房地产为什么是支柱性产业-对其它产业链拉动情况研究.pdf

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo行业研究/房地产 证券研究报告行业专题报告行业专题报告 2023 年 07 月 17 日 Table_InvestInfo投资评级 优于大市优于大市 维持维持 市场表现市场表现 Table_QuoteInfo2823.532988.723153.913319.103484.303649.492022/72022/102023/12023/4房地产海通综指资料来源：海通证券研究所 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 延长金融支持期限，化解房企短期资金压力2023.07.11 第 27 周新房成交同比增速、供销比回升2023.07.09 第 26 周新房成交同比增速回升、供销比回落2023.07.02 Table_AuthorInfo房地产为什么是支柱性产业（系列二）房地产为什么是支柱性产业（系列二）对对其它其它产业链拉动情况研究产业链拉动情况研究 Table_Summary投资要点：投资要点：为什么说房地产是支柱性产业？为什么说房地产是支柱性产业？我们认为，房地产行业是我国的支柱性产业。首先表现在房地产的相关贷款占银行信贷的比例高，房地产相关收入占地方综合财力的比例高，居民财富主要在住房上。例如，截止 2022 年，中国金融机构房地产贷款余额为 53.2 万亿元，占中国金融机构各项贷款余额的比例为 24.8%。类似地，2022 年，中国国有土地使用权出让收入为 6.69 万亿元，占中国地方本级财政收入的比例为 43.9%其次，中国房地产业的增加值占 GDP 的比例高，中国房地产开发投资占固定资产投资的比例高，中国房地产行业对 GDP 增速的拉动作用常年保持相对稳定。例如，2022 年，中国房地产行业的增加值为 7.38 万亿元，占中国 GDP 的比例为 6.10%（2022 年中国建筑业增加值为 83383 亿元，占 GDP 的 6.89%，房地产业和建筑业合计占 GDP 的 12.99%。我们认为，如果能稳定房地产业和建筑业，对于稳定中国经济大盘具有重要意义）。类似地，2022 年，中国房地产开发投资占固定资产投资的比例达到 23.2%。2021 年，中国房地产行业对 GDP累计同比的拉动达到 0.25 个百分点。2021 年，中国房地产业对 GDP 的贡献率为 3.00%，高于美国同期的 0.89%的水平（2022 年中国由于受疫情冲击，房地产业对 GDP 的贡献率为-11.45%）。同时，中国房地产业对 GDP 累计同比的拉动更明显。2021 年，各主要发达国家的房地产业对 GDP 累计同比的拉动均值为 0.18 个百分点，低于中国同期的0.25 个百分点的水平。房地产业对房地产业对 GDP、地方财政收入有一定的拉动作用。、地方财政收入有一定的拉动作用。为研究方便，下面分析仅考虑房地产业通过带动经济复苏，而对国民经济中其它产业链中行业指标的一级影响，而不考虑该行业指标受到的二级以上的影响。房地产销售通过拉动 GDP 回升，进一步带动其它行业指标回升。研究表明：房地产销售会促进航空机场、酒店、旅游景区、粮油食品、调味品、商用车、烟酒类、区域白酒、金银珠宝、化妆品等行业的回升。其中，房地产销售对酒店、旅游景区、调味品、区域白酒、金银珠宝、化妆品行业的影响较为明显。看好看好 2023 年年 2H 开发商补库存拉动经济。开发商补库存拉动经济。2023 年 1-4 月全国房地产资金来源总量达到 4.52 万亿元，累计同比下降 6.4%，跌幅较 2023 年 1-3 月收窄 2.6 个百分点。行业资金来源虽然是负增长，但降幅处于收窄过程。此外，目前房地产累计投资增速和销售额累计增速存在剪刀差，未来伴随 2H 销售改善，我们看好开发商 2H 补库存从而带动整体经济。估值和投资建估值和投资建议。议。截至 2023 年 7 月 14 日，沪深 300 的动态（TTM）PE 在 11.18倍，房地产板块动态（TTM）PE 在 11.78 倍。我们认为市场稳增长的大环境没有改变，优质公司相对其它房企的优势和价值将会越加突出。建议关注：1）开发类：A 股-万科 A、保利发展、招商蛇口、华发股份、建发股份；H 股-中国海外发展、碧桂园；2）商住类：华润臵地、龙湖集团、新城控股；3）物业类：万物云、碧桂园服务、华润万象生活、中海物业、保利物业、招商积余；4）文旅类-华侨城 A。