速度快：大模型推进速度快：1000亿参数规模的盘古模型。亿参数规模的盘古模型。（1）成本：）成本：当前大模型训练成本高，如Chat GPT4.0累计训练成本已超1亿美元，降本需求下有望提高AI+渗透率（2）国内进程：）国内进程：国内大模型参数级别从万亿到百亿均有分布，与海外模型在应用功能上形成细分映射。国内大模型公司落地速度快生成式AI市场规模数据来源：华金证券研究所，第一财经，每日财经新闻8192946546682031098818684218082315223590236740 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 2022年2023年E2024年E2025年E2026年EUS$Million生成式AI计算其他AI计算 32请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明海外映射之二：国内新一轮海外映射之二：国内新一轮AI+行情来自于华为的驱动行情来自于华为的驱动u Mate60带来的技术突破：催化半导体和消费电子新一轮行情。带来的技术突破：催化半导体和消费电子新一轮行情。（1）技术突破带来半导体产业链预期改善：Mate60带来国内半导体设备、材料等公司业绩预期改善。（2）半导体产业周期拐点：Mate60带来的消费电子短期需求复苏使得半导体周期拐点已现。Mate60 Pros上线当日强势推动半导体行情上行-40-200204060802005/1/12006/1/12007/1/12008/1/12009/1/12010/1/12011/1/12012/1/12013/1/12014/1/12015/1/12016/1/12017/1/12018/1/12019/1/12020/1/12021/1/12022/1/12023/1/1半导体:销售额:合计:当月同比半导体行业产业周期已现2024年全球AI芯片市场规模为630亿美元Mate60 Pro 发布4,900 5,400 5,900 6,400 6,900 7,400 3,500 3,600 3,700 3,800 3,900 4,000 4,100 4,200 2023202320232023202320232023202320232023202320232023（%）（%）申万行业指数:半导体申万行业指数:半导体材料0 200 400 600 800 1,000 202020212022E2023E2024E2025E2026E亿美元2020-2026E全球人工智能芯片市场规模预测趋势CAGR(5Y)2数据来源：华金证券研究所，wind，中商情报网，芯智讯 33请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明海外映射之二：国内新一轮海外映射之二：国内新一轮AI+行情来自于华为的驱动行情来自于华为的驱动u M7提升智能驾驶产业链景气预期提升智能驾驶产业链景气预期（1）华为问界M7 的ADS2.0、智能座舱等技术更新使国内智能驾驶软硬件需求预期进一步上升：智能座舱主要功能产品的前装市场规模2022年相比于2020年增长了36%。（2）海外特斯拉更新其FSD算法至v11.4，包含高速领航、城市道路领