风险提示风险提示：行业面临政策不及预期风险、基本面下行风险、中长期不利因素增多的风险，以及风险企业出清速度和保交楼进度低于预期等风险。行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 目目 录录 1.房地产稳定对经济稳定至关重要.4 1.1 为什么说房地产是支柱性产业.4 1.2 房地产投资占固定资产投资比重较高，房地产对 GDP 贡献大.4 1.3 中国房地产业对 GDP 的贡献率和拉动大于欧美.5 2.从经济复苏角度理解房地产意义.6 3.以史为镜：轮动关系验证.8 3.1 第一阶段：经济活动提速.8 3.2 第二阶段：财富效应.9 4.看好 2023 年 2H 开发商补库存拉动经济.11 4.1 对当前市场发展的回顾.11 4.2 等待开发商 2H 补库存，带动地产投资增速回升.12 5.投资机会分析.12 6.风险提示.12 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 图目录图目录 图 1 中国房地产贷款余额占金融机构贷款余额的比例.4 图 2 中国国有土地出让收入占地产财政收入的比例.4 图 3 中国房地产业对 GDP 的占比.4 图 4 房地产业占固定资产投资完成额的比重.4 图 5 中国房地产业对 GDP 累计同比的贡献率.5 图 6 中国房地产业对 GDP 累计同比的拉动百分点.5 图 7 中美房地产业对 GDP 的贡献率.5 图 8 各国房地产业对 GDP 累计同比的拉动（百分点）.6 图 9 房地产行业对其它产业链的影响关系示意图.7 图 10 房地产板块对航空机场龙头公司超额收益率的影响.8 图 11 房地产板块对酒店龙头公司超额收益率的影响.8 图 12 房地产板块对旅游龙头公司超额收益率的影响.8 图 13 房地产业对粮油、食品销售额的影响.9 图 14 房地产板块对调味品龙头公司超额收益率的影响.9 图 15 房地产业对商用车销量的影响.9 图 16 房地产业对烟酒类零售额的影响.9 图 17 房地产板块对区域白酒龙头公司超额收益率的影响.10 图 18 房地产板块对金银珠宝龙头公司超额收益率的影响.10 图 19 房地产板块对化妆品龙头公司超额收益率的影响.10 图 20 全国商品房销售面积累计情况.11 图 21 全国商品房销售额累计情况.11 图 22 全国房地产开发投资累计完成情况.12 图 23 房屋新开工累计情况.12 图 24 房地产销售增速和投资增速出现剪刀差.12 图 25 房地产开发资金累计情况.12 表目录表目录 表 1 房地产业拉动其它产业链的行业指标的情况.11 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4 我们在 4 月 17 日外发报告房地产为什么是支柱性产业（系列一）对上下游产业拉动情况研究着重对地产和产业链上下游进行分析。本文侧重对经济整体以及财富效应带动情况进行研究。1.房地产稳定对经济稳定至关重要房地产稳定对经济稳定至关重要 1.1 为什么说房地产是支柱性产业为什么说房地产是支柱性产业 我们认为，房地产行业是我国的支柱性产业。房地产行业的重要性首先表现在房地产的相关贷款占银行信贷的比例高。房地产相关收入占地方综合财力的比例高。居民财富主要在住房上。根据新华网 2023 年 3 月 7 日报道，住房和城乡建设部部长倪虹表示：“关于房地产有这样一个概括：456 。房地产的相关贷款占银行信贷的 40%，房地产的相关收入占地方综合财力的 50%，居民财富 60%在住房上，可以说牵一发动全身。”从数据看截止 2022 年，中国金融机构房地产贷款余额为 53.2 万亿元，占中国金融机构各项贷款余额的比例为 24.8%。类似地，2022 年，中国国有土地使用权出让收入为 6.69 万亿元，占中国地方本级财政收入的比例为 43.9%。行业整体影响较大。图图1 中国房地产贷款余额占金融机构贷款余额的比例中国房地产贷款余额占金融机构贷款余额的比例 0 5 10 15 20 25 30 35 0 100000 200000 300000 400000 500000 600000 中国金融机构房地产贷款余额（亿元，左轴）中国金融机构房地产贷款余额占比（%，右轴）资料来源：wind，海通证券研究所 图图2 中国国有土地出让收入占地产财政收入的比例中国国有土地出让收入占地产财政收入的比例 0 10 20 30 40 50 60 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 100000 中国国有土地使用权出让收入（亿元，左轴）中国国有土地使用权出让收入占地方本级财政收入比例（%，右轴）资料来源：wind，海通证券研究所 1.2 房地产投资占固定资产投资比重较高，房地产对房地产投资占固定资产投资比重较高，房地产对 GDP 贡献贡献大大 其次，中国房地产行业增加值占 GDP 的比例高；中国房地产开发投资占固定资产投资的比例高；中国房地产行业对 GDP 增速的拉动作用常年保持相对稳定。例如，2022 年，中国房地产行业的增加值为 7.38 万亿元，占中国 GDP 的比例为6.10%（2022 年中国建筑业增加值为 83383 亿元，占 GDP 的 6.89%，房地产业和建筑业合计占 GDP 的 12.99%。我们认为，如果能稳定房地产业和建筑业，对于稳定中国经济大盘具有重要意义）。类似地，2022 年，中国房地产开发投资占固定资产投资 23.2%。图图3 中国房地产业对中国房地产业对 GDP 的占比的占比 0 1 2 3 4 5 6 7 8 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 中国房地产业增加值（亿元，左轴）中国房地产业增加值占比（%，右轴）资料来源：WIND、海通证券研究所 图图4 房地产业占固定资产投资完成额的比重房地产业占固定资产投资完成额的比重 0510152025302004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022房地产开发投资占固定资产投资完成额比重:房地产开发（%）资料来源：WIND、海通证券研究所 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5 第三，中国房地产行业对 GDP 增速的拉动作用常年保持相对稳定。2021 年，中国房地产行业对 GDP 累计同比贡献率达到 3%（我们认为 2022 年由于疫情因素快速下降至-11.45%）。类似地，2021 年，中国房地产行业对 GDP 累计同比的拉动达到 0.25 个百分点（我们认为 2022 年由于疫情因素快速下降至-0.34 个百分点）。图图5 中国房地产业对中国房地产业对 GDP 累计同比的贡献率累计同比的贡献率-12-7-2 3 8 13 1998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022中国GDP累计同比贡献率:房地产业（%）线性(中国GDP累计同比贡献率:房地产业（%）)资料来源：WIND、海通证券研究所 图图6 中国房地产业对中国房地产业对 GDP 累计同比的拉动百分点累计同比的拉动百分点-0.60-0.40-0.20 0.00 0.20 0.40 0.60 0.80 1.00 1.20 1998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022中国对GDP累计同比的拉动:房地产业（百分点）线性(中国对GDP累计同比的拉动:房地产业（百分点）)资料来源：WIND、海通证券研究所 1.3 中国房地产业对中国房地产业对 GDP 的贡献率和拉动的贡献率和拉动大于大于欧美欧美 2021 年，中国房地产业对 GDP 的贡献率为 3.00%，高于美国同期的 0.89%的水平（我们认为 2022 年中国由于受疫情冲击，房地产业对 GDP 的贡献率为-11.45%）。图图7 中美房地产业对中美房地产业对 GDP 的贡献率的贡献率 -15-10-505101998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022中国房地产业对GDP累计同比贡献率（%）美国房地产业对GDP累计同比贡献率（%）资料来源：WIND、海通证券研究所 同样，中国房地产业对 GDP 的拉动较明显。2021 年，各主要发达国家（美国、日本、澳大利亚）的房地产业对 GDP 累计同比拉动均值为 0.18 个百分点，略低于中国同期 0.25 个百分点水平。行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6 图图8 各国房地产业对各国房地产业对 GDP 累计同比的拉动（百分点）累计同比的拉动（百分点）-0.35-0.150.050.250.450.650.851.051.251998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022中国美国日本澳大利亚 资料来源：WIND、海通证券研究所 2.从经济复苏角度理解房地产意义从经济复苏角度理解房地产意义 如上文所述，房地产行业是国民经济的重要产业之一，它可以带动经济复苏，从而拉动经济活动提速下的相关产业。此外，经济复苏后的财富效应可以进一步拉动消费需求和相关产业。按照以上判断逻辑，我们可以将房地产的上述拉动作用大体分为两个阶段的三类产业。第一阶段，经济活动提速。线下场景复苏：随着房地产销售逐步回暖，各类经济获得逐步提速。这包括商务旅游相关的航空机场业务量上升，酒店和景区旅游业逐步繁荣，餐饮也变得频繁起来。这些都对相关产业业务带来正面影响。必选消费：在经济活动复苏初期是必选消费首先受益。这包括卖场超市零售量的上升，线上零售业快速增长起来。包括品牌服饰和家纺在内的纺织服装行业的需求也不断放大。食品饮料中的休闲食品、调味品、速冻食品、乳业、软饮料和啤酒等与民众日常生活息息相关的消费品将获得长足增长。第二阶段，财富效应。可选消费：随着房地产销售带来的财富效应逐步发酵，民众收入的增加，将促使包括轿车、新能源车、商用车等各类汽车等大宗物件的需求上升。养老、教育、海外免税商品等较高端的需求逐步释放，不仅高端白酒的需求会增加，女士们开始热衷金银珠宝的穿戴，饲养宠物，进行医疗美容和美护健康等。这类向往美好生活的需求也蓬勃发展起来，从而对相关行业产生强劲的消费拉动作用。行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 7 图图9 房地产行业对房地产行业对其它其它产业链的影响关系示意图产业链的影响关系示意图 资料来源：海通证券研究所 汽车 必选消费必选消费 可选消费可选消费 中国重汽（000951）潍柴动力（000338）福田汽车（600166）节能与新能源 上汽集团（600104）广汽集团（601238）长城汽车（601633）餐饮 奈雪的茶饮（02150）九毛九（09922）海底捞（06862）酒店 富安娜（002327）罗莱生活（002293）旅游景区 海澜之家（600398）李宁（02331）比音勒芬（002832）食品饮料 今世缘（603369）老白干酒（600559）口子窖（603589）次高端 舍得酒业（600702）山西汾酒（600809）洋河股份（002304）高端 贵州茅台（600519）五粮液（000858）泸州老窖（000568）轿车 航空机场 比亚迪（002594）长安汽车（000625）赛力斯（601127）春秋航空（601021）吉祥航空（603885）白云机场（600004）线下场景复苏线下场景复苏 天目湖（603136）宋城演艺（300144）黄山旅游（600054）锦江酒店（600754）首旅酒店（600258）华住集团-S（01179）家纺 品牌服饰 纺织服装 卖场超市 线上零售 永辉超市（601933）步步高（002251）家家悦（603708）美护健康 珀莱雅（603605）贝泰妮（300957）美丽田园医疗健康（02373）金银珠宝 老凤祥（600612）周大福（01929）潮宏基（002345）养老 免税 宠物 源飞宠物（001222）中宠股份（002891）中国中免（601888）王府井（600859）财富效应财富效应 鲁商发展（600223）凤凰股份（600716）教育 中公教育（002607）传智教育（003032）商用车 经济活动提速经济活动提速 白酒 地产酒 青岛啤酒（600600）燕京啤酒（000729）重庆啤酒（600132）医疗美容 爱美客（300896）巨子生物（02367）华熙生物（02373）美团-W（03690）阿里巴巴-SW（09988）京东集团-SW（09618）投资启动带动重卡 调味品 休闲食品 啤酒 劲仔食品（003000）洽洽食品（002557）海天味业（603027）中炬高新（600872）餐饮速冻 乳业 安井食品（603345）千味央厨（001215）伊利股份（600597）蒙牛乳业（02319）软饮料 李子园（605337）农夫山泉（09633）行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 8 3.以史为镜：轮动关系验证以史为镜：轮动关系验证 为研究方便，下面分析仅考虑房地产业通过带动经济复苏，而对国民经济中其它产业链行业指标的一级影响，而不考虑该行业指标受到二级以上的影响（例如，在探讨房地产业通过带动经济复苏而产生对旅游业的影响外，不考虑房地产业通过带动经济复苏而带动金银珠宝业增长，再产生对旅游业的间接影响）；其次，我们基于所有影响关系均为线性关系的基础上对房地产业对其它产业链的行业指标拉动程度进行分析。3.1 第一阶段：经济活动提速第一阶段：经济活动提速 线下场景复苏线下场景复苏 房地产销售带动经济回升，进而促进航空机场业的回升。例如，2015 年 2 月，房地产板块股价的超额收益率上行近一年时间，同期航空机场上市公司（白云机场（600004.SH）股价超额收益率也分别出现一定幅度上行。房地产销售带动经济回升，进而促进酒店业回升。例如，2015 年 2 月，房地产板块股价的超额收益率上行近一年时间，同期酒店上市公司（锦江酒店（600754.SH）、首旅股份（600258.SH）股价超额收益率也分别出现一定幅度的上行。图图10 房地产板块对航空机场龙头公司超额收益率的影响房地产板块对航空机场龙头公司超额收益率的影响 -80-60-40-20020406080100-50-30-10 10 30 50 70 2010/012010/082011/032011/102012/052012/122013/072014/022014/092015/042015/112016/062017/012017/082018/032018/102019/052019/122020/072021/022021/092022/042022/11房地产板块超额收益（%，左轴）航空机场龙头公司超额收益（%，右轴）注：航空机场龙头公司超额收益率为白云机场（600004.SH）股价的超额收益率。资料来源：WIND、海通证券研究所 图图11 房地产板块对酒店龙头公司超额收益率的影响房地产板块对酒店龙头公司超额收益率的影响 -60-40-20020406080-50-30-10 10 30 50 70 2010/012010/082011/032011/102012/052012/122013/072014/022014/092015/042015/112016/062017/012017/082018/032018/102019/052019/122020/072021/022021/092022/042022/11房地产板块超额收益（%，左轴）酒店龙头公司超额收益（%，右轴）注：酒店龙头公司超额收益率为锦江酒店（600754.SH）和首旅股份（600258.SH）股价均值的超额收益率。资料来源：WIND、海通证券研究 房地产销售带动经济回升，进而促进旅游业的回升。例如，2015 年 2 月，房地产板块股价超额收益率上行近一年时间，同期旅游上市公司（黄山旅游（600054.SH）股价超额收益率也分别出现一定幅度上行。图图12 房地产板块对旅游龙头公司超额收益率的影响房地产板块对旅游龙头公司超额收益率的影响-140-120-100-80-60-40-2002040-50-30-10 10 30 50 70 2010/012010/072011/012011/072012/012012/072013/012013/072014/012014/072015/012015/072016/012016/072017/012017/072018/012018/072019/012019/072020/012020/072021/012021/072022/012022/072023/01房地产板块超额收益（%，左轴）旅游龙头公司超额收益（%，右轴）注：旅游龙头公司超额收益率为黄山旅游（600054.SH）股价的超额收益率。资料来源：WIND、海通证券研究所 超额收益率同步上行近一年 超额收益率同步上行近一年 超额收益率同步上行近一年 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 9 必选消费必选消费 房地产销售带动经济回升，进而促进粮油、食品零售额的回升。例如，2015 年 2月，房地产销售增速出现低谷拐点的 0 个月后粮油、食品零售额增速也出现低谷拐点。经测算，1 个百分点同比幅度的房地产销售增速回升将拉动粮油、食品零售额增速回升0.07 个百分点（对应 1005 亿元粮油、食品零售额增量），两者滞后周期约 0 个月左右。房地产销售带动经济回升，进而促进调味品业的回升。例如，2015 年 2 月，房地产板块股价的超额收益率上行近一年时间，同期调味品上市公司（中炬高新（600872.SH）股价超额收益率也分别出现一定幅度的上行。图图13 房地产业对粮油、食品销售额的影响房地产业对粮油、食品销售额的影响 -5 0 5 10 15 20 25 30 35-60-40-20 0 20 40 60 80 100 2010/012010/072011/012011/072012/012012/072013/012013/072014/012014/072015/012015/072016/012016/072017/012017/072018/012018/072019/012019/072020/012020/072021/012021/072022/012022/072023/01商品房销售金额同比(%，左轴)粮油、食品零售额同比(%，右轴)资料来源：WIND、海通证券研究所 图图14 房地产板块对调味品龙头公司超额收益率的影响房地产板块对调味品龙头公司超额收益率的影响 -100-50050100150200250300350400-50-30-10 10 30 50 70 2010/012010/082011/032011/102012/052012/122013/072014/022014/092015/042015/112016/062017/012017/082018/032018/102019/052019/122020/072021/022021/092022/042022/11房地产板块超额收益（%，左轴）调味品龙头公司超额收益（%，右轴）注：调味品龙头公司超额收益率为中炬高新（600872.SH）股价的超额收益率。资料来源：WIND、海通证券研究所 3.2 第二阶段：财富效应第二阶段：财富效应 可选消费可选消费 我们认为，房地产销售带动经济回升，进而促进商用车销量回升。例如，2015 年 2月，房地产销售增速出现低谷拐点 0 个月后商用车销量增速也出现低谷拐点。经测算，1 个百分点同比幅度的房地产销售增速回升将拉动商用车销量增速回升 0.66 个百分点（对应 227 万辆的商用车销售增量），两者滞后周期约 0 个月左右。房地产销售带动经济回升，进而促烟酒类零售额回升。例如，2012 年 2 月和 2015年 2 月，房地产销售增速分别出现低谷拐点的 0 个月后烟酒类零售额增速也出现低谷拐点。经测算，1 个百分点的同比幅度的房地产销售增速回升将拉动烟酒类零售额增速回升 0.06 个百分点（对应 254 亿元的烟酒类零售额增量），两者滞后周期约 0 个月左右。图图15 房地产业对商用车销量的影响房地产业对商用车销量的影响 -100-50 0 50 100 150 200-60-40-20 0 20 40 60 80 100 2010/012010/072011/012011/072012/012012/072013/012013/072014/012014/072015/012015/072016/012016/072017/012017/072018/012018/072019/012019/072020/012020/072021/012021/072022/012022/072023/01商品房销售金额同比(%，左轴)商用车累计销量同比(%，右轴)资料来源：WIND、海通证券研究所 图图16 房地产业对烟酒类零售额的影响房地产业对烟酒类零售额的影响 0 5 10 15 20 25 30-60-40-20 0 20 40 60 80 100 2010/012010/072011/012011/072012/012012/072013/012013/072014/012014/072015/012015/072016/012016/072017/012017/072018/012018/072019/012019/072020/012020/072021/012021/072022/012022/072023/01商品房销售金额同比(%，左轴)烟酒类零售额累计值同比(%，右轴)资料来源：WIND、海通证券研究所 此外，房地产销售带动经济回升，会促进区域白酒业回升。例如，2012 年 2 月和2015 年 2 月，房地产板块股价的超额收益率上行近一年时间，同期区域白酒上市公司超额收益率同步上行近一年 滞后 0 个月左右 滞后 0 个月 滞后 0 个月 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 10（老白干酒（600559.SH）股价超额收益率也分别出现一定幅度上行。房地产销售带动经济回升，进而促进金银珠宝销售额的回升。例如，2015 年 2月，房地产板块股价的超额收益率上行近一年时间，同期金银珠宝上市公司（老凤祥（600612.SH）、潮宏基（002345.SZ）股价超额收益率也分别出现一定幅度上行。图图17 房地产板块对区域白酒龙头公司超额收益率的影响房地产板块对区域白酒龙头公司超额收益率的影响 -150-100-50050100150200250-50-30-10 10 30 50 70 2010/012010/082011/032011/102012/052012/122013/072014/022014/092015/042015/112016/062017/012017/082018/032018/102019/052019/122020/072021/022021/092022/042022/11房地产板块超额收益（%，左轴）区域白酒龙头公司超额收益（%，右轴）注：区域白酒龙头公司超额收益率为老白干酒（600559.SH）股价的超额收益率。资料来源：WIND、海通证券研究所 图图18 房地产板块对金银珠宝龙头公司超额收益率的影响房地产板块对金银珠宝龙头公司超额收益率的影响 -120-100-80-60-40-2002040-50-30-10 10 30 50 70 2010/012010/082011/032011/102012/052012/122013/072014/022014/092015/042015/112016/062017/012017/082018/032018/102019/052019/122020/072021/022021/092022/042022/11房地产板块超额收益（%，左轴）金银珠宝龙头公司超额收益（%，右轴）注：金银珠宝龙头公司为老凤祥（600612.SH）和潮宏基（002345.SZ）股价均值的超额收益率。资料来源：WIND、海通证券研究所 类似地，房地产销售带动经济回升，进而促进化妆品销量的回升。例如，2012 年 2月，房地产板块股价的超额收益率上行近一年时间，同期化妆品上市公司（上海家化（600315.SH）股价超额收益率也分别出现一定幅度的上行。图图19 房地产板块对化妆品龙头公司超额收益率的影响房地产板块对化妆品龙头公司超额收益率的影响 -100-50050100150200-50-30-10 10 30 50 70 2010/012010/092011/052012/012012/092013/052014/012014/092015/052016/012016/092017/052018/012018/092019/052020/012020/092021/052022/012022/09房地产板块超额收益（%，左轴）化妆品龙头公司超额收益（%，右轴）注：化妆品龙头公司超额收益率为上海家化（600315.SH）股价的超额收益率。资料来源：WIND、海通证券研究所 下表总结了房地产业对其它产业链的行业指标的具体拉动情况：特别说明：1）研究结果还表明，部分行业指标没有显示出房地产业销售与其的线性变动关系，但这并不代表上述行业指标与房地产行业之间一定不存在实际的带动关系；2）针对以上问题我们将后续不定期持续跟踪研究。超额收益率同步上行近一年 超额收益率同步上行近一年 超额收益率同步上行近一年 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 11 表表 1 房地产业拉动其它产业链的行业指标的情况房地产业拉动其它产业链的行业指标的情况 阶段阶段 拉动产业拉动产业 具体产品具体产品 项目项目 拉动产业情况拉动产业情况 结论结论 经济经济活动活动提速提速 线下场景复苏线下场景复苏 航空机场航空机场 股价上行启动时间 15 年 2 月 超额收益率同步上行近一年；影响不明显 酒店酒店 股价上行启动时间 15 年 2 月 超额收益率同步上行近一年；影响较明显 旅游景区旅游景区 股价上行启动时间 15 年 2 月 超额收益率同步上行近一年；影响较明显 必选消费必选消费 粮油、食品粮油、食品 滞后时间段 15 年 2 月 滞后 0 个月左右；影响不明显 每 1 个拉动百分点 0.07 个百分点 对应 1005 亿元粮油、食品增量 调味品调味品 股价上行启动时间 15 年 2 月 超额收益率同步上行近一年；影响较明显 财富财富效应效应 可选消费可选消费 商用车商用车 滞后时间段 15 年 2 月 滞后 0 个月左右；影响不明显 每 1 个拉动百分点 0.66 个百分点 对应 227 万辆商用车增量 烟酒类烟酒类 滞后时间段 12 年 2 月、15 年 2 月 滞后 0 个月左右；影响不明显 每 1 个拉动百分点 0.06 个百分点 对应 254 亿元烟酒类增量 区域白酒区域白酒 股价上行启动时间 12 年 2 月、15 年 2 月 超额收益率同步上行近一年；影响较明显 金银珠宝金银珠宝 股价上行启动时间 15 年 2 月 超额收益率同步上行近一年；影响较明显 化妆品化妆品 股价上行启动时间 12 年 2 月 超额收益率同步上行近一年；影响较明显 注：滞后时间段指某年某月。“每 1 个拉动百分点”是指房地产销售金额同比每增加 1 个百分点，对应的行业指标的同比上升的百分点数。资料来源：Wind、海通证券研究所 4.看好看好 2023 年年 2H 开发商补库存拉动经济开发商补库存拉动经济 4.1 对当前市场发展的回顾对当前市场发展的回顾 我们在 2023 年 4 月 17 日外发报告房地产为什么是支柱性产业（系列一）对上下游产业拉动情况研究中强调，对房地产 2023 年发展不悲观。从数据回顾看，行业销售修复符合预期。2023 年 1-4 月商品房销售面积 3.76 亿平方米，累计同比 2022 年下降 0.4%，跌幅较 2023 年 1-3 月缩窄 1.4 个百分点。2023年 1-4 月商品房销售额为 3.98 万亿元，累计同比 2022 年上升 8.8%，增幅较 2023 年1-3 月扩大 4.7 个百分点。2023 年 1-4 月住宅销售额同比增长 11.8%；办公楼销售额同比下降 10.5%；商业营业用房销售额同比下降 16.0%。图图20 全国商品房销售面积累计情况全国商品房销售面积累计情况 资料来源：wind，海通证券研究所 图图21 全国商品房销售额累计情况全国商品房销售额累计情况 资料来源：wind，海通证券研究所 市场当前面临的主要问题是商品房有序恢复的同时，房地产投资增速处于持续降幅扩大阶段。开发商当前处于持续降库存，没有有效投资拉动经济。行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 12 数据上表现为，2023 年 1-4 月全国房地产累计开发投资为 35514 亿元，同比下降6.2%，降幅较 2023 年 1-3 月扩大 0.4 个百分点。2023 年 1-4 月住宅开发投资 27072亿元，同比下降 4.9%，降幅较 2023 年 1-3 月扩大 0.8 个百分点。住宅投资占房地产开发投资比重为 76.2%，比重较 2023 年 1-3 月增加 0.1 个百分点。2023 年 1-4 月，房屋施工面积 77.13 亿平方米，累计同比下降 5.6%，跌幅较 2023年 1-3 月扩大 0.4 个百分点。2023 年 1-4 月房屋新开工面积 3.12 亿平方米，累计同比下降 21.2%，跌幅较 2023 年 1-3 月扩大 2.0 个百分点。图图22 全国房地产开发投资累计完成情况全国房地产开发投资累计完成情况 资料来源：wind，海通证券研究所 图图23 房屋新开工累计情况房屋新开工累计情况 资料来源：wind，海通证券研究所 4.2 等待开发商等待开发商 2H 补库存，带动补库存，带动地产投资增速回升地产投资增速回升 2023 年 1-4 月全国房地产资金来源总量达到 4.52 万亿元，累计同比下降 6.4%，跌幅较 2023 年 1-3 月收窄 2.6 个百分点。行业资金来源虽然是负增长，但降幅处于收窄过程。此外，目前房地产累计投资增速和销售额累计增速存在剪刀差，未来伴随 2H 销售改善，我们看好开发商 2H 补库存从而带动整体经济。图图24 房地产房地产销售增速和投资销售增速和投资增速增速出现剪刀差出现剪刀差-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%2021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/032022/042022/052022/062022/0